清流|起底跨境電商Shein：3000億估值“黑馬”虛與實
出品|清流工作室
作者|樑耀丹 主編|趙妍
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短期之內，一家跨境電商平臺突然頻繁見諸國內外媒體。
Shein（希音），這家原本籍籍無名的跨境快時尚服裝電商，在近期多家媒體的報道中，被形容爲“中國版ZARA”、“中國最神秘百億美元公司”，乃至“全球最大的在線零售商”、“超越亞馬遜”。與此同時，這些報道的措辭和文風出奇雷同，均提到Shein的“低調”、“神秘”，以及Shein近年爆發式增長的輝煌業績。
Shein到底是誰？在鋪天蓋地的宣傳背後，Shein到底有幾分虛實？
撲朔迷離的“黑馬”
Shein是一家主打快時尚服飾的電商平臺。根據它自己的說法，目前該平臺業務已遍及全球220多個國家和地區，包括美國、西班牙、法國、俄羅斯、德國、意大利、澳大利亞和中東等地區。
清流工作室打開Shein境外的購物網站看到，網站上的衣服售價普遍並不高——不到10美元（摺合人民幣65元）的比比皆是，通常也不超過30美元（摺合人民幣194元）。在此基礎上，根據29美元至169美元不等的訂單金額，用戶還可以享受10%到20%不等的折扣，甚至新用戶還可以額外享受折扣。
然而，正是這麼一家走低價路線的跨境電商平臺，其估值在短短一年的時間內，如坐上“火箭”般暴漲——各家媒體報道估值，數據懸殊。
比如《晚點Post》去年報道，2020年8月，Shein估值超過150億美元（約合人民幣965億）。而到了彭博社（Bloomberg News）今年6月份援引消息人士的說法，Shein的估值高達300億美元（約合人民幣1930億）——這意味着，Shein的估值在不到一年的時間裡，翻了一翻。
而這還不是對Shein最樂觀的估計，因爲同樣是今年6月，據《福布斯》報道，分析師估測Shein目前估值是去年8月份150億美元的三倍（即450億美元，約合人民幣2896億元）。
也是在今年6月，國內媒體關於Shein融資估值超過3000億的報道，讓這家公司在成爲焦點，雖然有聲音否認了沒有這麼高的估值，但是Shein並沒有從公開的渠道站出來明確迴應。
據清流工作室測算，假設Shein估值爲3000億，這個估值水平約等於京東和拼多多目前市值的1/4、蘇寧易購（002024.SZ）最新市值的6倍。
這家公司的營收能力的數據同樣撲朔迷離。路透社（Reuters）今年8月份援引分析師報道，Shein的年營業收入至少爲50億美元（約合人民幣333億元），而根據彭博社消息，Shein年收入已達到100億美元（約合人民幣645億元）——這兩者又出現了成倍的差距。
然而，清流工作室目前所能查詢到的兩家Shein關聯公司的營利情況，與傳聞中的數據卻極爲懸殊。
據第三方海關數據庫，“廣州希音國際進出口有限公司”是Shein向美國供貨的主要境內主體，而美國據稱也是Shein份額最大的市場。然而，跨境通（002640.SZ）今年3月披露的交易文件卻顯示， 截至2019年12月31日，“廣州希音國際進出口有限公司”營業收入僅爲2.9億元，淨利潤僅爲0.75億元。值得一提的是，公告同時顯示“廣州希音國際進出口有限公司”經審計的總資產爲3.27億元，淨資產爲0.77億元。
與此同時，清流工作室查詢到，Shein成立於2018年、目前仍在營業的英國公司——“ZENITH BUSINESS CO., LIMITED”，其年報顯示，該公司去年營業額僅僅有72萬英鎊（摺合人民幣637萬），稅後利潤僅有5.2萬英鎊（摺合人民幣46萬）；2019年營業額爲96萬英鎊（摺合人民幣849萬），稅後利潤僅爲5.1萬英鎊（摺合人民幣45萬）。
那麼，Shein何來幾百億的年營業收入？
（Shein的廣州公司）
發家痕跡
此前不被大衆熟悉、卻估值超過了千億，Shein這個“神秘的東方新星”，究竟是一家怎樣的公司？
Shein創始人爲許仰天，但關於他的背景，同樣說法不一。一說許仰天是山東人，畢業於青島科技大學，最早做 SEO（搜索引擎優化）起家；而另外的說法則是，許仰天是一位畢業於華盛頓大學的美國華裔。
而清流工作室從廣州市市場監督管理局查詢的結果看到，許仰天爲山東淄博張家店人士，出生於1983年8月1日。
清流工作室從疑似爲許仰天本人開通的、名爲“許仰天”的Facebook賬號看到，其曾經在山東省淄博第六中學就讀，於2007年6月畢業於青島理工大學國際貿易專業，並且在2008年8月在江蘇省南京市成爲了“總裁及創始人”（CEO&Founder）。
