海通證券策略：低迷市場是否現轉機？

智通財經APP獲悉，海通證券發佈研報稱，歷史上A股成交明顯縮量前市場多下跌，後市是否上漲取決於基本面。中期維度看，海內外積極因素共振有望推動市場中樞擡升。近期宏觀環境的階段性轉弱使得A股市場的情緒及風險偏好出現了相應的調整，最近兩週市場成交持續低迷。該行認爲成交明顯縮量後，市場不一定會上漲，還需觀察基本面及資金面等因素的催化。往未來看，下半年國內宏微觀基本面和海外流動性均有望出現改善，或推動A股成交逐漸修復，指數中樞或較上半年有所擡升。

海通證券主要觀點如下：

近期A股市場持續低迷，成交明顯縮量。今年5月下旬以來，A股市場持續處於休整蓄勢階段。8月中旬出爐的7月經濟數據顯示國內需求有待進一步提振，出口的小幅擾動、極端天氣影響、地產優化政策的效果減弱，使得生產、服務消費、地產和製造業投資都面臨小幅調整的壓力。經濟基本面面臨的短期擾動使得投資者的悲觀情緒愈發濃厚，最近兩週A股成交持續低迷，24/8/13最低時降至4799億。

歷史上A股成交明顯縮量前市場多下跌，後市是否上漲取決於基本面。歷史來看A股成交額波動較大，直接使用市場成交與歷史對比來衡量市場低迷時的縮量情況或不太準確。因此，該行對A股成交額進行5日平滑，再與此前100個交易日的成交均值做對比。近期市場低迷中A股成交明顯縮量，8月中旬時A股成交額(5日平滑，下同)較前100個交易日的最大縮量幅度爲33.5%。回顧歷史，13年以來A股成交額較前100個交易日縮量超過30%的情況共出現過13次。成交縮量往往是市場下跌後投資者悲觀情緒的反映，因此成交縮量前市場大多下跌。之後市場成交有所放量，短期反彈概率略高，但後三個月仍上漲比例不足六成。成交縮量後1個月上證指數上漲的比例爲67%、漲幅均值爲1.2%，後3個月上漲比例爲58%、漲幅均值爲2.3%，歷次成交縮量前後市場表現情況詳見表1。

成交低迷後市場是否上漲取決於是否有基本面或政策的催化。A股成交明顯縮量前市場多數下跌，但成交低迷並不一定指向後市上漲，是否有基本面或政策上的積極催化纔是關鍵因素。例如，16/02和22/10成交低迷時，穩增長政策發力推動經濟修復和股市回升。16/02時央行先後降準及降低首套房首付比例，政策催化下宏微觀基本面開始見底回升，此後A股開啓了持續近兩年的“慢牛”行情。22/10時疫情政策優化及穩增長政策出臺推動經濟基本面開始修復，A股市場也迎來一波反彈。

而缺乏基本面或政策催化時，成交低迷後市場依然下跌，如18/03。18年3月美國宣佈對中國加徵關稅，疊加國內信用收縮和經濟下行，18年全部A股盈利增速和ROE持續下行。政策衝擊和基本面下行影響下，A股在18/03成交低迷後依然延續了下行趨勢。

行業層面，縮量前下跌較多的行業在股市修復中上漲更明顯。觀察歷史上成交明顯縮量前後的行業表現可以發現，若成交低迷後市場迎來向上修復，超跌的行業修復比例更高，漲幅也更明顯。成交低迷前1月跌幅前3的行業在後續市場修復中上漲比例爲88%、後一個月的漲幅均值爲6.9%，而成交低迷前1月漲幅前3的行業在後續市場修復中上漲比例爲71%、後一個月的漲幅均值僅爲2.9%，可見成交低迷前下跌較多的行業後續的上漲比例和漲幅都較爲明顯。

例如16/02市場成交低迷時，鋼鐵、非銀、煤炭行業下跌明顯，而在量能修復中漲幅靠前，鋼鐵行業在成交低迷前1個月漲跌幅/後一個月漲跌幅分別爲-15.7%/4.3%、非銀爲-9.1%/5.9%、煤炭爲-6.8%/5.8%。22/10市場成交低迷時，電子行業在成交低迷前後一個月漲跌幅分別爲-18.1%/10.3%、汽車爲-13.4%/9.3%、有色金屬爲-13.1%/8.9%，具體情況詳見表2。

從本次成交低迷前的行業表現來看，有色(跌幅爲12.0%，下同)、通信(8.3%)、電子(7.6%)、汽車(7.0%)等行業跌幅居前，參考歷史成交低迷前下跌較多的行業在之後的修復中漲幅相對比較明顯，後續或可關注上述行業是否迎來積極催化。

中期維度看，海內外積極因素共振有望推動市場中樞擡升。近期宏觀環境的階段性轉弱使得A股市場的情緒及風險偏好出現了相應的調整，最近兩週市場成交持續低迷。該行在上文中提出成交明顯縮量後，市場不一定會上漲，還需觀察基本面及資金面等因素的催化。往未來看，下半年國內宏微觀基本面和海外流動性均有望出現改善，或推動A股成交逐漸修復，指數中樞或較上半年有所擡升。

