歷時近五年，散戶起訴利源股份勝訴

新快報訊 近日，利源股份公告了散戶投資者起訴其虛假陳述的新進展。這起案件最早起於2020年4月，利源股份被證監會查明多項信息未及時披露，但後期又因被證監會查明2015年至2018年連續多年鉅額財務造假，導致整個案件更加複雜。

從最新結果看，雖然法院支持投資者的索賠，但實際到手金額與起初的訴請金額相比縮水十分明顯。記者瞭解到，縮水的原因主要系最終認定的“三日一價”與投資者預期存在差異，同時採取的損失測算方法讓投資者獲賠額大幅減少。歷經破產重整的利源股份，其重整計劃中對索賠額的限制也幫助其大幅減責。

近些年，投資者就上市公司證券虛假陳述的起訴越來越多。新規要求法院在覈定投資者損失時要剔除與虛假陳述無關的其他因素對價格波動的影響，這使得這些案件中，投資者的損失覈定仍存爭議。

利源股份財務造假遭索賠

利源股份稱，公司近日收到法院《民事判決書》等法律文件，在投資者以證券虛假陳述爲由起訴公司的案件中，922位投資者由法院作出一審判決，原訴請金額合計約1.4億元，因部分原告變更訴訟請求，前述訴請金額變更爲合計約5961.49萬元。法院判決公司應當承擔金額合計約3775.38萬元。

因部分投資者不服一審判決，故上述一審判決中有衆多投資者還在走二審程序。利源股份表示，其中有22起已被法院二審判決，但因未達披露條件故尚未披露，這22起案件合計訴請金額約1227.77萬元，法院最終判決公司賠償67.88萬元。整體看，投資者的訴請金額與法院最終的判賠金額差距明顯。

利源股份證券虛假陳述涉及此前公司被證監會開出的兩張罰單，一張公告於2020年4月21日，當時證監會查出利源股份於2016年2月2日至2018年8月3日區間內共六項信披違規，包括未及時披露大股東股份質押情況、未及時披露大股東股份凍結情況、未及時披露重大債務逾期違約情況、未及時披露軌道車輛整車樣車試製進展情況、未及時披露對外投資項目金額變化情況、未及時披露主要資產被抵押查封情況。

另一張公告於2022年9月7日，證監會查明利源股份在2015年至2018年期間，在營業收入、在建工程、固定資產及折舊、利潤總額、貨幣資金等科目上出現嚴重虛假記載。具體來看，通過虛構銷售業務，虛構銷售回款，利源股份在2015年至2017年累計虛增營業收入19.29億元；通過虛增營業收入、虛增固定資產折舊等方式，2015年至2017年虛增利潤6.8億元，2018年虛減利潤1.12億元。

因上述兩起事件，衆多投資者開始走上漫長起訴路。據新快報記者瞭解，至少在2019年，即第一份證監會罰單公佈前便有投資者起訴利源股份，因爲根據利源股份年報信息及回覆深交所函件等公告，該公司彼時已經變相承認存在多項信披違規。不過相關起訴全部被法院駁回，理由是投資者未能提交有關機關的行政處罰決定或者人民法院的刑事裁判文書證明證券虛假陳述事實的存在。

2020年12月，投資者再度提起一輪訴訟，但利源股份已經因債務危機惡化導致法院裁定公司進入破產重整，自此相關訴訟再被擱置。經過重整後，利源股份已經換了主人，同時對維權投資者來說迎來了一條索賠限制：即重整後的利源股份對投資者損失10萬元以下的部分全額賠償，10萬元以上的部分按照15.51%的比例賠償。

利源股份第一次公告投資者索賠案的實質性進展是2022年1月4日。利源股份稱，公司於2021年12月30日收到一審判決的涉及訴訟案件共182件，涉及訴訟案件金額累計爲1.2億元，法院判決公司賠償金額累計爲417.4萬元。此後直至2023年5月，這個數字無變化。今年1月9日，利源股份公佈最新一審判賠數字，同時第一次披露有二審已判決的進展。

賠償金額大幅縮水

新快報記者從業內獲取的一份二審判決書顯示，導致投資者獲賠的金額大幅減少的因素主要有三方面，除上文提及的因重整後索賠限制外，還包括法院最終採用上海高級金融研究院（下稱：上海高金）覈定損失的標準，以及法院採取的“三日一價”界定與投資者預期存落差。所謂“三日一價”是指虛假陳述⾏爲的實施⽇、揭露⽇、基準⽇與基準價，相關界定將大幅影響適格投資者的範圍和投資者的索賠區間。