清流工作室查詢工商資料發現，許仰天在國內最早登記的公司恰好是註冊於2008年，該公司名爲“南京點唯信息技術有限公司”，由許仰天持股45%，王小虎持股45%，李鵬持股10%，註冊資本爲10萬人民幣，不過，該公司已經於2016年10月註銷。但有媒體採訪李鵬後在報道中提到，點唯公司只經營了不到一年，“2009年的某一天，李鵬和王小虎來到公司，發現許仰天和他的團隊失蹤了。”
上述名爲“許仰天”的賬號中，2012年至2015年間，有不少發佈的內容是對來自“sheinside.com”以及“shein.com”等網站女裝商品的推薦。其中，2013年，“許仰天”同時推薦了來自do-a-fashion和sheinside兩個網站的商品，說明當時許仰天有可能是同時運營這兩個網站的。
清流工作室亦從歷史網頁快照看到，“do-a-fashion”的網站從2012年運營到2013年；“sheinside.com”則最早從2011年開始運營，最早主營婚紗，從2011年底重心逐漸轉爲賣日常女裝；2015年，“sheinside.com”域名改爲“shein.com”，並沿用至今。
值得一提的是，2011年，“Sheinside.com”的網站宣傳文案中提到：“Sheinside.com是全球領先的婚紗禮服公司，已有10多年的歷史。”頗爲矛盾的是，許仰天在國內最早註冊公司是在2008年，而1983年出生的許仰天在當年僅28歲；媒體報道亦稱“Shein創立於2008年”；那麼2011年Sheinside的網站宣傳上，何來的10多年曆史、全球領先？
2013年1月1日，“許仰天”賬號發了一條英文動態，中文翻譯爲“我的公司發展很快，我現在有超過50個員工！”。然而，就在2013年6月，ebay中國官方博客發表了一篇作者不詳的報道，內容涉及許仰天創業經歷，其中提到許仰天帶領了“80後創始人許仰天和他帶領的100多人的年輕團隊僅僅用1年多就已經爲網站累積了超過25萬的註冊用戶”。這意味着，僅僅半年時間，許仰天的員工人數就從“超過50人”變成了所謂的“100多人”。
ebay的文章還提到，許仰天於2013年3月在美國建立了海外倉儲，並且爲了保證供貨商的穩定，甚至在服裝廠入了股。
不過，據清流工作室不完全梳理，Shein在美國的關聯公司有4家，分別是：Fashion Marketing and Merchandising Group Inc、Shein Distribution Corporation、ZOETOP INC以及EC BEST SERVICE, INC，成立時間從2015年12月到2021年5月不等，均晚於媒體提到的“許仰天在美國建立了海外倉儲”的時間。此外，清流工作室亦未找到許仰天在2013年以前，通過個人或旗下公司參股服裝廠的商業痕跡。
同樣是在2013年，上述“許仰天”的賬號轉發了一條來自“Lookbook.nu ”網站的動態。而據媒體報道，早期Sheinside正是在“Lookbook.nu ”上找網紅，用免費衣服換流量、銷售轉化。蹊蹺的是，清流工作室卻從該網站上“Shein”註冊的官方賬號看到，簡介提到“Shein成立於2008年，最早團隊由美國新澤西州北布倫瑞克(North Brunswick)一小羣熱愛時尚的人組成”。
然而，前述ebay報道中提到“SheInside的採購加工部和經營部分別設在廣州和南京”，清流工作室亦查到許仰天發家商業運作主要位於國內，而Shein在2015年至2021年註冊的美國公司亦均位於加州，那Shein何來團隊出自“美國新澤西州北布倫瑞克(North Brunswick)”？
（Shein的廣州公司）
頻繁收購和成立“競品”
據清流工作室梳理，Shein內地公司的股權層面上，最早有外部資本的進入的時間是2016年1月，而最近一次與融資相關的股權變動時間在今年3月。但根據媒體普遍報道的版本，Shein最早是在2013年就拿到了A輪融資。
清流工作室注意到，從2014年起，也就是在Shein融資前夕，Shein開始密集地對外併購、成立一批與它自身業務相近甚至雷同的“競品”。
2014年11月，Shein收購了Romwe。Romwe的創始人則是爲許仰天早期在“南京點唯信息技術有限公司”的合夥人李鵬。有媒體報道，李鵬與許仰天在成立“南京點唯信息技術有限公司”大概一年左右後就分道揚鑣，兩人各自成立了Romwe和Sheinside。但清流工作室留意到，Romwe與Sheinside早期採取的商業策略幾乎一模一樣。
