公募冠軍尋找第二增長曲線
基金經理這個職業，你需要很努力才能走到臺前，但有多少光打在你身上，往往是由命運的齒輪決定的。
即便事後總有很多歸因，但能在某一年當上公募冠軍，往往存在極大的偶然性。這也讓很多人在自己的「冠軍時刻」迎來大量的爭議。
在公募行業諸多的冠軍基金經理中，趙詣可能是最具爭議的一位。2020年，通過重倉新能源行業，趙詣管理的四支基金產品包攬公募基金業績前四名，成爲行業歷史上第一位「四冠王」。
世故的投資者選擇靜觀其變。畢竟，公募冠軍從來不好當，極致的超額來自極致的偏離，被波動率反噬的「昨天天才」不在少數。
所幸的是，次年核心資產哀鴻遍野，但新能源板塊逆市繼續走強，趙詣得以延續了驕人成績依然名列前茅。渠道也開始對他抱有更多的期待——2022年，在基金募集已然哀鴻的10月，趙詣在泉果發行的三年期新基金只用了兩天就完成百億募集目標。
但即便如此，質疑聲同樣未曾間斷：很大程度上，打破冠軍魔咒的不是趙詣，而是趙詣押注的新能源行業是A股歷史上少見的維持了高景氣度的成長行業，但樹不會長到天上去，高增速早晚會降下來，那時候的趙詣何去何從？
前車之鑑是更早之前的公募一哥任澤鬆。
2013年通過對中小盤成長股的押注，任澤鬆出道即顛峰成功斬獲當前的公募冠軍，其後兩年因爲市場中小盤風格繼續盛行，任澤鬆也得以延續了驕人業績，但當2017年的超級白馬行情開啓時，很快便跌落神壇淪爲倒數。奔私之後，任澤鬆依然我行我素的風格，成爲了今年這波TMT熱潮裡的潮水本身——如潮起，如潮落。
任澤鬆私募產品的周度淨值變動充滿心跳
但從趙詣的種種佈局和調整上看，這位「冠軍」試圖在撕掉全倉新能源的標籤，尋找自己的第二增長曲線。
問題隨之而來，趙詣是否還能在其他領域複製在新能源上的成功呢？
01 趙詣的第一條增長曲線
作爲一名中生代基金經理，趙詣的投資生涯並不長，期間投資方法還經過一次非常大的轉變。
現在人們分析趙詣，往往喜歡把聚光燈打在2020年之後的高光時刻，少有人關注的是在抓到新能源行情成功加冕之前，趙詣曾經歷過相當長一段時間的徘徊。
與大部分基金經理的職業路徑相似，趙詣進入證券行業是從賣方研究員開始做起，當時的中小盤風格比較盛行，所以趙詣在申銀萬國主要研究中小盤和機械行業，之後也沿着大多數人的「投研轉化」道路，從賣方跳槽到了買方之一：農銀匯理基金。
奈何17年升任農銀研究精選的基金經理之時，市場風格已然突變。
中小盤風格亦或是機械行業都成爲了明日黃花，趙詣只能另闢蹊徑試圖通過輪動和交易做出業績，所以總是在不停地更換持股，比如17年三季度突擊重倉下注券商股，四季度又立馬全部清倉，轉而重倉中字頭。
結果是產品換手率很高，實際效果卻並不理想。2017-2018年，農銀研究精選在同類產品中排名均在後50%之列，尤其是2018年，在1778支同類產品中排行1498，處於後20%。
但2019年畫風突變。
這一年農銀研究精選成功斬獲了55.94%的收益，一舉晉入同類產品前20%。逆襲背後倒不是趙詣覺醒了交易天賦，而是在對投資理念進行了深刻的反思之後，在投資組合上做一個大轉彎，把權重放在了研究基本面賺企業成長的錢上。
回到自己熟悉的製造業，趙詣很快便發掘了新能源行業的戰略性投資機會。
從後視鏡角度來看，2020-2021這兩年的新能源行情是天時地利人和的產物。
一方面，全球主要國家相繼推出碳中和政策，新能源行業的天花板被不斷打開。從產業生命週期角度來看，無論是光伏還是新能源汽車行業都已度過初創期，在技術快速迭代和政策支持之下邁入成長期。
潛在市場空間逐步轉化爲業績增長，行業景氣度高漲，一時間，只要是與新能源相關的公司，幾乎沒有一個業績不亮眼的。
另外一方面，在多年的財政補貼之下，國內已經誕生了一批具有全球統治力的新能源企業，尤其是光伏產業——早在19年時大部分產能就已經集中在國內。
對於公募基金來說，更重要的是一點是，這些公司幾乎都在A股上市，不像遠渡重洋的互聯網龍頭，風景雖好但投不了。
除此以外，A股又剛剛經歷過一輪增量行情，核心資產估值逐漸被推高。但是，牛市的後半程人心躁動，市場偏好開始從長期穩健成長股轉向短期高速成長股，此時相對低位、故事性感且資金容量足夠大的新能源賽道站在了C位開始承接流動性。
