美的系百億入主，顧家家居要改姓何了

今年以來，美的集團（000333.SZ）資本運作頻頻，美的“太子”何劍鋒的資本版圖也在近期再添一子，這次他看上了與家電同屬地產相關產業的家居行業。

11月9日，顧家家居（603816.SH）發佈公告稱，控股股東顧家集團有限公司（下稱“顧家集團”）及其一致行動人TB Home Limited（下稱“TB Home”）以及實控人顧江生等三人與寧波盈峰睿和投資管理有限公司（下稱“盈峰睿和”）簽署《戰略合作暨股份轉讓協議》。

盈峰睿和以42.59元/股的價格、作價102.99億元收購顧家家居2.42億股，收購價格較顧家家居停盤前最後一個交易日的收盤價36.78元/股溢價15.8%。

由此，盈峰睿和的持股比例達到29.42%，成爲顧家家居的控股股東，顧家集團及TB Home的股權佔比減少至約18.02%。盈峰睿和實控人爲何享健的大公子何劍鋒，後者由此成爲顧家家居的實控人。

在何劍鋒的資本版圖中，其控制的盈峰控股集團有限公司（下稱“盈峰集團”）旗下，涉及科技、環保、金融、文娛等多個領域。除顧家家居外，盈峰集團旗下已有盈峰環境（000967.SZ）和百納千成（300291.SZ）兩家上市公司，並且還是易方達基金管理有限公司（下稱“易方達基金”）的並列第一大股東。

此次盈峰集團顯然並不只是將收購顧家家居當作一次財務投資，二者產生協同效應的預期很強。

顧家家居在公告中表示，基於對家居行業長期發展的信心，受讓方戰略佈局家居行業。雙方計劃充分發揮在各自領域的核心競爭力和資源優勢，圍繞家居領域業務拓展進行戰略合作。

毋庸置疑，有美的背景的盈峰集團的資源優勢，不僅在於雄厚的資金實力，更在於覆蓋國內外市場的渠道和精耕細作的運營能力，若能嫁接到內外銷表現趨於疲軟的顧家家居，對後者將是不小的助力。

公告發布次日，二級市場反饋熱烈。顧家家居以10cm漲幅開盤，但隨後低走，全天漲幅達6.17%，收於39.05元/股。

美的“太子”的資本局

顧家家居與美的集團之間的“羈絆”由來已久。

早在2012年，決意採用職業經理人制的顧江生就將時任美的集團副總裁李東來聘到顧家家居擔任總裁。顧家家居現任副總裁李雲海、歐亞非、廖強等均在美的多個部門任職過，要知道，顧家家居合計共有6個副總裁，其中半數都是“美的系”出身。

最終促使顧江生將家族企業實控權賣出更現實的原因在於顧家集團的現金流緊張、面臨流動性壓力，近半數股份處於質押狀態，上市公司顧家家居也面臨被大股東減持的壓力。

今年上半年，顧家家居母公司持有的流動資產42.18億元，其中僅有1.3億元爲貨幣資金；流動負債合計有34.97億元，但其中足有21.25億元短期借款，在手現金遠不足以覆蓋短期借款。

流動性壓力下，控股股東頻頻將所持股份質押。截至今年8月14日，顧家集團及TB Home合計質押2.27億股股份，佔其持股總數的57.63%。

這纔有了三個月後，美的“太子”何劍鋒斥資百億入主顧家家居。每股交易金額較顧家家居停盤前最後一個交易日的收盤價36.78元/股溢價率達15.8%，交易總金額近102.99億元。

在資本運作上，何劍鋒的做派一如其父何享健。公開信息顯示，其執掌的盈峰集團在環境、文化、投資、科技和消費等領域多有佈局，旗下上市公司盈峰環境和百納千成分別主攻環境和文化領域，其中百納千成近期收益短劇概念爆發，在二級市場被熱炒，10月30日至11月8日8個交易日間，漲幅超60%。

另在金融行業，盈峰集團持有易方達基金22.65%的股份，與廣發證券、粵財信託同爲第一大股東。

何劍鋒能攢起如此陣容的“資本局”背後自然離不開美的集團的助力。

2006年2月，盈峰環境（彼時證券簡稱爲“上風高科”）的第一大股東浙江上風產業集團有限公司及第二大股東美的集團將各自所持958萬和2490萬股轉讓給盈峰集團，由此盈峰集團方成爲盈峰環境的控股股東。至今盈峰環境的董事長、總經理馬剛、財務總監王慶波等高管也均有美的集團的工作背景。

2006年，盈峰集團接手時盈峰環境的年營收還不到7億，自2018年，盈峰環境營收已超百億，去年營收爲122.56億元。

除此之外，盈峰集團所持易方達基金的股份也是從美的集團手中受讓而來。

由於過往何劍鋒的資本運作中被打下了深刻的“美的烙印”，外界也寄希望於何劍鋒入主能使得顧家家居得到美的集團的助力。

信風（ID：TradeWind01）致電顧家家居相關人士和盈峰集團方面詢問與美的業務協同等問題，但截至發稿未能獲得回覆。

有望借力美的

在賣方視角，顧家家居得到美的賦能的預期強烈。

國盛證券分析師姜文強在研報中指出，顧家家居的實際操盤手總裁李東來爲美的系高管，且多位核心高管均爲來自美的，熟悉美的運營機制，後續產業協同有望助力公司長期發展。此外，美的優秀渠道運營、倉配服、組織建設等能力有望助力顧家家居零售運營能力進一步優化。

民生證券分析師徐皓亮更是直言“何氏&顧氏家族或將聯手推動顧家市佔率提升”。

但事實上，我國傢俱市場屬典型的螞蟻市場，並未能呈現出如白電三巨頭寡頭式的競爭格局。

以顧家家居表現較優的沙發市場和牀具市場爲例，據申萬宏源分析師屠亦婷等人的研報，2022年，我國沙發市場的CR2僅爲12%，顧家家居排在第二，市佔率5.4%。作爲對比，美國市場2019年時的CR2就超過了30%。在牀具市場，2022年的CR4僅爲15.9%，顧家家居以2.9%排在第三。

原因在於相比家電產品，傢俱產品非標屬性較重，因此在製造端難以創造出規模優勢平抑成本，儘管市佔率佔優的龍頭企業也難以對較小規模的公司形成替代。

顧家家居與美的集團同屬地產後週期，在房產銷售規模見頂後，面臨的增長困境是一致的。

2022年，顧家家居的營收增速從上一年的44.81%驟然變爲負增長，同比減少1.81%至180.1億元。

進入2023年，顧家家居的業績表現仍未有明顯改善，前三季度營收同比增長2.7%至141.4億元，淨利同比增長7%至15億元。

分地區來看，顧家家居有近4成營收靠外銷實現，這部分業績主要來源於ODM代工，目前其已在越南、墨西哥等地做出產能佈局。但外貿業務的增長也陷入停滯，上半年同比減少5.84%至34.52億元。

美的的海外業務也是做ODM起家，在海外市場的B端的客戶豐富，或有嫁接給顧家家居的可能。今年上半年美的集團海外營收高達805.36億元，佔比40.88%。

或許，美的在渠道上精耕細作的經驗會爲顧家家居提供助力。上述申萬宏源分析師屠亦婷認爲，傢俱企業可向家電企業在生產及渠道運營經驗可借鑑。