Romwe官網的歷史網頁快照顯示，Romwe最早從2011年開始有運營痕跡，與許仰天的Sheinside在同一年開始經營，並且均經營女裝。Romwe2011年“關於我們”一欄提到，該運營團隊由April Smith成立於2010年，位於中國南京白下區。
清流工作室注意到，Romwe2011年的網站同樣有“Lookbook”的字樣，此外，“Lookbook.nu ”網站上同樣註冊有Romwe的官方賬號——這一點也跟Sheinside一致。
不過，與此同時，清流工作室調查到，Romwe疑似後來經過短暫易主——在Shein收購該網站前，李鵬或將該網站轉給了他的另一個合夥人。
清流工作室從第三方商標網站看到，2013年3月3日，香港公司REIYI INTERNET TECHNOLOGY CO., LIMITED向美國專利商標局申請註冊了“Romwe”的商標，而根據香港查冊中心信息，REIYI INTERNET TECHNOLOGY CO., LIMITED當時爲李鵬全資持有公司，成立於2010年，解散於2016年。2014年6月18日，“Romwe”的商標所有權被轉讓給了香港公司HONG KONG ROMWE FINERY LIMITED，據查詢，該公司成立於2013年，被除名解散於2017年，由李鵬與謝芸共同創辦。2014年11月5日，“Romwe”的商標所有權再次被轉讓給了謝芸的全資持股公司HONG KONG ROMWE ELECTRONIC COMMERCE LIMITED。
然而，到了2015年1月28日，“Romwe”的商標所有權再次發生易主，被轉給了“HONG KONG SHEIN GROUP LIMITED”。清流工作室無法查詢到全名爲“HONG KONG SHEIN GROUP LIMITED”的公司，僅在香港查冊中心查到一家名爲“SHEIN GROUP LIMITED”的公司，該公司成立之初由一位許家平的人持股，但後來卻由許仰天擔任董事，目前由Shein高管任曉慶擔任董事。“Romwe”的商標所有權最後一次變更是在2018年2月7日，由原公司轉給了Shein的另一香港關聯公司“ZOETOP BUSINESS CO LIMITED”。
清流工作室注意到，媒體普遍報道Romwe被Shein收購的時間是在2014年，前述“Romwe”商標被轉讓給Shein相關公司的時間亦在2014年。此外，李鵬曾對媒體解釋過Shein收購Romwe的背後原因是——“他和前女友吵架了，就退出 Romwe，而後者將公司賣給許仰天，當時Romwe在虧損中。”
清流工作室暫無法確認“Romwe”的商標前持有人謝芸與李鵬的關係。但國內工商信息顯示，李鵬曾與“謝芸”合夥持股過兩家公司：分別是“南京展夏網絡科技有限公司”和“南京葇薇服裝有限公司”——兩家公司分別註冊於2009年和2013年，目前均已註銷，兩人已無商業交集。
Romwe並非Shein收購的唯一“競品”。據媒體報道，2015年，Shein收購了同樣是在美國做女裝電商生意的競品——Makemechic。外界不知這家電商平臺原老闆爲何人，但據清流工作室調查，這家電商平臺很可能也是中國人創立的。
清流工作室從Makemechic官網的歷史網頁快照看到，該網站最早從2007年開始有運營痕跡，頁面顯示主要經營女鞋與女裝，並且自稱“總部位於美國加州工業城”，2009年至2010年的網站簡介中曾提到該網站老闆爲一名對“時尚有着強烈興趣”的女性。清流工作室未能查詢到Makemechic的公司主體，但根據第三方域名查詢平臺，該官網域名“makemechic.com”登記於中國江蘇省。
值得注意的是，Makemechic網站2013年至2015年披露的郵寄地址，與美國加州一家公司在2015年更新的工商地址重合，這家公司名爲 PACIFIC INTERNATIONAL TRADING GROUP CORP，註冊時間爲2004年1月，由John Chang創辦。而從2015年至今，該公司CEO、秘書、首席財政官均由一名叫Johnson Leung的人擔任——值得指出的是，這家公司兩任負責人的英文姓氏疑爲華裔。此外，清流工作室看到，Makemechic網站的地址從2015年之後便變更顯示爲另一個地址。
