三次定增套牢多家明星投資機構，天地壹號轉戰主板也難提升估值

（原標題：IPO雷達 | 三次定增套牢多家明星投資機構，天地壹號轉戰主板也難提升估值）

記者 | 袁穎琪

編輯 | 陳菲遐

新三板上市的天地壹號正計劃登陸深交所主板，目前已經遞交招股材料。

有趣的是，一二級市場投資者對這家公司的態度可謂冰火兩重天。作爲新三板創新層企業，天地壹號上市以來始終沒有被二級市場投資者認可，股價還曾長期跌破發行價。另一方面，上市期間天地壹號陸續通過定增方式，納入多家戰略投資者，其中不乏深創投這樣知名的投資機構。

數據顯示，天地壹號賬面流動資產接近16億元，現金約爲1.3億元，顯然並不缺錢，本次轉戰主板提升估值可能纔是公司主要目的。但是，天地壹號如今的業績甚至比不上登陸新三板時的2015年。沒有了業績支撐，轉板真能實現天地壹號的野心嗎？

三次定增套牢一衆機構投資者

2012年新三板剛剛啓幕，天地壹號就開始籌備上市。同年，深創投、廣州紅土、中科恆業等多家投資機構和天地壹號的股東簽署股權轉讓合同。彼時，深創投出資260萬元佔股1.63%，據此估算天地壹號估值爲1.6億元。

到了2015年，天地壹號成功登陸新三板，並且進行了第一次定增。這次定增廣發證券、睿聯新杉、招商證券等多家知名券商加入天地壹號股東行列。此次定增價格爲17.5元/股，天地壹號募集資金1.75億元。定增中廣發證券認購最多，爲8225萬元。此時，天地壹號的估值爲71.5億元。

2016年，天地壹號再次發起定增，募集資金4.6億元，發行價格爲25元/股。本次定增中，興業資管旗下三隻產品合計認購1.5億元，此外還有中比基金、北京天星盛世投資中心（有限合夥）等多家投資機構。根據定增價格估計，天地壹號估值爲107億元。

天地壹號爲什麼能吸引如此多機構投資者扎推？

答案在2019年初揭曉了。2019年，天地壹號發佈公告稱擬收購匯源果汁及其關聯方持有的“匯源”品牌及相關資產、股權及渠道。同年4月，天地壹號與北京匯源等主體成立合資公司，並與相關主體簽署了《投資合作框架協議》。

但僅僅過了三個月美夢就落空了。2019年7月，天地壹號表示：“推進重大資產重組事項的條件尚不成熟，公司決定終止本次重大資產重組事項，同日，天地壹號在新三板披露了《關於終止重大資產重組的公告》。”

“煙幕彈”落下，但天地壹號的“騷操作”還在繼續。

2021年3月，天地壹號發起了第三次定增。本次定增發行價格爲26.30元/股，募集資金淨額爲3.1億元。這次參與定增的只有央企產業基金。此時，天地壹號估值約爲115億元。本次定增的募集資金，天地壹號全部用來補充流動性。但其實天地壹號一直以來幾乎沒有有息負債，負債率不足50%，運營資金並不緊張。

目前，天地壹號的市值只有80億元左右。粗略估算，除了2012年進入的戰略投資者，剩餘三次定增進入的券商、基金和資管產品均處於被套狀態。

業績停滯不前

醉心資本運作的天地壹號，通過三次定增獲得了約9.5億元資金。然而，這家公司並沒有好好利用資金優勢擴大經營。

天地壹號如今的業績甚至不及2015年登陸新三板的時候。2020年和2021年，公司營業收入分別爲18.99億元和18.17億元，淨利潤則分別爲2.49億元和2.54億元。而早在2015年，天地壹號的淨利潤就已經達到4.42億元。

飲料作爲快消品，受疫情影響並不大，例如同行養元飲品（603156.SH）、承德露露（000848.SZ）2020年以來的業績都保持穩定。天地壹號營業收入下滑更多還是自身經營問題。

首先，造成天地壹號收入下滑的主要是產品單價大幅下降。2019年，公司產品噸價是7553元，2020年和2021年分別下滑到6807元和7014元。天地壹號表示噸價下滑是加大了對經銷商的商業折扣支持力度。

如今在衆多網紅飲料夾擊之下，天地壹號的蘋果醋產品市場已經受到挑戰，需要給經銷商越來越多的優惠。例如，天地壹號此前都採用先款後貨的方式，只給極少數經銷商一定賬期。公司應收賬款從2019年起呈現顯著增長趨勢，2019年到2021年分別爲8300萬元，1.91億元和2.24億元，應收賬款週轉次數從36.6次下降到9.5次。天地壹號表示，2020年應收賬款增長較多是因爲處置子公司壹號好水，產生應收款項1.81億元。這筆資金到2021年已經歸還，但天地壹號的應收賬款仍高達2.24億元，因爲給予了部分經銷商短暫賬期。

天地壹號合同負債（即經銷商預付的貨款）的金額也呈下降趨勢，2019年到2021年分別爲3.65億元、2.64億元和1.98億元，說明公司未來業績壓力也很大。天地壹號給予經銷商越來越長的賬期和預收款減少，也意味着公司對經銷商的話語權越來越弱。

以天地壹號2021年2.55億元的歸母淨利潤計算，目前對應的市盈率約爲31倍。而承德露露、養元飲品、香飄飄和李子園的市盈率分別爲16.8倍、14.8倍、31.3倍和31.4倍。飲料上市公司市盈率估值中位數爲31倍，以此計算天地壹號登陸主板的估值約爲80億元。

圖片來源：Wind

如此看來，即使是成功登陸主板，以天地壹號目前業績承壓趨勢，之前被套的機構投資者想要解套並不容易。