國泰君安策略：主題交易或有好轉，看好補貼額提升的家電龍頭、華爲系乘用車和能效標準提升的輸配電設備/變壓器

預期不足指數調整，等候時機逆向佈局，主題交易或有好轉。上週股市調整，日均成交額走低。7月中上旬股市反彈後，在7月21日週報我們討論了股市走勢面臨的約束。儘管影響股市的因素錯綜複雜，我們認爲當前股市運行的挑戰主要在兩點：1）預期問題缺乏有力進展，如地緣、經濟、政策等。2）A股微觀交易遇阻，成交與換手意願不足。股市走勢偏弱時預期問題與交易問題往往相互交織，需及時阻斷。也要關注到，有利因素也在逐步累積，中央財政擴張與特別國債用途拓展至設備更新/以舊換新等內需側，思路合乎邏輯，疊加8月中報季風險釋放以及金九銀十事件催化變多，接下來交易性的主題投資表現或有望好於6-7月的平淡。但股市大級別的底部與行情出現，需要市場預期與微觀交易的層面出現鼓舞人心的進展，或看到更便宜的估值以構成逆向佈局的條件。股市震盪階段，等候扣動扳機的時刻出現。

股市估值結構分化，降息交易短期考量交易阻力，中期迴歸邏輯優勢。美國股市近期“大盤切小盤、成長切價值”，表明在海外降息交易的主要脈絡並非基於貼現率下降進而提估值，更多的是考量經濟動力放緩以及風格交易阻力。對中國交易而言也有相似之處，儘管匯率壓力變小與利率空間增加，但宏觀風險的不確定性同樣制約A股的估值空間。在重要力量的反覆干預後，滬深300爲代表的權重股估值分位數接近40%，與下修的A股盈利增長預期之間差異正在拉大，估值反而顯得“更貴了”，這也是當前A股投資所面臨的重要約束。加之，過去一週降息交易也並未帶動外資流入，因此從短尺度而言，降息交易最小阻力的方向在前期超跌的板塊尤其是低估成長股；待A股的估值結構更爲平衡，風格有望轉回前期大盤價值+科技藍籌的強勢風格。

投資建議與行業比較：A股低估或超跌板塊短期佔優；待估值修正後強勢風格仍在大盤價值+科技藍籌。港股風險出清將更充分，底部彈性也更大。在預期缺乏進展與微觀交易遇阻的約束下，市場風險偏好不足。同時A股也面臨結構約束，權重股估值不便宜，中小市值缺流動性；板塊有邏輯的偏貴，便宜的缺邏輯。我們認爲：1）前期超跌且政策發力的板塊短期靈活參與反彈：家電/汽車/機械/電新/醫藥。待基於性價比的估值調整後，具有邏輯優勢的強勢風格將重回主線；2）產業景氣改善+政策發力國產替代+科創併購重組預期，看好電子半導體/軍工/通信等；3）紅利投資除了股息率，還要考慮基本面假設穩定性，“紅利縮圈”看好電力/電信運營商/國有行/公路等。此外，港股風險出清將更充分，逐步逆向佈局港股高股息與互聯網優質龍頭。

主題推薦：1、更新換新。資金來源明確且補貼力度超預期，看好補貼額提升的家電龍頭、華爲系乘用車和能效標準提升的輸配電設備/變壓器。2、數字經濟。完善促進數字產業化和產業數字化政策體系，健全促進實體經濟和數字經濟深度融合制度，看好網絡/算力數字基礎設施和數據服務商。3、自主可控。構建支持全面創新體制機制，提升產業鏈供應鏈韌性和安全水平，看好先進半導體/工業母機國產化。4、能源出海。看好有新興市場產能佈局或訂單確認的逆變器龍頭。

風險提示：海外高利率持續時間超預期、全球地緣政治的不確定性。

本文源自：券商研報精選