牛市難買熊回頭！必須！看多！

2024年10月8日，在萬衆期待、興奮、緊張與不安中，A股市場迎來了節後的第一個交易日，三大指數以暴漲收盤。雖然開盤高開之後一度走低迴落，但進入下午交易時段，市場明顯轉強回升，這也預示着牛市空中接力的格局。

同樣是今天，港股迎來了節後第一波南下資金。由於長假期間港股自然發展已經積累了較大漲幅，所以港股今天出現了明顯的回調，恆指跌9.41%，恆生科技指數跌12.82%。成分股中，騰訊跌8.32%，港交所跌13.46%，友邦跌10.33%。前期漲幅較大的房地產股票回吐較深，內房“新三劍客”華（潤置地）中（海外發展）綠（城中國）跌幅在15%左右，而萬科旭輝遠洋龍湖等股份跌超30%。

市場一跌，各種聲音紛紛涌現，有人認爲牛市已完。但是在筆者看來，今天這一波下跌，充其量是牛市第一批獲利者的兌現了結，或部分了結。站在長週期來看，這一波牛市纔剛剛開始。而且下跌正好爲踏空了第一波行情的投資者提供了難得的入場機會。

總之，牛市難買熊回頭。牛市中，每一次回調都要珍惜。

1 港股今日大跌？不要慌

從9月18日美聯儲一次性降息50個基點之後，港股的行情模式主要是空頭擠壓和估值修復。

如果我們從9月17日收盤至10月4日收市去統計的話，恆生指數累計漲幅爲28.7%，恆生科技指數漲幅高達爲47.8%。

不到半個月的時間，積累如此巨大的漲幅。原因有三個，第一是空頭迅速平倉導致的空頭擠壓效應（Short Squeeze），第二是多頭搶籌帶來的多頭回補效應（Long Cover），第三是部分機構投資者積極建倉。

其中前兩個因素是主因，機構投資者建倉的因素佔據其次。主要理由是，伴隨着這一波大漲，港股的恆生波幅指數暴力飆升，擡升到40以上，且經歷了今天的回調，收盤仍然維持在40以上。

根據恆生波幅指數的定價原理，其表徵的是恆生指數期權的隱含波動率。而指數波動率的提升反映的是具體每隻個股的隱含波動率的提升。這表明期權做市商正在以高於正常價格50%甚至更高的價格售賣期權——其背後的現象是機構與散戶正在增持港股市場的期權，尤其是看漲期權。

至於爲什麼投資者傾向於利用期權去操作？第一是投資者對突如其來的政策轉向措手不及，來不及大規模部署正股。第二是期權交易可以只做波段，省去長期持股已經對衝的各種麻煩。第三是對未來政策的可持續性暫時中性，利用期權短期持倉可以保持短期觀望，並逐步建立正股倉位。

而期權作爲衍生工具，其助漲助跌的性質則加劇了正股的波動，於是導致大盤指數在不到半個月的時間內暴漲近30%。相反，大量看漲期權的集體平倉則會導致行情大跌。今天的回調就是前期獲利的大量看漲期權集體平倉的結果。

隨着期權逐漸平倉，正股交易即將成爲主流，波動性將回落，行情對散戶也將更加友好。

2 始於反彈，終於反轉

因此，基於以上分析，本輪行情的第一波可以大致涉獵爲9月18日美聯儲降息至10月8日，其特徵就是，暴漲暴跌，衍生工具交易爲主，正股爲輔，而其結果就是把估值低到離譜的市場拉回到了正常的估值範圍。

但我們必須指出的是，即便是經歷了暴漲，港股市場的估值依然是極度偏低的。像恆指，在這一輪暴漲之前，PE不足10倍。目前漲了20%，則估值依然只有12倍。而過去40年的恆指平均PE大致在13~15倍，因此仍然偏低。

偏低的原因，則是佔了恆指較大比例的兩類股票，一是內房，二是消費，仍然處在“困境”的價格。雖然經歷了暴漲，但仍然極度便宜。而下一階段行情的特點，主要將會圍繞這些板塊的困境反轉交易。

理由也是充分的。9月26日政治局會議的會議報告中提到的重點，一個是穩定房地產市場，促進房價“止跌回穩”，另一個就是保民生，促進消費復甦。

房地產與消費兩大板塊內部也具有某種聯動效應。首先是財富效應。房價止跌回穩，則居民三年以來不斷鈍刀割肉緩慢縮水的財富開始“止血”，對於提振居民消費信心有一定助益。其次，按揭利率下調的政策也可以釋放居民的現金流，有利於促進消費。