判決書顯示，利源股份的兩張罰單涉及的兩起虛假陳述被分別認定三日一價。針對第一張罰單，雖然六條信披違規行爲的總體區間爲2016年2月2日至2018年8月3日之間，但法院駁回了投資方律師對實施日應該是2016年2月2日的主張，主要原因爲法院排除了“未及時披露大股東股份質押情況”和“未及時披露對外投資項目金額變化情況”兩個行爲的利空定性。

法院認爲，原大股東股權質押是爲了融資給上市公司輸血，反映了原大股東對公司未來前景的看好，因此未及時披露股權質押至少應該是中性信息，對股價波動沒有影響。至於未及時披露對外投資項目金額變化情況，該行爲沒有改變原資金的投向和範圍，沒有改變建設內容，該虛假陳述行爲所隱瞞的信息屬於對外投資信息，任何投資⾏爲都有風險，都存在盈利與虧損的可能，在其投資效益顯現出來之前，任何⼈都⽆法準確地預測該投資⾏爲的最終結果。綜上，法院認定上述行爲屬於中性信息，並不必然影響股價。

在排除兩個日期較爲靠前的行爲後，法院最終認定2018年2月7日爲第一張罰單所述虛假陳述行爲的實施日，2018年7月28日，即利源股份公告大股東所持股權被司法凍結時爲虛假陳述行爲揭露日。

第二張罰單的三日一價確定相對簡單，2016年3月30日，即2015年年報公開日爲虛假陳述實施日，第二次處罰的公告立案日期——2021年5月27日爲揭露日。

在這一點上，投資者方律師認爲第二張罰單涉及的揭露日應該是2019年4月30日，因爲這一天利源股份公告了會計師事務所對其2018年年報出具的無法表示意見審計報告，意味着利源股份的財務造假已經事實性揭露。不過法院駁回了這種說法，認爲“⽆法對財務報表發表審計意見”是財務審計保留結論，並未直接清晰、明確、完整地指向上市公司存在虛假陳述⾏爲。值得一提的是，今年1月3日，吉林證監局對當事會計師事務所開出處罰書，直指該會計師事務所在審計利源股份相關年報時未盡勤勉責任，判決書中羅列事務所多項審計程序存在瑕疵。

至於損失的核定，本案有兩套覈定標準，一套是由中證資本市場法律服務中心（下稱：中證資服）提供，另一套由上海高金提供。法院最終採信了上海高金的評估，理由爲中證資服提供的核定方法只扣除了影響股價的系統風險因素，未扣除非系統風險因素。

綜合上述因素再結合投資者索賠需受到的重整後索賠限額，吉林高院最終維持上述一審裁定結果，判處利源股份賠付22名投資者共67.88萬元。

相關案件定損爭議大

隨着政策對投資者保護力度的加大，加之近些年對信披違規的嚴監管，投資者就上市公司證券虛假陳述的起訴越來越多。不過此類案件中，投資者的損失覈定爭議巨大。

上海古北律師事務所律師婁霄雲在接受新快報記者採訪時曾解釋道，在投資者損失認定上，由於管轄法院不同損失認定方式不盡相同，多數法院採用第三方核損的方式確定投資者因虛假陳述影響而導致的損失，但是也有部分法院依據法官經驗採用酌定扣除證券市場風險的方式認定。

而據瞭解，過往司法實踐中也多采用簡化的核定方式，如法院會扣減一個固定比例的系統風險。不過最新版虛假陳述司法解釋中，法院被要求在覈定損失時，不僅需要剔除證券市場系統性風險，還要考慮行業風險及與虛假陳述無關的其他因素對價格波動的影響。

新快報記者瞭解到，利源股份案中，上海高金通過建立一套模型模擬測算在沒有虛假陳述因素下投資利源股份的損益，然後再計算包含虛假陳述因素下投資者的損益，兩項比較可以評估投資者因受虛假陳述影響而導致的損失。從結果上看，這種測算得出的損失與投資者名義損失差距明顯，新快報記者從一位投資者核損意見書中看到，按照上海高金的算法，該名投資者名義損失額1.8萬元，覈定後的損失金額爲8256.45元，縮水幅度超過55%。

投資方律師極力反對這種計算方式，認爲其提供的計算模型籠統模糊，其羅列的損失計算模型因素：⾏業指數、股票市值、價值因素、貝塔因素等在損失覈定中如何影響損失計算沒有詳細說明，計算方式不透明。

據瞭解，目前第三方核損機構包括，中國證券投資者保護基金有限責任公司、中證中小投資者服務中心有限責任公司、中證資服、上海高金等，不同機構就同一案件的計算結果往往差異巨大。至於採用哪家機構一般由法院決定，不過也有相關投資者維權律師稱，爲表公允，地方法院一般會讓原、被告各選取一家機構，而後法院搖號決定。

採寫：新快報記者 劉豔爽