基本面與資金面共振之下，新能源板塊賺錢效應爆棚，不斷抽血其他板塊推升估值，而早早佈局了新能源的趙詣成功享受到了這波紅利，加冕史無前例的「四冠王」。
只是到了現在，地利依在，但天時和人和就很難說了。
從產業發展階段上看，新能源行業逐漸向成熟期過渡，整體增速放緩，但在行業高光時投建的產能也開始逐步釋放，加劇了行業競爭，壓縮了企業的利潤空間。
對應到投資領域，意味着這個行業未來的投資更關鍵的在於選到結構性機會所在，比起此前上車就好，如今的投資難度加大，即使買對也很難像那幾年那麼暴利，買錯反而可能不賺錢。
即使未來新一輪成長股牛市到來，新能源行業也很難複製當年的盛況。
那麼，作爲重倉新能源行業的基金經理，想要產品淨值繼續增長，要麼看得準——能夠在結構性行情中抓到漲的最好的個股，要麼看得多——能夠成功拓圈到其他領域建立自己的認知。
不論哪條道路，這都非常考驗趙詣的投研能力。問題是，他的功力有幾成？過去的成功，究竟是能力還是運氣？
02 運氣還是實力
這個問題，趙詣也曾問過自己。
2021年一季度，核心資產抱團瓦解，新能源板塊被指數拖累同樣跌了很多，趙詣的產品業績相對落後。「冠軍魔咒」陰影之下，趙詣在心理層面也出現了很大壓力。
但經過反思，他認爲自己的方法論沒有問題，所以檢視完所投公司的基本面，趙詣立馬逆勢加倉將倉位從六七成直接提到九成多。而市場也對他的自信給出了獎勵，新能源板塊從二季度便脫離核心資產獨立走強並很快收復失地。
如果我們單獨看趙詣的方法論，其實並沒有什麼出彩的地方，大都是些老生常談的“從好行業裡挑選好公司”，無非是在細節上有一些差異。
趙詣精選個股的四個維度也與經典的價值投資者差別不大。
1）首先，在市場地位上，公司必須是所在領域的頭部企業，市場份額和客戶結構領先，並且對行業的發展有一定的引領作用；
2）其次，公司要有一定的競爭優勢，比如技術、成本或者品牌等等，可以在極端事件發生時幫助企業抵禦風險；
3）然後，與大家買基金時會關注基金經理相似，趙詣也會重點考察企業的管理層，看他們是否有足夠的格局和遠見；
4）最後，還是落腳於公司業績，趙詣認爲對於滿足上述三個條件的公司，在行業低谷期時可以適當放開對其業績的容忍度，但是當行業景氣度起來時，就必須要出利潤。
這種「行業-公司-人-業績」的四位一體，在基金行業可以說是司空見慣的話術。
哪怕在更具體的工作模式上，趙詣的比喻——投資經理是狙擊手，大部分時間裡都在各行各業中篩選符合要求的好公司，也就是瞄準，然後等待買入時機的出現，真正下單買入的時間是很短暫的，都帶着致敬巴菲特「棒球理論」的影子。
在2017年的紀錄片《成爲沃倫巴菲特》中，巴菲特講過，“投資這件事的秘訣，就是坐在那兒看着一次又一次的球飛來，等待那個最佳的球出現在你的擊球區。但是，每個球飛過的時候，人們都會喊——揮棒啊，笨蛋。別理他們。”
聽起來簡單，但實際上非常考驗投資者對機會的敏銳度和對噪音的抵抗力。
不同於投資價值股關鍵點是價格是否低估，成長股投資之父菲利普·費雪認爲成長股的買點更多在於基本面出現邊際改善的拐點，可以是正向加速後的戴維斯雙擊，也可以是從負面到正面的困境反轉。
這種高敏感度的買點判斷，實則對投資者把握機會的能力提出了相當高的要求。
趙詣的組合在很大程度上更像是費雪的學徒。整個2019年，趙詣的關注重點一直是出現業績拐點或景氣度向上的成長股，尤其是“景氣度剛開始提升或者有新突破的行業和公司[1]”。
彼時，新能源行業尚未引起市場重視。2019年底，寶馬追加了對寧德時代的訂單，而在此之前，趙詣已經關注寧德時代很久，他認爲這是少有的有技術和管理經驗有機結合的管理層，治理能力突出，而客戶的認可直接驗證了其護城河，所以趙詣在寧德不到2000億市值的時候就開始佈局[2]。
而2020年正當新能源行業拐點成爲市場共識之際，恰巧出現了疫情擾動，市場被悲觀情緒籠罩，趙詣立馬將投資重點放在了疫情後“能回到甚至超過疫情前的領域和公司”[3]，並在此期間加大了對新能源行業的投資力度。
值得一提的是，趙詣持有收益率最高的一家公司並非是新能源企業，而是一隻軍工股振華科技。