國內方面，後續穩增長政策落地有望推動基本面企穩。當前A股仍處於底部，不過中期看新的希望正逐漸孕育。一是今年出口強於內需，成爲實體經濟的亮點。得益於我國製造業完備的產業體系和不斷提升的競爭力，未來需求旺盛的新興國家或成爲中國出口新增量。二是7月第二十屆三中全會要求構建高水平市場經濟體制、健全宏觀經濟治理體系、健全推動高質量發展的體制機制。該行認爲三中全會聚焦中長期改革方向，爲資本市場實現長遠高質量發展奠定基礎，有望提升市場的風險偏好。三是財政政策有望發力。730政治局會議進一步釋放穩增長信號，要求宏觀政策要持續用力、更加給力。近期需求端政策或已在陸續出臺，地產收儲工作也持續推進，截至24/8/22，根據中指研究院統計，目前約60城表態支持國有企業收購存量商品房用作保障性住房。因此，該行認爲後續穩增長政策落地有望推動基本面企穩，結合海通宏觀預測，24年國內實際GDP同比增速有望達5%，落實到微觀企業盈利層面，預計24年全A歸母淨利潤同比增速有望接近5%。

海外方面，美聯儲降息落地後外資或階段性迴流。當前美國通脹和就業持續降溫。7月美國核心CPI同比爲3.2%，較6月下行0.1個百分點，核心通脹已連續4個月緩解；8月21日美國23/04至24/03期間的非農就業下修81.8萬人，顯示美國勞動力市場正逐漸放緩。近期美國通脹及就業數據或爲後續降息鋪平了道路，8月23日美聯儲主席鮑威爾在傑克遜霍爾年會表示政策調整的時機已經到來。當前市場預期美聯儲大概率在9月降息25BP，全年降息預期在100BP附近。

往後看，隨着下半年美國等海外主要經濟體陸續步入降息週期，後續或將是我國財政和貨幣發力的重要窗口期，730政治局會議提出“及早儲備並適時推出一批增量政策舉措”，未來外圍因素變化或爲我國財政發力提供契機，經濟預期改善和企業盈利復甦有望吸引長線資金迴流A股市場。另外，8月15-16日，中美金融工作組在上海舉行第五次會議，雙方就中美經濟金融形勢與貨幣政策等雙方關心的金融政策議題進行了專業、務實、坦誠和建設性的溝通，該行認爲中美關係趨於穩定或也將助力股市風險偏好的修復。

行業層面，中國優勢製造或成股市中期主線。隨着下半年海內外積極因素共振，基本面更優的中國優勢製造有望成爲股市中長期主線。《中共中央關於進一步全面深化改革、推進中國式現代化的決定》中指出，“要健全因地制宜發展新質生產力體制機制，健全促進實體經濟和數字經濟深度融合制度”，中期維度看，圍繞高水平科技自立自強，中國優勢製造有望成爲引領新質生產力發展的重要板塊，具體可關注具備基本面優勢的中高端製造和AI技術驅動的科技製造。

中高端製造方面，當前中高端製造相關行業基本面佔優，未來中高端製造需求空間廣闊，汽車、家電、機械有望受益。從需求端看，相關領域內外需求有望迎來共振：外需方面，新興國家需求旺盛且對中國的依賴度較高，或是中國出口新增量；內需方面，7月末3000億超長國債發行支持大規模設備更新和消費品以舊換新。近期受以舊換新等促消費政策影響，汽車消費持續處於高位，往後看隨着政策持續落地，汽車、家電等領域消費有望受提振。

從供給端看，當前中國經濟已步入高質量發展階段，近年來中國高端製造的ROIC逐步提升，高端製造的全球競爭力正不斷加強。此外，近期在美國大選不確定性加劇的背景下，市場擔憂後續中美貿易或受影響，5月市場調整以來中高端製造板塊調整幅度已較大，該行認爲製造板塊中受中美關係擾動偏小且能通過歐盟、東盟、中東等實現對衝的製造領域性價比或已較高，據該行測算或可關注家電、汽車零部件等中端製造領域。

科技製造方面，在政策利好和技術創新雙重驅動下，未來科技製造相關領域有望進一步受益，具體細分領域中可關注以下領域：一是AI技術賦能推動消費電子復甦。AI技術的應用正不斷催生AI手機、AI PC等終端的創新，消費電子行業的復甦趨勢逐漸明顯，IDC預計24年中國AI手機出貨量爲0.4億臺，27年將上升至1.5億臺、滲透率超過50%。二是AI浪潮帶動半導體週期回升。AI技術的性能推進對關鍵半導體元件的需求具備促進作用，目前來看全球半導體週期已處在明顯回升趨勢中。三是財政發力背景下的數字基建相關領域。近期全國各大城市“車路雲一體化”示範項目已啓動，政策利好下相關路側基建建設有望提速。根據前瞻產業研究院的預測，2028年我國車路協同行業市場將達到2448億美元，23-28年複合增長率爲13%。

風險提示：穩增長政策落地進度不及預期，國內經濟修復不及預期。