房地產與內需是中國經濟的重要支柱，這兩個板塊穩了，經濟大盤就會穩住。接下來11月份的業績期，將會看到第一批房地產與消費板塊的復甦，業績開始逐步改善，實現盈利-估值互相促進提升的戴維斯雙擊行情。

這就是股市反轉的邏輯。當然，並不是所有股票都能走到這一步，未來，波動和分化是在所難免的，最終能否實現反轉的股票一定是需要堅實的業績支撐的。

3 還有哪些政策在路上？

（1）資本市場

今日上午10點，發改委新聞發佈會引起廣泛關注，此次會議被普遍認爲是9.24央行證監會於9.26政治局會議之後，關於政策後續發展趨勢的最重要的會議。

關於股市和資本市場，國家發改委主任鄭柵潔表示，努力提振資本市場。具體包括：有關部門將採取有力有效的綜合措施，大力引導長期資金入市，打通社保、保險、理財等資金入市的堵點，支持上市公司併購重組，穩步推進公募基金改革，研究出臺保護中小投資者的政策措施。

這些表述與此前9.24央行與證監會發佈會上提到的推出兩項結構性貨幣政策工具相一致。具體而言，兩項工具包括：一個是互換便利，一個是股票回購增持的專項再貸款。

此外，9月25日相關部門研究起草的《上市公司監管指引第10號——市值管理（徵求意見稿）》中，更是直接要求上市公司加強市值管理。

我們知道，美股市場之所以能夠長期保持穩定，非常重要的一項穩定機制就是長期穩定買盤的存在。而長期穩定買盤，一項是401K養老金入市，另一項則是上市公司長期回購自身股票。

未來，不論A股還是港股市場，通過引導長期資金入市，以及爲上市公司回購股票提供便利的專項再貸款等政策推出，有望形成股市長期穩定機制，提升投資者信心，促進行情的發展。

（2）財政政策

財政政策發力將是接下來中長期的利好。據傳聞，本次財政刺激的力度將會空前。

例如增加公共預算支出方面，預計年底新增專項債1.3萬億，新增長期特別國債5000億，中央對地方轉移支付在落實10萬億的基礎上，年底再提前轉移支付5萬億。發行長期國債，每個月按照1000-5000億不等，最多一年6萬億國債上限。

此前，華夏新供給經濟學研究院創始院長賈康在接受澎湃新聞採訪時表示，貨幣大招後應緊跟着財政大招，國債規模加大到10萬億元也不算誇張。海外媒體調研也顯示，分析師對擴大公共財政支出作爲刺激計劃的預期不斷上升，從2萬億升溫到5萬億甚至10萬億。

關於民生補助方面，今年目前已補助接近2萬億，年底突擊補助增加1萬億，鄉村建設今年補助超過4.5萬億，年底突擊補助增加1.8萬億。民生補助將直接體現在對消費的提振和促進上。

此外，年底前還將完成增加地方稅權，大規模減稅，城建，教育附加、地方教育稅全面轉移到地方，個人所得稅標準提高到8000元，滿足條件的企業所得稅下降到20%，滿足一定條件的小微企業從5%調整到0.5%，明年重點調整稅種優化。

今日發改委新聞發佈會上，鄭柵潔表示，“兩重一新”的1萬億超長期特別國債已經全部下達到項目和地方。明年要繼續發行超長期特別國債，並優化投向，加力支持“兩重”建設。近期將在年內下達明年1000億元中央預算內投資計劃和1000億的“兩重”建設項目清單，支持地方加快開展前期工作。

全國人大常委會通常會在節後召開委員長會議，並且預告下一次全國人大常委會時間、審議法案及重要議程。目前提振刺激經濟是全部工作的重中之重，屆時又將有關於政策刺激的新表述出臺，我們應當持續關注。

（3）關於企業

今日，在發改委新聞發佈會上，鄭柵潔表示，近期國家發改委和金融監管總局牽頭建立支持小微企業融資協調機制，指導金融機構按照市場化原則提供融資支持，努力做到應貸盡貸。

基於目前股市反彈剛剛起步，重啓IPO的官方說法並沒有給出，但不少國內外分析師已經開始樂觀估計未來將有關於重啓IPO和股改的政策出臺。筆者不揣冒昧，認爲目前中國股市不論是A股還是港股，還有大量結構性利好有待釋放。

