德邦證券：煤炭需求望復甦 下游看彈性 上游看紅利

智通財經APP獲悉，德邦證券發佈研報稱，2024年9月、12月政治局會議開啓經濟支持新篇章，結合近兩年供給持續弱化，煤炭板塊基本面底部或再度確認，需求預期改善將成爲推動板塊估值修復的重要因素，黑色產業鏈預計將迎來全面修復。從中長期看，在2024年國資委全面推動國有企業市值管理、證監會推動上市公司高質量分紅、央行引導銀行向上市公司和主要股東提供貸款支持回購和增持股票下，煤炭股紅利價值有望進一步凸顯，DDM模型的分子和分母端有望迎來雙擊。

德邦證券主要觀點如下：

政策持續加碼，內需有望發力

焦煤具有一定稀缺屬性，在我國屬於戰略性資源。焦煤焦炭組成的產業鏈較爲單一，鋼鐵是雙焦的核心下游需求，而鋼鐵一半以上的需求用於建築業，因此建築業的景氣度將直接影響黑色產業鏈價格。2023年初以來，以“穩增長、擴內需”爲主，國家出臺多項宏觀政策。2024年9月、12月政治局會議開啓經濟支撐新篇章，2025年1月10日國新辦發佈會再次強調寬鬆積極的財政政策。在“兩重”、“兩新”等政策組合拳有效落地後，地產端築底企穩，基建投資增速加快，實物工作量有望加快形成。設備更新和以舊換新疊加中美寬鬆週期共振，汽車、家電等製造業用鋼需求有望繼續增長。我們認爲在政策持續加碼下，下游需求提升有望推動煤焦鋼價格上漲。

焦煤：供給增量有限，紅利價值凸顯

1）我國焦煤供給以國內生產爲主，進口補充爲輔。從供需平衡表來看，由於今年下游需求較弱，而下半年國內生產恢復疊加進口超預期，焦煤呈現寬鬆格局。根據Mysteel計算，若焦煤市場供需平衡，24年焦煤供應能力預計減少6200萬噸，對應焦煤價格底部1100元/噸，成本或將支撐焦煤止跌，同時從當前焦煤長協與現貨倒掛，我們預計25Q1長協價格依舊有韌性。中長期來看，我國焦煤供給依然缺乏彈性，焦煤新投產能增量有限。根據IEA預測，全球冶金煤供給預計將微降至2027年的10.61億噸，產量下滑將導致供應緊張。

2）本輪煤炭價格上漲後，煤炭開採和洗選行業資產負債率持續下降，企業在手貨幣資金規模持續穩定，遠期抗風險能力增強、持續高分紅基礎提升。在市值管理、增持回購再貸款及分紅手續費優惠等多重政策利好下，以央國企爲主的核心紅利資產有望迎來估值重塑。

焦炭：產能結構趨於優化，供給有望收縮

1）我國焦炭產能長期過剩，產量部分用於出口。我國是全球焦炭生產大國，多年來產量一直位居世界前列。2023年中國焦炭產量爲 4.9 億噸，焦炭淨出口 855萬 噸。截至 2023 年中全國焦化企業約 326 家，涉及在產產能 5.91 億噸，主要集中在晉冀蒙等省份。

2）環保政策趨嚴，供給格局有望改善。隨着近年來供給側改革持續深化，各地陸續開啓淘汰落後產能行動。2023年山西省完成4.3米焦爐退出，2024年山東、河南等地陸續開展落後產能置換、退出等工作。置換期間的資源錯配預計將推動焦煤價格提升，投資價值凸顯。

鋼鐵：供給格局將迎重塑，行業利潤或見底反彈

1）2024年在需求側偏弱的背景下，前三季度行業利潤惡化，24Q1、Q2、Q3季度，高爐利潤分別爲-271.74元/噸、-177.61元/噸、-289.4元/噸，對應黑色金屬冶煉虧損企業數量處於歷史高位。

2）從我國鋼鐵產能集中度來看，CR10近幾年維持在40%左右，與發達國家相比仍有較大差距。2024年國家、地方出臺一系列產量調控政策，10-11月行業盈利已出現邊際改善。2025年控產預期進一步增強，落後產能有望加速出清，產能整合預期加強，鋼鐵供需格局或將迎來重塑。當前鋼鐵社會庫存處於偏低位置，供需矛盾並不突出，作爲“煤焦鋼”下游，在產業鏈利潤修復後，有望優先受益。

投資建議：

焦炭：中國旭陽集團(01907)、陝西黑貓(601015.SH)、美錦能源(000723.SZ)、開灤股份(600997.SH)；

焦煤：潞安環能(601699.SH)、盤江股份(600395.SH)、平煤股份(601666.SH)、淮北礦業(600985.SH)、山西焦煤(000983.SZ)、蘭花科創(600123.SH)。

風險提示：海外經濟衰退幅度超預期；國內經濟復甦力度不及預期；基建固定資產投資資金使用不及預期