外匯探搜－美停滯性通膨疑慮起 主要貨幣輪動操作

避險資產美債和日圓近期走勢

「停滯性通膨」在近一個月成爲市場熱門詞彙。摩根大通發表的一份調查報告顯示42％受訪者認爲美國正邁向停滯性通膨，彭博資訊平臺上對停滯性通膨的討論數量達到近年新高，這對外匯市場將帶來什麼啓示？

一般情況下，通膨提高也代表市場景氣佳、就業市場熱絡，此時央行會以較爲緊縮的貨幣政策進行調控，以避免景氣過熱。但若通膨走高是因供給面緊縮所致，則可能發生高通膨和經濟停滯同時出現的窘境，歷史上曾因石油危機而導致停滯性通膨，對股債市造成極大衝擊。近期市場面臨能源價格高漲、供應鏈短缺狀況未解、中國限產限電政策加深供應鏈疑慮，而美國9月消費者物價年增率上升至5.4％，創下近年新高，帶起停滯性通膨再現的疑慮。對外匯市場而言，將帶來的投資啓示包含：

貨幣政策彈性空間 受限

貨幣政策彈性空間降低：即使景氣有放緩的疑慮，但受制於高通膨，貨幣政策難以寬鬆的態度應對，美國聯準會官員近期的態度已由原先的「高通膨爲短期現象」轉變爲「高通膨或將延續更長一段時間」。即使經濟理論顯示高通膨對長期匯率價格將有所傷害，但目前的緊縮預期仍將是推升美元的最重要因素。

傳統避險資產配置受到衝擊：美債和日圓是標準的避險資產，但近期在一連串的事件不確定性之下，美債利率因高通膨而拉高（美債價格下跌），日圓因對美債利率敏感性高因此也不升反貶（見圖）。黃金則在此環境下仍然可發揮一定避險作用的資產。

新興市場負向衝擊高於成熟市場：美元偏強、美債利率上升時期，新興市場央行面臨資金外流壓力，往往會有升息動作。而近期供應鏈瓶頸造成原物料價格上揚，雖有利部分依賴原物料出口的新興國家，如近期天然氣價格的飆漲帶動俄羅斯股市行情，但全球通膨升溫卻也爲新興央行帶來更大的升息壓力。

適度的升息是經濟復甦的表現，但若是受制於通膨壓力過大而進行急速緊縮（如巴西），對景氣將有負面的影響。國際貨幣基金（IMF）10月的展望即指出，高通膨對新興市場經常帳和財政體質的負面衝擊，都會高過成熟市場。本行對新興貨幣後續走勢仍然謹慎看待。

本行認爲，供應鏈瓶頸延續的時間雖較原預期來的長，但2022年仍可望逐步緩解，通膨也將從高峰緩步下滑，復甦進入循環中期，談衰退仍言之過早，也不致落入停滯性通膨的窘境。

緊縮預期 日圓具吸引力

惟受結構性因素影響，通膨也不易回到疫前的低水位，除聯準會將邁入貨幣政策正常化外，其他主要國家央行也將有所動作，如澳洲央行已經縮減購債規模，紐西蘭央行已經升息，而英國央行也預期將在年底進入升息循環，在緊縮預期提高之際，往往帶動這些貨幣出現走升，因此，主要貨幣的輪動操作將爲未來半年主軸。

日本央行被視爲主要國家央行中最按兵不動者，不過就價位層面來看，美元兌日圓近年價位主要區間落在105～115間，日圓短線若貶至115附近，該價位將具投資吸引力。