例如A股這邊的全面註冊制開放、延長交易時間、以及更多品種門類的金融工具的推出。

關於註冊制，2020年推出的科創板與創業板註冊制，以及漲跌幅限制放開到20%等一系列改革，的確在當年極大地鼓舞了股民的信心，提振了市場的士氣。但隨着俄烏問題、疫情、美國加息等一系列外部變局而偃旗息鼓。目前重啓股改正當其時。

金融工具方面與交易制度方面，A股目前交易時段偏短，只有4個小時。未來延長交易時段，以及推出期指夜盤交易等等，都是改革的題中之義。

而港股方面，全流通改革的呼聲喊了很多年，至今尚未落地。此外上市規則的進一步放寬，如何進一步吸引更多公司上市，也是下一步即將釋放的改革步驟。

4 外資大行怎麼看

關於本輪行情，外資的看好與加持是精彩的一筆。而外資中看多中國的旗手無疑是高盛。就在昨日，10月7日，高盛給出了看多中國股市的十大理由，筆者認爲有理有據，現列舉於此，供讀者參考。

（1）高盛：十大理由堅定做多

首先，政府已經表明了其對經濟增長和股市的"痛點閾值"，政策底已現。

其次，從政策舉措來看，這次的確不同。投資者在很大程度上得到了期待的刺激政策措施。

第三，不要對抗中國的央行，它正在爲股市提供前所未有的、非同尋常的支持。

第四，儘管股市在兩週內上漲30%後回調風險可能有所上升，但是由政策轉向引發的股票價值重估交易很少在上漲30%後戛然而止。

第五，即便是長期疲軟的市場，強勁可交易的反彈也會出現。

第六，從估值的角度來看，現在依然有理由買入中國股票。

第七，害怕錯失機會帶來的買入(FOMO)仍可能繼續。資金從發達市場向新興市場的轉移正在進行中。第八，儘管可能還需要更多刺激措施來扭轉局面，但中國上市公司盈利前景已經有所改善。

第九，美聯儲降息之後，中國的政策空間進一步打開。後續外圍風險或促使決策者增強刺激措施。

第十，退一步說，即便中長期來看，行情最終未能反轉，中國股市仍應該在投資者組合中佔有一席之地。

此外，高盛還將MSCI中國和滬深300指數的未來12個月目標價分別上調至84點和4600點。與10月3日收盤價相比，MSCI中國指數和滬深300指數分別有14%和15%的上漲空間。

（2）瑞銀：多即是多

瑞銀則相對簡明，認爲“多就是多”。該行認爲，全面的一攬子政策刺激措施超出了市場預期。從長遠來看，我們仍然期待針對家庭的措施，無論是通過社會福利支出還是直接消費支持，以推動以消費爲中心的更可持續、更高質量的發展。

（3）匯豐：入場未算遲

匯豐表示，入場未算遲。認爲 A 股市場估值仍被低估 15%，目前已推出的一系列刺激措施標誌着市場轉折點，並可能提供跑贏大市的窗口。將A股市場評級由中性升至“增持”，該行認爲，目前已推出一系列刺激措施，標誌着市場轉折點，並可能提供跑贏大市的窗口，而目前A股市場估值仍有吸引力，入場未算遲。

（4）橋水基金：歷史性轉折點

橋水的態度更加鮮明，其創始人達里奧(RayDalio)認爲如果中國決策層能夠兌現“遠超”承諾的舉措，本輪刺激經濟舉措將成爲歷史性轉折點。考慮中國資產目前依然非常便宜，多方因素共同點燃了市場，大批投資者入市抄底。

此外，富蘭克林鄧普頓新興市場權益團隊認爲，中國股市受益於新一輪刺激政策的推出，市場反應積極，投資者情緒高漲，股市反彈有望持續。貝萊德則將其對中國的評級升至 “適度超配”，並表示看好科技和消費領域的增長潛力。

5 總結

總而言之，今天的大跌絕不是行情的終結，而是長期牛市中途的局部波動。就目前恆指期貨夜盤來看，已經重回漲勢。

接下來的行情，會在波動與分化中運行，且隨着政策逐漸落實，市場主線將逐步顯現。

投資者只要緊跟政策，分辨市場主線，同時堅持主見，不要人云亦云，便可以在這一波難得的大牛市中實現財富。

本文源自：智通財經APP