光大保德信基金張芸：槓鈴策略或是當下A股所處階段的較好選擇

“從三年維度來看，考慮到國內政策的變化以及美聯儲開啓降息週期、我們已經歷了A股市場情緒較謹慎的階段，當前或可以在權益類資產中尋找多種結構性機會。此外包括債券和商品在內的海內外大類資產配置機會多元，或是擇優佈局養老FOF的較好時期。”近日，光大保德信基金FOF投資部負責人、光大安選平衡養老目標三年持有期混合型FOF擬任基金經理張芸在接受澎湃新聞專訪時表示。

對於當前A股市場的所處位置，張芸分析道，“9月24日國新辦發佈會釋放積極政策信號後，市場政策預期和情緒迅速扭轉、開始進入第一階段超跌反彈、普漲快漲期；而隨着市場迅速反彈，10月8日各主要股指的性價比大多修復至均值附近，標誌第一階段超跌反彈以及快速拔估值階段已過去，開始逐漸進入第二階段的寬幅震盪期。”

張芸進一步指出，“但在這一階段，還是有多種結構性機會可以去尋找。當前我們還處於經濟基本面溫和復甦階段，驅動市場的主要是政策預期以及市場情緒帶動下的資金面變化，所以結構性機會可能存在的方向主要包括增量資金邏輯以及政策支持方向。”

槓鈴策略或是當下A股所處階段的較好選擇

“首先增量資金方面，我們看到10月尤其中下旬兩融資金對科技中小盤成長股的行情起到了重要推動作用，同時近期我們也需要提防小盤風格交易熱度偏高後、超額優勢或將收斂的問題。”張芸表示，拉長時間維度來看，在科技中小盤成長的交易熱度得到一定消化後，還是存在重新成爲行情風向標的可能。

其次從政策支持方面來說，中期維度看，張芸認爲，科技新質生產力和順週期都是比較受益政策的方向，但在不同階段則需要結合政策具體發力點、市場風險偏好、估值性價比和交易擁擠度等維度在兩個大方向中做適度調整和再平衡。

從近期視角看，張芸稱，新質生產力以及貨幣政策寬鬆均指向科技板塊會相對更受益政策支持方向，同時也可繼續觀察財政政策的變化。

“所以從以上兩個維度來看，目前來說：首先，槓鈴策略或是個比較好的選擇，槓鈴兩端一頭是小盤成長尤其科技新質生產力方向、另一頭是大盤價值（紅利），在不同階段可以在槓鈴兩端佔比上做適度調整以及再平衡。其次，在順週期資產當中，一些兼具高質量和高股息的優質資產的投資價值也值得關注。”張芸表示。

美債可以作爲許多大類資產的定價之錨

“我覺得美債利率可以作爲許多大類資產的定價之錨，把握美債利率的變化，能有助於提高資產配置的勝率。前述提及對於國內股票資產風格把握時也有提及美債的跟蹤和研判，也正是源於此邏輯。”張芸在採訪中說道。

當問及對於海內外各大類資產的展望以及排序時，張芸表示“首先，對於A股，目前持中性偏樂觀的態度，可以從增量資金邏輯以及政策支持方向在當下的市場中尋找結構性機會。

中債方面，張芸認爲，短期中性、中長期仍有配置價值。在政策預期以及股市等風險資產情緒擾動下，債市還是比較容易出現波動放大的情況，尤其是負債端出現較大贖回的情況下。中長期看債券的配置價值仍然值得我們去關注。通常來說高夏普+高彈性兩條腿走路是個組合配置比較好的方式，同樣兩條腿的比例上需要做階段性調整，現階段我更看好高夏普端。

美債方面，張芸說道，自美聯儲9月降息落地以來美債收益率大幅攀升。但隨着大選結果的落地，美債收益率或會逐漸有重新階段性回落的空間。當然美債的波動較大，需要做非常緊密地跟蹤研判和形成一定止盈紀律，目前而言更關注階段性的配置機會。

黃金方面，張芸則認可黃金的長期配置價值，“但目前來說，我們確實也需要看到目前黃金對於美聯儲降息週期的打開和後續節奏的演繹、外部的避險需求還有此前央行購金等資金面的推動已經有不小程度的反應。金價後續階段性進入高位震盪的可能性較大。”

美股方面，張芸稱，特朗普對內減稅等一系列的政策利好美股尤其順週期，但也需要注意到當前美股高估值、風險偏好仍脆弱、特朗普交易回擺等因素。因此短期中性偏樂觀。中期考慮到美國仍很可能實現軟着陸、美股尤其科技股或有更佳機會。

“最後印度股市方面，目前來看估值性價比不算高，但從中長期維度上說投資價值仍然值得關注、在他們有較高性價比時可納入考量。”張芸表示。

整體而言，張芸目前對上述資產的大體排序爲A股、美債、美股、中債、港股、印股。“當然，後續還需要結合我們的海內外宏觀大類資產配置體系對接下來的市場做持續跟蹤和研判。此外，誠然預判很重要，但其實如何自如應對多變的市場纔是能使投資策略更好發揮的關鍵。”

宏觀層面指導中長期方向，中觀層面在均衡中樞基礎上適度輪動

在投資體系方面，張芸從宏觀、中觀、微觀三方面闡述了她的資產配置與組合構建方式，“從宏觀大類資產配置確定時機與倉位，到中觀品類配置確定策略及風格配比，最後到微觀基金篩選，層層遞進”。

在具體執行過程中如何應對資產及風格輪動速度過快的問題，張芸坦言，“確實各類資產和風格在近年來變動速度不斷加快。所以在對宏觀環境變化進行跟蹤時，我認爲不僅需要考慮當下宏觀象限內各類資產的配置態度如何、更應該提前思考下一個象限內資產價格的變化路徑。前面提到我們會通過各類高頻指標來幫助我們在滯後經濟指標之外提前洞察宏觀基本面的邊際變化，也正是想要去思考當下和下一個象限之間的距離。

另外對於中觀層面風格輪動速度很快這個問題，張芸指出，除了宏觀體系來指導中長期方向之外，也會用一些指標體系來幫助指導短期的方向，包括像資金面監測、股債性價比監測、政策與流動性、市場風險偏好和情緒溫度計等。

此外，海外美債收益率以及海外基本面跟蹤也都是張芸會綜合分析的方面。她表示，“A股市場波動較大，而且光靠基本面來研判也不夠充足，前述一些補充的指標體系用來動態監測、對於短期層面風格的研判同樣非常重要。”

張芸稱，她時刻牢記將順勢而爲和逆向思考相結合。“很簡單的一個道理，資產價格本身會反映出風險偏好，沿着風險偏好的方向而去是正視趨勢的力量，而同時當風險偏好演繹極致、投資者行爲已經較難進一步聚攏時，更需逆向思考及提前適度反向佈局。”

當被問及怎麼衡量“適度”輪動時，張芸進一步強調，“均衡分散爲盾、適度輪動爲矛，所謂適度的‘度’則輔以目標波動率及再平衡的約束。我相信均衡分散的魅力，在此基礎上，可結合我們對當下以及下一階段市場風格的判斷做不同階段的適度比例調整，同時將控制調倉犯錯成本的手段前置化。於我而言，保持組合內風格及策略的分散和低相關性投資、結合目標波動率的約束以控制調倉比例、加之微觀層面我們着重篩選較強超額獲取能力的基金，都是類似有建設性意義控制犯錯成本的方式”。