振華科技是國內軍工基礎元器件的主力供應商，2019年以前受手機代工等低毛利業務拖累，公司無論是經營效率還是業績表現都平平無奇。
但隨着公司主動清理低質量業務聚焦主業，疊加軍工信息化投入加大驅動元器件景氣度高張，振華科技的增長潛力開始逐步釋放。除此以外，振華科技在當時還是中國振華電子集團有限公司唯一上市平臺，相當於在有基本面保底的情況下還有一定的資產（振華風光、成都華微電子）注入預期的期權。
趙詣經歷長期跟蹤之後於2019年一季度買入，此後一直到離開農銀匯理，振華科技都從未退出過農銀研究精選的前五大重倉，期間漲幅最高超過10倍。
所以綜合來看，趙詣的能力圈絕不僅限於新能源行業，機械研究的出身讓他在整個大製造領域都頗有建樹。而在新能源行業日益成熟的當下，趙詣顯然也在更廣泛地尋找着新的機會。
只是到了趙詣現在的地位和體量，普通賽道或個股的業績彈性以及資金容量，已經很難緩解新能源行業大貝塔下行導致的業績壓力，趙詣的未來又將何去何從呢？
03 尋找第二增長曲線
很大程度上，趙詣對自己的業績是留有一份清醒的：他沒有躺在新能源的標籤上與貝塔共沉浮，而是在震天的掌聲中，爲自己尋找「景氣度」的退路。
自從2020年5月「雙循環」戰略在政治局會議上被提出以來，趙詣即確定了兩條投資主線。除了以新能源爲代表的技術進步帶來的需求提升方向以外，另外一條主線就是在“國內大循環爲主體，國內國際雙循環相互促進”定調下的國產替代、補短板的方向。
只是在不同時期，趙詣對主導的支線會有一定的動態調整。
比如在2021年下半年，趙詣在闡述「雙循環」主線的投資機會時，刪去了消費股，僅保留了「以航空發動機、半導體爲主的高端製造業」。而在加盟泉果之後，趙詣又在第一份季報中把「需求回暖的消費行業」加了回來。
最新的變化，是把部分倉位放到了互聯網公司的邊際反轉上。
受政策和流動性影響，國內的一衆互聯網公司經歷了失去的兩年，股價從2021年的高點下跌超過80%的一雙手都數不過來。但是這其中還有很多公司已經紮根在了國民生活的方方面面，具備足夠的業績韌性。與此同時，去年開始政策對平臺公司的監管出現了邊際回暖。所以，漸漸開始有一批基金經理南下香江抄底互聯網公司。
趙詣就是其中一個。去年四季度泉果旭源開始建倉美團並不斷加倉，現在已是其第八大重倉。而在今年上半年，趙詣再度開倉了快手和騰訊，從審美上看倒是和丘棟榮有些相像。
如果說，對互聯網龍頭的加倉是對費雪成長股投資理論中困境反轉的實踐，那麼在戴維斯雙擊的這一端，趙詣則在上半年最火熱的「增速預期」面前選擇了先冷靜，沒有貿然入局。
上半年火熱炒作的AI，現在行情已經有點熄火的感覺，其實，也是一種很正常的現象。根據知名市場調研機構Gartner提出的「新興技術成熟曲線」，幾乎所有新興技術都會經歷「預期膨脹高峰期」和「幻覺破滅谷底期」，之後再慢慢迴歸理性。
趙詣也用自己的話表達過類似的看法，「市場的漲跌很難預測，更多需要關注的是起點和終點。」
而經過今年上半年的飽和式科普，大部分人應該都不會質疑AI應用的終點是光明的。只是在當前階段，受益更多的還是以英偉達爲代表的“AI賣水人”，上半年A股熱炒的遊戲傳媒等AI應用端還停留在主題炒作期，暫時沒看到業績拐點的出現。
舊的世界，歸於平靜；新的成長，朦朧晦暗。尷尬的時間點，必然是不上不下的業績。但與能力和命運做抗衡，本來就是基金經理這份職業的要求。
04 尾聲
段永平有一句流傳甚廣的話，平常人很難有平常心。這話很有普適性，但放在基金行業尤其如此，獲得莫大成功的年輕人要保持清醒是一件非常磨練心性的事情。
對於趙詣這批年紀的基金經理來說，新能源是吹響他們這個世代的春風，催生出一批在業績、規模、影響力上彎道超車老前輩的年輕人。但多大程度上認清自己的成功來源於電梯，盡多大努力來客觀地評價自己與時代，最終會在日積月累中形成每一代人在職業道路上不同的終點。
不止趙詣，這是每一個貼着新能源標籤走出來的年輕人都要回答的問題。
參考資料
[1] 農銀匯理研究精選靈活配置混合型證券投資基金2019年第3季度報告
[2] 當曾被誤讀的冠軍基金經理決定再出發，好買財富
[3] 農銀匯理研究精選靈活配置混合型證券投資基金2020年中期報告
編輯：張婕妤
製圖：張偉棟
視覺設計：疏睿
責任編輯：張婕妤