央行重磅新工具，解讀來了！
【導讀】央行啓用公開市場買斷式逆回購操作工具
中國基金報記者 晨曦
10月28日，中國人民銀行公告宣佈，決定從即日起啓用公開市場買斷式逆回購操作工具。這也是今年以來繼臨時正逆回購、國債買賣後，央行再次推出新工具。
據悉，買斷式逆回購採用利率招標、多重價位中標，工具定位爲流動性投放工具。操作對象爲公開市場業務一級交易商，原則上每月開展一次操作，期限不超過1年。
對於此次央行推出的流動性投放新工具，業內多家券商解讀認爲，買斷式逆回購定位爲流動性補充工具，可以對衝11月-12月MLF到期影響，保持流動性合理充裕。同時，短期買斷式逆回購配合互換便利更易爲股市提供增量資金，對股票市場偏利好。
來看詳情——
中國銀河宏觀：提升流動性投放的精準性
保持流動性合理充裕
中國銀河宏觀團隊分析認爲，“原則上每月開展一次操作”的買斷式逆回購操作可能意在配合MLF數量的逐漸縮減。採用“固定數量、利率招標、多重價位中標”，表明操作的目的主要在流動性的投放，而非承擔政策利率的作用。買斷式回購相對於質押式回購，最大的不同是債券的所有權在交易中發生了實質性的變化，央行在回購期間擁有相應債券的所有權和使用權，這將提高標的債券的流動性。
央行爲什麼開啓買斷式逆回購操作？中國銀河宏觀團隊表示，今年6月的陸家嘴論壇，中國人民銀行行長潘功勝提出中國貨幣政策框架在未來的五個演進方向，本次行動可以理解爲沿着其中的兩個方向的具體推進：
其一，貨幣調控的中間變量將從“數量型和價格型調控並行”逐步轉向“以價格型調控爲主”，這對基礎貨幣投放的精準性提出更高的要求。買斷式逆回購操作將採取“固定數量、利率招標、多重價位中標”，在提升流動性投放的精準性的同時，不會模糊政策利率的信號。
其二，央行將漸進式推進二級市場國債買賣，這將對國債的規模、持有者結構、流動性提出更高的要求。央行採用買斷式回購，有助於國債持有者結構的優化和流動性的提升。
中國銀河宏觀團隊認爲，央行此時開啓買斷式逆回購操作，短期邏輯有四點：一是置換MLF的需要，11、12月每個月都有1.45萬億元的MLF到期，到期量較大。二是完善流動性投放工具，配合財政政策，助力增量財政工具的順利投放。三是保持流動性合理充裕，助力商業銀行年末的信貸投放。四是配合證券、基金、保險公司互換便利（SFISF）的推進，增加央行持有的可以用於互換的標的規模。
華西宏觀：可爲互換便利工具增加券源
對股債均偏利好
華西宏觀固收團隊認爲，買斷式逆回購定位在流動性補充工具，期限更靈活且無須凍結質押券。從期限上來看，央行買斷式逆回購不超過1年，每月開展一次操作，可以認爲在補充流動性的功能上接近MLF的作用，部分替代MLF的作用。
買斷式和質押式的主要區別在於債券的所有權是否轉移。在買斷式逆回購中，債券的所有權從融資方轉移到出資方（即央行），央行獲得債券的所有權後，可以自行處理這些債券，到回購到期日再歸還。
在當前情況下，央行獲得債券所有權後，一方面可以在二級市場上擇機賣出，這就給了央行調整債市供給的工具。面臨後續追加財政工具帶來的政府債供給高峰，央行可通過該工具緩解市場供給壓力，到債券供給量較小的時段，又可以通過反向操作投放債券供給，起到類似“削峰填谷”的作用。另一方面可以爲互換便利工具增加券源，即擁有債券使用權後，央行可以把國債互換給非銀。
截至今年9月末，央行持有國債2.26萬億元（其中可能包含前期借券賣出未確認的軋差），如SFISF規模從5000億元增至1萬億元，則佔到央行當前持有國債的規模接近一半。央行通過買斷式逆回購可以補充國債持倉，也爲SFISF將來擴容做好準備。
華西宏觀固收團隊表示，買斷式逆回購對股債均偏利好。對股市而言，買斷式逆回購增加了央行持有的債券規模，使得其未來有更多國債通過互換便利工具換給非銀金融機構，使得SFISF規模擴容在操作上的可行性提升，有利於股市增量資金的流入。對債市而言，央行的工具箱越豐富，單一工具彈性越足，央行在給投放的時候顧慮可能就會越小。未來面對極端政府債供給，央行投放流動性的靈活度會更高、調控也會更加精準，有利於熨平資金面波動。
天風固收：買斷式逆回購或利好做陡曲線
天風固收孫彬彬團隊提到，買斷式回購業務避免了質押式回購佔用大量現券資源、抑制結算代理的問題。買斷式在國際上更加通行，境外機構投資者可能會更加適應。
買斷式回購作爲新的數量型工具，可以對衝11月-12月MLF到期，淡化MLF意義，從而通過更準確調節1年期以內的流動性，提高利率由短及長傳導機制的精細程度。買斷式逆回購下擔保品出表，對於商業銀行監管指標和CD供給壓力或有緩解。買斷式逆回購可以與國債買賣形成配合。當政府債供給發行壓力增大，買斷式逆回購可以與國債買入操作同步開展，爲市場提供多種期限組合的流動性，更好實現財政貨幣政策配合。
另外，參考《金融時報》文章，央行新工具可以帶動市場化機構開展買斷式回購交易，該團隊判斷，對於鼓勵買斷式回購交易，後續央行可能有跟進措施。
