主業觸頂，葉國富開啓資本新冒險

21世紀經濟報道記者吳抒穎 廣州報道坐擁兩家上市公司後，名創優品創始人葉國富正計劃進一步拓展其資本版圖。

近日，有市場消息稱名創優品計劃分拆旗下兩大品牌獨立上市。其中，潮玩品牌TOP TOY或將在香港上市，據市場消息稱名創優品正與潛在顧問就股票發行事宜進行磋商，預計募資規模約爲3億美元。與此同時，名創優品還計劃將閃電倉作爲獨立子公司運營，逐漸“去名創化”，未來將計劃獨立上市。

對此，名創優品方面對21世紀經濟報道記者否認了閃電倉上市的計劃，但對TOP TOY的上市傳聞未作迴應。

事實上，葉國富對旗下業務的資本化運作早有佈局。2022年名創優品在港股二次上市時，他便提出“三年內推動TOP TOY單獨上市”的目標。而閃電倉於去年啓動擴張，目前仍處於孵化階段，短期內未有上市計劃也符合商業邏輯。

葉國富是新零售賽道不折不扣的資本玩家。去年，名創優品突然入股永輝超市的舉動曾引發投資者質疑，但葉國富堅信永輝超市具有投資價值，他並未因此放緩在資本市場開疆拓土的步伐。

增長故事

從財務數據上入手，TOP TOY算是名創優品的“第二增長曲線”。在名創優品整體營收增長放緩的當下，TOP TOY仍在快速增長。

名創優品2024年第三季度財報數據顯示，其去年前三季度營業收入達到122.8億元，同比增長22.8%；實現經調整淨利潤19.28億元，同比增長13.7%。其中，第三季度營收同比增長19.3%至45.23億元；期內利潤爲6.48億元，同比增長4.9%。

與此同時，名創優品旗下TOP TOY則實現業績超預期增長。數據顯示，TOP TOY去年第三季度營收達2.7億元，同比增長超50%，連續四個季度盈利。同時，截至報告期末，TOP TOY已開設234家門店，包括29家直營門店及205家合夥人門店，2024年前三季度門店淨增加86家。

TOP TOY是名創優品旗下的潮玩品牌，截至目前，TOP TOY已與超過80個知名IP達成合作，包括迪士尼、王者榮耀、三麗鷗等頭部IP，聯名產品深受市場歡迎。

將TOP TOY推向資本市場，葉國富並非沒有競爭對手。潮玩賽道的頭部玩家泡泡瑪特，在經歷資本市場的洗禮後，受到了投資者的熱烈追捧。截至3月13日收盤，泡泡瑪特股價報118.9港元/股，總市值高達1597億港元，較其上市時的38.5港元/股發行價大幅上漲，也讓資本市場嚐到了甜頭。

然而，TOP TOY能否複製泡泡瑪特的成功，仍需打上一個問號。儘管去年以來，得益於潮玩概念的加持，名創優品股價也一路攀升。截至3月13日收盤，其股價報38.7港元/股，總市值爲483.7億港元。但即便名創優品的營收規模遠超泡泡瑪特，市值卻與之相差甚遠。

這種差距或許源於TOP TOY與泡泡瑪特在業務模式上的明顯分野。與泡泡瑪特專注於挖掘自有IP不同，TOP TOY並未將主要精力放在這一領域。

TOP TOY品牌創始人孫元文曾在早期採訪中表示，作爲名創優品集團旗下的第二大重要產品，TOP TOY的核心競爭力在於其全產業鏈一體化模式。這一模式貫穿從IP選取與簽約、產品研發，到供應鏈管理及終端銷售與客戶服務的全流程，均由公司全權負責。此外，TOP TOY的中長期規劃堅持70%外採、30%自有孵化的策略。

然而，這種模式也使得TOP TOY面臨衆多競爭對手。由於迪士尼、三麗鷗等品牌擁有廣泛的合作伙伴，TOP TOY主打性價比路線，難以實現高溢價。

與此同時，資本市場對消費企業的“容錯閾值”較低，只有頭部企業才能獲得投資者的青睞。以茶飲行業爲例，蜜雪冰城成爲今年港股的“明星企業”，而此前上市的茶百道、古茗等卻備受冷遇，資本市場的分化由此可見一斑。

一位境外投資機構人士向21世紀經濟報道記者透露：“過去，同一賽道的企業市值分配可能是7:3，即頭部企業佔據70%的市值份額。但現在，資本更傾向於一家獨大，我們只會關注成長性最好的企業，並將大部分估值賦予它。無論是營收還是增長潛力，TOP TOY都遠不及泡泡瑪特。”

一場豪賭

無論TOP TOY最終能否成功上市，葉國富顯然不會滿足於僅手握名創優品和永輝超市兩家上市公司。從資本運作的角度來看，如果TOP TOY能夠順利登陸資本市場，或許將使名創優品的資產結構更加“輕盈”。

去年，葉國富在入股永輝超市時幾乎押上了名創優品的“家底”。2024年9月，名創優品突發公告，宣佈斥資62.7億元收購永輝超市29.4%的股權，成爲其第一大股東。

其時，名創優品賬面的現金及現金等價物、受限制現金、定期存款以及計入流動資產的其他投資的總結餘合計爲62.84億元，其中現金及現金等價物爲17.16億元，如果全部以自有現金收購，名創優品幾乎將耗盡所有的現金儲備。也正因此，葉國富的這一舉動引發了資本市場的廣泛質疑。

隨後，爲了打消資本市場的疑慮，名創優品在與投資者溝通時表示，這筆交易將以現金支付，主要來自集團內部財務資源，以及從商業銀行等渠道獲得的40億元外部融資。

如今回頭看這筆收購，葉國富的這筆投資成色還有待檢驗，永輝超市的虧損態勢並未扭轉。根據永輝超市的財報，2021年至2023年，永輝超市分別虧損39億元、27億元、13億元。1月5日，永輝超市披露業績預告，2024年淨利潤虧損14億元。這意味着，過去四年間，永輝超市累計虧損已達93億元。

永輝超市的扭虧前景依然渺茫，真金白銀的投入尚未見到回報，而TOP TOY的上市計劃或許另有深意。目前，名創優品支柱業務已經觸及天花板。財報顯示，去年上半年，內地的名創優品門店總GMV爲70.97億元，同比增長15.5%，但同店GMV增長爲-1.7%。

此外，去年上半年，名創優品國內閉店率有所上升。報告期內，名創優品會因門店租約到期、門店租金增加、門店所在商場的佈局發生變化、某些門店無法盈利及名創合夥人出於其他考慮（如適用）而關閉門店。

數據顯示，截至2020年、2021年、2022年、2023年及2024年上半年，名創優品內地門店整體閉店率分別爲3.6%、3.5%、2.6%、1.6%及3.6%。

國內業務已經明顯增長乏力，相比之下TOP TOY正在快速擴張，儘管其營收規模尚小，但分拆上市後獲取獨立發展空間和估值，或許能爲母公司“減負”。資本市場上，類似的操作並不罕見，許多企業已通過分拆實現了價值釋放。

以此爲衡量標準，TOP TOY的估值能否接近泡泡瑪特，甚至複製另一個資本神話，已經不重要。