工商社論》告別零利率應有的準備

工商社論》

臺灣即將進入兔年春節的長假期，股匯休市的時機，正是企業經營者與投資人仔細思考2023年經營與投資戰略的最佳機會。今年全球總體經濟主軸相當明確，第一，就是本報社論多次提及的「迴歸基本面」，在清除三年COVID-19疫情期間各種應急政策所吹出的泡沫後，2023年的主旋律將是返璞歸真、迴歸基本面。

當然，全球經濟前景仍然充滿了變數，大家還是得維持高度警戒，但是，全球股市總市值去年抹去高達25兆美元的泡沫，絕對金額遠超過08年金融海嘯，而政府在疫情期間鉅額的財政補貼，也成功避免了中下階層大量的失業與社會動盪。全球中央銀行成功將上方的泡沫吹掉、同時穩住下方的勞工就業與社會安全底線。進入2023年，大家在調整後的軌道繼續運行，讓經濟基本面主導，非常可能走出相對平靜，沒有太多驚嚇的一年。

2023年經濟發展的第二個主軸，就是「零利率時代終結」，在COVID-19疫情肆虐期間，曾經有高達24個國家跌入負利率，幾乎所有工業國家都同步擁抱零利率政策，「全球零利率」從去年3月開始扭轉，到了年底，先進工業國最後一個堅守零利率的日本，也重新擁抱利率正常化的操作。

今年3月底的日本財政年度結束後，日本銀行（日本中央銀行）非常可能正式告別從1999年至今已經實施了24年的零利率政策，這對日本、以及全球經濟的健康發展將是正面的訊息，但是日本銀行政策調整過程中，可能引發資金流竄與緊縮效應，日本銀行如何在政策轉向的過程中減緩波動，避免股債匯市的劇烈波動，特別是去年日本國債債市流動性一度出現枯竭的現象，日本銀行能否在升息的過程中穩住國債市場，無疑是2023年金融市場安定的重大變數。

零利率政策終結的訊號非常明確，1月12日《讀賣新聞》率先報導，日本央行在元月的例行會議（17～18日）「將會檢討貨幣寬鬆的副作用」、「也可能採取修正殖利率曲線的額外措施」，相關報導立刻引發日圓匯率大幅升值至127日圓，回到去年5月的水準。《讀賣新聞》這篇預測性的報導未必成真，但是趨勢獲得市場認同，早晚也會實現。

日本去年底的核心通貨膨脹率逼近4％，躉售物價指數年增率更衝上9.5％，日本銀行走入升息軌道已無懸念，差別只在「時間」與「幅度」。所謂時間，是否從元月起就由即將卸任的日銀總裁黑田東彥啓動，或是由預定4月8日出線的繼任者（目前以雨宮正佳呼聲最高）決定。另外，「幅度」則更爲重要，市場對日本銀行升息的速度與幅度尚無共識，因此很容易因爲謠言或是猜測性的報導，引發股、債與匯市的劇烈波動。未來幾個月，必須有效引導市場形成對利率回升速度與幅度的共識，將是日本銀行今年最大的考驗。

市場全面告別零利率，企業經營者與投資人必須徹底調整資金使用的策略，最大的差別，就在資金成本顯著上升，而且「可得性」（Availability）大幅限縮。零利率時期那種資金取得成本極低，融資額度不斷向上加碼、在長短期資金之間轉換容易、又只要支付少許手續費的時代已經一去不復返。美國聯準會（Fed）將10年期公債利率拉到4％上下，銀行、壽險等金融機構的超額資金水位大降，自身資產負債表管理的難度大增，壞帳率也將同步上升，企業經營者從金融機構取得融資、爭取投資股票的水道大幅縮窄。

過去十年國際市場最大的資金供應者，日本已經結束零利率，拉昇日圓利率的同時，大量套利交易將會解除，帶來熱錢緊縮效應。另外，中國曾經是國際市場資金供應大咖，如今中國政府阻止資金外流，對互聯網與房地產等民營企業的整頓也產生強大的資金緊縮效應，即使人民銀行持續調降利率，也不會再有資金外溢效果。

告別零利率之後，美元利率水準將會在高檔相當一段時間，亦即所謂的「Higher for Longer」的狀態，這代表了市場資金的使用者必須精打細算，不可背離基本面與現金流量，過去靠「概念與夢想」可以隨手取得資金、股價瞬間翻倍的時代已經不再，這當然有利於經濟穩定發展，只是企業主與投資人必須調整心態，重回基本面來做企業營運與投資的佈局。