清流工作室看到，一個美國當地的華人論壇在2016年發過Makemechic的中文招聘倉庫管理員的廣告，並且顯示倉庫地址爲“1601 W Mission Blvd #100，Pomona，CA 91766”。清流工作室查詢到，該地址與一家名爲“ZOETOP INC”的美國公司的公司登記地址一致。有線索顯示，ZOETOP INC與Shein關係極其密切——比如，ZOETOP INC的秘書長爲Julie Yuh，聯繫人爲Johnathan Lin，而Shein另一家關聯美國公司“Fashion Marketing and Merchandising Group Inc”的公司登記資料中同樣出現過Julie Yuh和Johnathan Lin這兩名員工；此外，有名爲“Julie Yuh”的領英賬號顯示，該用戶從2015年12月至今爲Shein的品牌負責人。
上述種種線索意味着，正如媒體報道所說的，Shein或許是在2015年收購了Makemechic。不過，清流工作室看到，Makemechic的站點已經於2019年關閉。
除了收購Makemechic，2015年11月，Shein還併購了ZZKKO的APP，隨後該APP變成了Shein的官方APP。然而，媒體普遍報道的版本則是——Shein在2015年收購的是“深圳庫尚”。而據清流工作室的調查，“深圳庫尚信息技術有限公司”並非Shein的收購標的，而是Shein收購ZZKKO之後成立的、並且由ZZKKO創始人裴暘加盟的公司。據清流工作室調查，裴暘創業早期做過電商營銷服務、批發過電子產品，從2013年底開始，ZZKKO開始經營女裝，並於2014年推出移動APP。
除了頻繁收購同類“競品”，據清流工作室獨家調查，Shein還在2015年至2018年三年內，成立了至少7個業務十分雷同的跨境電商女裝品牌。
第三方商標註冊網站顯示，從2015年12月到2018年6月，Shein的香港公司“ZOETOP BUSINESS CO LIMITED”申請了至少11個商標，包括以下商標名：“SHEIN”、“MAKEMECHIC”、“DOTFASHION”、“DIDK”、“MILUMIA”、“FLOERNS”、“VERDUSA”、“SOLY HUX”、“EMMACLOTH”和“WDIRARA”。據清流工作室調查，這些商標名字中，除了“SHEIN”、“MAKEMECHIC”、“DOTFASHION”三個是已經存在並營業過的，以及“EMMACLOTH”是設立了獨立網站的，其餘品牌均在電商平臺亞馬遜上開了店鋪。
其中，除了“DIDK”與“SOLY HUX”主要賣睡衣與家居服，其餘品牌的網店均與Shein一樣經營各個品類的女裝，款式也十分相似。值得一提的是，清流工作室從EMMACLOTH的官網網頁快照看到，該網站從2016年開始運營，EMMACLOTH的Facecook賬號亦註冊於2016年5月，並且賬號主頁留有一箇中國電話，顯示是江蘇南京的號碼。
值得一提的是，Shein的收購觸角還延伸到了跨境電商其它領域的公司。
根據國內工商信息，從2019年4月開始，Shein創始人許仰天先後入股了珠寶電商平臺SOUFEEL的主體公司——“廣州邁遠電子商務有限公司”。值得注意的是，前述許仰天早年合夥人、Romwe創始人李鵬曾在公開場合提到，其曾“參與創立網絡珠寶品牌SOUFEEL”。
今年3月，根據跨境通（002640.SZ）公告，該公司轉讓跨境電商業務全資子公司“深圳前海帕拓遜網絡技術有限公司”，接盤方包括Shein的關聯方“廣州希音國際進出口有限公司”在內，後者受讓股權比例爲4.68%，股權對價款爲9450萬。但清流工作室從工商信息看到，目前“廣州希音國際進出口有限公司”僅持有“深圳前海帕拓遜網絡技術有限公司”3.7426%的股份。
到了今年5月，據國內工商信息，“廣州希音國際進出口有限公司”又入股了“廣州藍深科技有限公司”，公開信息顯示，後者是一家“主營樂器、戶外體育及箱包等產品的跨境出口電商公司”。
前期“豪華股東”不知何蹤
截至目前，在Shein所有的境內公司中，僅有三家公司有外部資本介入的痕跡，分別是：南京領添信息技術有限公司、廣州希音國際進出口有限公司以及深圳庫尚信息技術有限公司。
2016年1月，外部資本首次進入Shein當時在內地的主要運營主體——“南京領添信息技術有限公司”。
南京領添信息技術有限公司成立於2014年，原本由Shein的香港公司SHEIN GROUP LIMITED全資持股。2016年1月，SHEIN GROUP LIMITED退出該公司，Shein兩家關聯公司及一家外部股東JATF VI(SINGAPORE)PTE.LTD接手股份。清流工作室查詢到，JATF VI(SINGAPORE)PTE.LTD是一家新加坡公司，在公開文件中被指是集富亞洲（JAFCO）的公司。
