經管訪談錄 | 清華陳曉：當前A股最大的問題是沒有查假賬的動力，可以設計一個機制，比如誰查了假賬可以賺錢，並引入做空

出品|本站財經智庫 清華大學經濟管理學院

編輯|崔亦鑫 主編|楊澤宇

《經管訪談錄》是本站財經智庫與清華大學經濟管理學院聯合出品的高端財經訪談節目，匯聚了白重恩等經濟管理領域的知名學者，共同探討經濟管理領域的未來發展之路，爲中國經濟發展建言獻策，爲經濟研究增添活力，爲企業家提供價值座標。

NO.02 對話清華大學經濟管理學院會計系教授陳曉：解讀中國資本市場改革思路

60S要點速讀：

1、證監會編制有限，無法做到事無鉅細。所以防止虛假信息披露，我們可以發動羣衆，設計一個機制，比如，誰查了假賬誰可以賺錢。

關鍵在於現在沒有這樣的機制，這是資本市場最大的問題——市場參與者沒有查假賬的動力。他們爲什麼沒有動力？因爲沒有做空機制。

2、我們太擔心市場失靈。我們對市場既愛又恐懼。中國是由計劃經濟轉到市場經濟的，所以，我們對計劃經濟的依賴程度很高，這其中也包括心理的依賴程度。

以下爲對話要點精編：

有一種說法認爲，中國的資本市場沒有足夠反映中國經濟的實際情況，這是從GDP的角度來看問題。但是從投資者角度來看，中國GDP的增長質量並不高，在這樣的環境中，企業的盈利水平相對較低。所以，我們最終要看的是企業的增長質量、盈利能力，而非營收總量。企業的盈利能力纔是一個國家的競爭力所在。

我們太擔心市場失靈

中國資本市場的市場化程度不夠，我們沒有放手讓市場去洗牌。當然，註冊制改革向市場化的方向做了很多努力，但是，我覺得學習得還不夠。

我們的問題是，相對於政策失靈，我們太擔心市場失靈。我們對市場既愛又恐懼。我們不夠真正相信市場，包括一些投資人——賺了錢不希望被政府看見，虧了錢馬上就要和政府說。

中國是由計劃經濟轉到市場經濟的，所以我們對計劃經濟的依賴程度很高，這其中也包括心理的依賴程度。資本市場改革也經歷了較爲漫長的過程。2004年起法人股纔可以流通，從1990年上海證券交易所開業算起，股權分置改革花了14年。也就是說，一個法人股能不能流通的問題，或者說，大股東股票能不能流通的問題，我們花了整整14年去解決。

原來實行的審批制、覈准制，都是計劃經濟的手段。後來，我們發現這樣做有很大的弊病，直到2018年，註冊制纔算被推出來。從2004年股權分置改革到2018年推出註冊制，又花了14年。

改革的路是非常漫長的，尤其是這種制度性的變革。這類變革往往牽扯太多人的利益，一定是需要花費很長的時間。

所以，對於註冊制的完全市場化，如果從2018年註冊制試點開始算起，我做好了再來一個14年的準備。

而若要達到這點，需要大家取得一個共識，即做空或做多都只是一個工具。當大家都認識到這一點的時候，資本市場真正市場化的那一天就來了。

清華陳曉：偉大企業不是管出來的（來源：C位觀察）

當前資本市場最大的問題是

沒有查假賬的動力

在股市上，每一個投資者是保護自己利益的第一責任人。誰來看企業的報表，當然是投資人自己。

政府要確保公開和透明，在此前提下讓各類市場主體去博弈。證監會編制有限，無法做到事無鉅細。所以防止虛假信息披露，我們可以發動羣衆，設計一個機制，比如，誰查了假賬誰可以賺錢。

關鍵在於現在沒有這樣的機制，這是資本市場最大的問題——市場參與者沒有查假賬的動力。他們爲什麼沒有動力？因爲沒有做空機制。

現在，很多投資者不看公司的財務報表。爲什麼？因爲看了也沒用，做多就跟着走好了，炒上去就高興；做空又沒有這手段，甚至連T+0的機會都沒有。

沒有做空機制纔是資本市場最大的缺陷，做空和做多沒有被公平地對待。關於註冊制，我經常講一句話——沒有做空機制護航的註冊制是“裸奔”。

中國股市不漲的根本原因之一

是上市公司“不賺錢”

中國股市不漲的根本原因之一，是中國的上市公司“不賺錢”。中國的上市公司爲什麼不斷增發，不斷配股？因爲盈利水平相對較低。從公司的角度來說，如果能賺到錢，爲什麼要去稀釋股票？

清華陳曉:中國股市不漲的根本原因之一是上市公司不賺錢（來源：C位觀察）

2022財年，中國所有的上市公司，不包括金融機構，總資產報酬率只有3.85%。換句話說，我拿100元錢的資產才能賺到3.85元錢。如果我們把中國的上市公司作爲一個整體，你會買嗎？

因此，解決中國股市的問題，我們應該想辦法提升上市公司的盈利水平。我們要鼓勵兼併收購，要資源整合，要強強聯合，而不是強弱聯合。

大家習慣於盯着IPO，實際上，真正精彩的故事是IPO後面的兼併收購，那纔是整合市場資源、提高社會效率的關鍵。其實，美國的上市公司強制退市很少，多數是主動退市和兼併收購。

陳曉：不要老盯着IPO 資本市場真正精彩的故事在後面（來源：C位觀察）

當前，中國資本市場還不夠發達，幾乎沒有上市公司之間的兼併收購。所以，爲什麼中國的上市公司都不願意退市？因爲太多老闆“寧爲雞頭不爲鳳尾”，對於控制權的貪念和慾望太強。爲什麼太強？因爲上市的維護成本太低。在美國，上市的維護成本很高，每個季度審計師至少看一次財務報表，但我們是隻審年報。

上市公司不願退市？陳曉：太多老闆都寧爲雞頭不爲鳳尾（來源：C位觀察）

每次審計，上市公司都得給審計師支付相應的費用。若審計師來的頻次較高，費用便會很高。若上市公司的市值較低，無法支撐高昂的維護成本，同時也融不到資，上市公司往往就會選擇退市。

所以，資本市場必須要有一個洗牌，我們需要一個包容的市場，讓投資者充分博弈。這樣，資本市場的效率纔會提升。

本站財經智庫是本站新聞打造的財經專業智庫，整合本站財經原創多媒體矩陣，依託於上百位國內外頂尖經濟學家的智慧成果，針對經濟學熱點話題，進行理性、客觀的分析解讀，打造有態度的前沿財經智庫。歡迎來稿（投稿郵箱：cehuazu2016@163.com）。

移步微信公號 看這裡看不到的內容

關注官方視頻號C位觀察Insight，看書本上學不到的新鮮經濟學