對於債市的影響，從資金角度看，買斷式逆回購豐富了1年以內期限流動性投放窗口，結合央行此前的強化OMO7D、收窄利率走廊、創設臨時隔夜逆回購等創新，買斷式逆回購可能會用於對衝流動性數量擾動，讓資金價格更加平穩、清晰。
從利率角度看，市場在等待增量政策的過程中，貨幣寬鬆確定性較高，買斷式逆回購作爲新的數量型工具，強化了央行調控、補充短端各期限流動性的能力，可能利好做陡曲線，中長期純債組合建議以5年期限爲主，子彈型佈局。
華創固收：緩解四季度資金分層壓力
或降低銀行綜合負債成本
華創固收團隊認爲，買斷式逆回購在期限、價格、流動性管理方向上都會豐富央行操作工具和靈活度。從資產使用看，實際上增強了央行所持有的可操作資產；央行在資金缺口較大時開展買斷式逆回購進行流動性投放，當資金缺口緩和時，又可以通過現券賣出進行流動性回籠。
政策配合方面，四季度政府債券供給或迎來顯著增量，中性情境下年內或仍有約2萬億元的政府債券發行，買斷式逆回購擴大央行購買標的，達到貨幣財政配合的政策效果。
買斷式逆回購緩解四季度資金分層壓力。短錢投放過多或使得未來的資金穩定預期下降，機構被迫提高備付水平，導致資金分層加劇，四季度推出投放長錢的政策工具，有利於緩解由於流動性預期不穩定帶來的資金分層壓力。
同時，買斷式逆回購通過靈活期限、利率招標、多重中標利率的形式，可以在年末部分置換MLF到期規模，除了補充資金缺口外，或也通過更靈活的利率水平，達到降低銀行負債成本的作用。未來關注具體的招標價格和資金投放成本。
國盛宏觀：增加央行對流動性的掌控力
強化對資本市場的影響
國盛宏觀熊園團隊認爲，相較現有流動性投放工具，新設工具在回購方式、報價方式、期限上均有較大差異。往後看，當前政策的底層邏輯已經轉變，尤其是中央加槓桿的想象空間明顯打開，央行正接近直接“下場”，中國版量化寬鬆正在路上。
該團隊提到，本次買斷式逆回購工具是繼7月8日推出臨時正逆回購工具後，年內第二次創設新的流動性投放工具。本次設立買斷式逆回購工具，直接原因是年底MLF集中到期、政府債券發行等，銀行體系流動性壓力加大；根本原因是進一步豐富和完善基礎貨幣投放工具箱，增加央行對流動性的掌控力，尤其是流動性過度寬鬆時。
具體看，本次新設立的買斷式逆回購有3大特徵：回購方式上，採用買斷式回購，央行對流動性掌控增強的同時，也強化了其對資本市場的影響。報價方式上，採用利率招標、多重價位中標的方式，更能反映機構對資金需求程度。期限上，覆蓋期限範圍更廣，豐富了流動性投放工具的期限結構。
該團隊指出，短期買斷式逆回購配合互換便利更易爲股市提供增量資金，對股票市場偏利好，中期看基本面仍是核心，仍需緊盯財政發力程度及其落地效果。對債券市場而言，買斷式逆回購工具進一步強化了央行對流動性的掌控，資金空轉可能進一步弱化，同時央行持有債券規模增加，也削弱了國債規模有限對央行下場操作的約束，對債市影響中性偏利空。
中金固收：迴歸到流動性投放工具定位
短端利率可能繼續迎來補降
中金固收團隊提出，額外增加一個新的貨幣市場操作工具，帶有一定的目的性和意義。首先，由於質押券的所有權發生了轉移，對於央行進行買賣國債操作提供了靈活性。其次，如果買斷式逆回購操作是以3個月和6個月爲主要期限，這個期限與當下質押式逆回購和MLF的期限都有所錯位的。相當於補充了1個月到1年期之間這個操作工具的空當。
再者，買斷式回購採取多重價格中標，並非統一價格中標，排除了官方價格對市場價格的統一引導，更多是迴歸到流動性投放工具的定位。如果未來買斷式逆回購逐步替代MLF，那麼MLF的餘額會有所下降，MLF利率對市場的引導色彩也會淡化。最後，買斷式逆回購可能一定程度上有利於銀行的流動性指標。
雖然買斷式逆回購與現有工具有諸多不同，但核心邏輯都是投放流動性，引導貨幣市場利率下行。綜合而言，四季度到明年年底，貨幣市場利率可能還需要出現較大幅度的補降來緩解市場壓力，以及引導實際利率下行來支持實體經濟，央行各類型的工具需要發揮更大的作用和力度。
短期展望來看，考慮到11月、12月各有1.45萬億元MLF到期量，約爲MLF餘額的40%，到期體量較大，再疊加潛在政府債券供給、年末現金投放、企業結匯增多導致人民幣超儲減少等壓力，銀行間流動性面臨較多擾動，不排除央行會通過開展買斷式逆回購置換部分MLF到期、加大逆回購投放力度、進一步降準等方式，對衝流動性的潛在緊張。央行選擇在這一時點公佈新工具，一定程度上也是釋放和明確其對後續銀行間流動性的呵護態度，與央行此前“爲經濟穩定增長和高質量發展創造良好的貨幣金融環境”政策表態一致。
對於債券市場而言，該團隊認爲，資金面平穩下，短端利率可能繼續迎來補降，尤其是銀行同業負債成本可能會有所回落。而中長端利率則更多取決於後續新增財政刺激的體量，收益率曲線可能牛市變陡。
編輯：艦長
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