2016年6月，南京領添信息技術有限公司又新增3名重磅級股東，分別是“北京和諧成長投資中心（有限合夥）”、“上海景林景惠股權投資中心（有限合夥）”，以及“深圳市嘉遠資本管理有限公司”。其中，北京和諧成長投資中心（有限合夥）是IDG資本發起的私募基金；上海景林景惠股權投資中心（有限合夥）是景林投資旗下的私募基金；深圳市嘉遠資本管理有限公司則隸屬於另一家國內私募機構“嘉遠資本”。
到了2018年11月，Shein另一家內地公司——“廣州希音國際進出口有限公司”又獲得外部融資。廣州希音國際進出口有限公司成立時間爲2017年8月，原本由“南京領添信息技術有限公司”全資持股，成立次年11月突然新增股東——紅杉資本旗下公司“SCC Growth V Holdco K,Ltd”。不過，僅僅到了2019年12月，紅杉資本又退出這家公司。目前，廣州希音國際進出口有限公司由Shein的香港公司ZOETOP BUSINESS CO LIMITED全資持股，而ZOETOP BUSINESS CO LIMITED目前的股東爲一家英屬維京羣島公司，因而無法向上穿透。不過，清流工作室注意到，ZOETOP BUSINESS CO LIMITED成立於2015年12月，成立之初至2017年由“南京領添信息技術有限公司”持股，董事爲許仰天，直到2018年11月股東才變更爲目前的英屬維京羣島公司。
根據清流工作室獨家獲得的文件，SCC Growth V Holdco K,Ltd入股“廣州希音國際進出口有限公司”時，向該公司投資3萬美元，以認繳該公司新增註冊資本，對應增資後3.78%的股權；不過，在SCC Growth V Holdco K,Ltd退出“廣州希音國際進出口有限公司”時，卻是以3.7萬美元將其持有的所有股權轉讓給ZOETOP BUSINESS CO LIMITED。這意味着，SCC Growth V Holdco K,Ltd或是溢價轉讓該公司的股權的。
不過，紅杉資本並未完全退出Shein的股東行列，而是又出現在了Shein的另一家公司——“深圳庫尚信息技術有限公司”。值得一提的是，由於“南京領添信息技術有限公司”已經在今年4月註銷，而“廣州希音國際進出口有限公司”的股東又變爲ZOETOP BUSINESS CO LIMITED，因此“深圳庫尚信息技術有限公司”是目前Shein唯一仍存續的有外部股東的境內公司。
“深圳庫尚信息技術有限公司”成立於2015年，原本由Shein關聯公司或員工持股，今年3月突然新增五名外部股東：紅杉威辰（廈門）股權投資合夥企業（有限合夥）；廣州市時代發展企業集團有限公司；上海舉敘實業有限公司；萍鄉市盛智建築工程有限公司；以及上海璟喬實業有限公司。
這五名外部股東是什麼背景？其中，紅杉威辰（廈門）股權投資合夥企業（有限合夥）是紅杉資本旗下的私募基金；廣州市時代發展企業集團有限公司是時代地產的關聯公司；上海舉敘實業有限公司穿透後由自然人“沈衛軍”，沈衛軍旗下的公司涉及農藝、商務服務、營銷策劃等領域，他還在一家由易居中國、全築股份（603030.SH）等持股的裝修公司擔任監事；
萍鄉市盛智建築工程有限公司穿透後由管衍義控股，管衍義還間接參股了幾個紅杉資本成立的私募基金；上海璟喬實業有限公司表面平平無奇，實則背景深厚，其子公司“上海匯華實業有限公司”是頭部基金公司博時基金的三股東，其孫公司“寶華集團有限公司”曾入股過中國平安（601318.SH），據早年媒體報道，“寶華集團有限公司”背後實控人爲已故的周大福集團及新世界發展創始人鄭裕彤。
然而，一個繞不開的疑問是，上述雲集了集富亞洲（JAFCO）、IDG資本、景林投資、嘉遠資本等豪華股東陣營的“南京領添信息技術有限公司”，在今年4月註銷後，原本的股東去哪了？
清流工作室注意到，Shein至少有4家香港公司均由英屬維爾京羣島或開曼羣島等境外公司全資持股，因而無法向上穿透股權，這四家公司分別是Zoetop Business Co Limited、Shein Group Limited、Infinite Supply Holding Limited以及Wonderflow Logistics Co., Limited。前述股東是否轉移到了Shein的這些境外公司背後，亦不得而知。
樑耀丹是清流工作室高級作者，常駐廣州。
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