南財快評：歐央行仍有較大降息空間

肖宇（中國社會科學院亞太與全球戰略研究院副研究員）

當地時間10月17日，歐洲央行宣佈將三大關鍵利率統一下調25個基點，這是在全球央行降息大潮衝擊之下歐元區今年的第三次降息。根據此次降息決議，自2024年10月23日起，歐元區存款利率、主要再融資利率和邊際貸款利率將分別降至3.25%、3.40%和3.65%。

在決議公佈當日的新聞發佈會上，歐洲央行行長拉加德和副行長德金多斯指出，歐洲央行此次的貨幣政策決議，是在基於對通脹前景、通脹的潛在演進趨勢和貨幣政策傳導力度的最新評估的基礎上做出的。即將到來的通貨膨脹信息表明，通貨緊縮過程進展順利。通脹前景也受到近期經濟活動指標意外下行的影響。與此同時，歐元區的融資條件仍然受到限制。

這些表述用通俗地說，就是在歐洲央行的決策者看來，自去年10月停止加息以及今年6月和9月連續兩次降息背後的一個重要考量，是歐元區的通貨膨脹壓力已經得到緩解，但通貨緊縮的魅影已若隱若現，並且融資端的高利率可能正在對經濟增長帶來負面影響。

衆所周知，通貨緊縮和通貨膨脹是經濟學中兩個相對的概念。前者指的是市場上流通的貨幣量減少，一般物價水平開始下降，繼而造成失業率上升，有效需求不足和經濟衰退的一種現象。而後者則指的是流通中的貨幣超出了實體經濟所需貨幣量，從而引發一段時間內產品和服務價格持續而普遍上漲。

若從數據角度切入，或許可以更爲直觀瞭解這兩個概念以及歐洲央行決策背後的清晰邏輯。在經濟分析中，衡量通脹膨脹的指標是消費者價格指數（CPI）。從年度數據來看，在此輪加息開始之際，歐元區的2022年的調和CPI（HICP）已經高達8.4%，而該數據在2021年只有2.6%，2020年則更低，只有0.2%。毫無疑問，高企的通脹是歐央行此輪加息的導火線。

歐盟統計局月度數據顯示，通過貨幣政策操作，截至2024年9月，歐元區的調和CPI環比爲-0.1%，前值分別爲0.1%和0.0%。因此完全可以說，歐元區當前通脹形勢已經得到了階段性扭轉。相比正是看到了數據端的一系列積極變化，所以在10月17日降息決議公佈當日，拉加德和德金多斯纔有底氣對媒體申明，雖然從絕對值來看，歐元區的通脹仍然偏高，但會在明年下降至目標水平（2%）。

經濟變量的內在邏輯支持一個這樣的判斷，那就是依靠加息確實能夠抑制通脹，但高利率同樣會抑制市場主體投資意願，從而拉低經濟增速。雖然當前經濟學界並沒有一個專門的指標來衡量通貨緊縮，但物價水平和經濟增速是兩個公認的觀察窗口。所以，在物價水平趨於穩定之際，歐元區的經濟表現開始引發關注。

同樣是歐盟統計局年度數據顯示，2021年，歐元區以不變價計算的GDP同比增速爲6.2%。但隨着歐洲央行在2022年7月正式開啓加息之旅，歐元區GDP增速出現了戲曲性的變化，2022年，以不變價計算的GDP同比增速爲3.3%，2023年甚至下降到了0.4%。第三方研究也佐證了這一判斷。世界銀行10月15日最新發布的《地區經濟簡報》顯示，由於主要貿易伙伴增長疲軟，外部需求較弱，預計歐洲今年的經濟增長將從2023年的3.5%放緩至3.3%，這遠遠低於2000-2019年4.1%的平均水平。

此外，歐元區主要經濟體是德國、法國和意大利。從經濟增速年度表現來看，這些國家也難言樂觀。2023年，德國以不變價計算的GDP同比增速爲-0.3%，前值分別是1.4%和3.7%。而法國2023年以不變價計算的GDP同比增速爲0.9%，前值分別是2.6%和6.9%。同期意大利經濟增速分別爲2021年8.9%，2022年4.7%，2023年0.7%。

對於把通貨膨脹和經濟增長放在貨幣政策同等重要位置的歐洲央行來說，如何有效應對歐元區潛在經濟增速的下降，已經是一道需要直面的必答題。需要強調的是， 在2022年7月之前，歐元區已經實施了持續8年之久的負利率政策。在此之前的很長一段時間，歐元區的三大關鍵利率都維持在較低的水平，如主要再融資利率0.00%、邊際貸款利率0.25%和存款利率0.50%。

所以，雖然今年以來歐洲央行已經連續三次降息，但從三大關鍵利率的絕對值來看，在降幅上可能依然有較大的空間。