首單跨界併購，過會！

跨界併購審覈新進展。

4月18日，據上交所官網，鬆發股份收購恆力重工案獲得上交所併購重組審覈委員會審議通過。這是2024年9月“併購6條”出爐後首單過會的跨界併購項目。該項目財務顧問爲西南證券。

根據草案，若交易順利完成，鬆發股份將退出日用陶瓷製品製造業，主營業務變更爲船舶研發、製造及銷售。此次交易由於是同一實際控制人進行的重大資產置換，因此不構成借殼上市。

這場跨界併購在市場看來具有“蛇吞象”的特點，主要因爲鬆發股份已連續虧損3年，可能被實施退市風險警示。而標的公司恆力重工2024年淨利潤爲3.01億元，其股東方承諾未來3年扣非歸母淨利潤累計不低於48億元。據悉，恆力重工的資產評估價爲80.06億元。

“併購六條”實施至今已有逾半年時間，根據券商中國記者不完全統計，約有30家上市公司首次披露跨界收購計劃。不過考慮到跨界併購交易的複雜性和風險性，截至目前步入審覈流程的項目仍是少數，另有部分項目因交易雙方核心條款“談不攏”而終止。

“併購

六

條”後跨界併購項目過會

上交所併購重組審覈委員會4月18日發佈審議結果，鬆發股份發行股份購買資產事項過會。

公開資料顯示，該項目爲一起跨界併購。鬆發股份主營業務爲日用陶瓷製品的研發、生產和銷售。通過本次交易，上市公司主營業務將變更爲船舶及高端裝備的研發、生產及銷售，完成戰略轉型，尋求新的利潤增長點。

去年10月1日鬆發股份首次發佈籌劃上述重大資產重組的公告，成爲9月24日“併購六條”實施後的一起全新跨界併購案例。

拆解交易方案來看，鬆發股份主要分爲2個步驟。一是資產置換，將全部資產和經營性負債與中坤投資持有的恆力重工50%股權的等值部分進行置換；二是發行股份購買資產，具體包括向中坤投資購買上述重大資產置換的差額部分，以及向蘇州恆能、恆能投資、陳建華購買其合計持有的恆力重工剩餘50%的股權。

此次交易不涉及實際控制人變更，因爲這是同一實際控制人下的併購重組。本次重組的交易對方爲鬆發股份實際控制人陳建華及其控制的企業。

這單案例在市場看來具有“騰籠換鳥”及“蛇吞象”的特徵。7年前（2018年8月），陳建華通過恆力集團拿下鬆發股份的實控權。據悉，恆力集團是世界500強企業，旗下已有多家上市公司。恆力集團接手後，鬆發股份業績未有起色。2020年鬆發股份業績下滑，2021年歸母淨利潤由盈轉虧，並連虧3年，2021年至2023年歸母淨利潤依次爲-3.09億元、-1.71億元、-1.17億元。

就在今年1月，鬆發股份表示，公司股票可能被上交所實施退市風險警示。鬆發股份稱，預計2024年歸母淨利潤爲-8700萬元到-6225萬元，且預計扣除與主營業務無關的業務收入和不具備商業實質的收入後的營業收入低於3億元，將觸及交易所規定的對公司股票實施退市風險警示的情形。

爲推動上市公司轉型以及加快資產證券化步伐，陳建華將“恆力系”旗下的另一家企業——恆力重工，運作進上市公司，登陸A股市場，旨在爲恆力重工建立直接的融資渠道。值得一提的是，本次交易將募集配套資金40億元，用於標的公司募投項目建設。

恆力重工是一家船舶製造及高端裝備製造企業，不過成立時間較短，於2022年才成立，2023年淨利潤只有113.71萬元，但在2024年已達到3.01億元，股東方還承諾未來3年扣非歸母淨利潤累計不低於48億元。根據資產評估報告，恆力重工100%股份的資產評估價值爲80.06億元。

要求說明業績大增的合理性

鬆發股份收購案例是“併購六條”實施後跨界併購中爲數不多進入審覈流程的項目。其審覈進程也獲得交易所的高效推進。

公開信息顯示，2024年10月1日鬆發股份發佈停牌公告，首次表示擬推進重大資產置換；兩週後（17日）公司披露收購預案；12月2日草案出爐。2025年1月2日該項目獲上交所受理，只經歷了1輪問詢，4月獲併購重組委審覈通過。這意味着，鬆發股份併購項目從首次發佈停牌公告至交易所審覈通過，用時約半年時間。

券商中國記者注意到，4月18日上交所重組委在現場審覈鬆發股份項目時，主要關注兩大問題：

一是要求上市公司說明，標的公司於交易評估基準日當日註冊資本由5億元增加至30億元，對標的公司總資產、總負債、淨資產賬面價值、評估增值額、增值率等是否產生重大影響。

二是要求說明標的公司2023年正式啓動船舶製造業務即突破各種行業壁壘、實現船舶性能指標均處於行業領先水平、新接訂單量居全球前列、業績大幅增長的原因及合理性；報告期和預測期內業績增速情況是否偏離行業週期變化趨勢。此外還要求說明標的公司與同行業可比公司的優勢和差距，研發設計能力處於行業領先水平的理由和依據。

跨界併購應量力而爲

去年9月24日“併購六條”實施至今已超過半年時間。根據券商中國記者不完全統計，約有30家上市公司首次披露跨界收購的計劃，不過其中有6家宣佈終止。

“跨界併購”在市場中一直存在爭議，主要因爲一方面存在部分企業炒作股價情況，另一方面交易有複雜性，比如核心條款難達成共識，整合後難度大、失敗風險高。

上一輪跨界併購潮帶來的經驗教訓刻骨銘心，彼時上市公司跨界文化傳媒、影視、遊戲、教育。這類標的通常具有輕資產、估值高等特點，行業政策變化也較大。部分企業被收購後無法完成業績承諾，最終導致A股商譽規模大增，商譽減值風險暴露，“一地雞毛”。

今年聯儲證券發佈的《A股年度併購報告》從另一視角亦反映出“跨界收購”未必一定能提升上市公司質量。據該券商統計，2023年-2024年期間退市的企業中，有45%曾在過往經營中實施跨界收購，甚至有的業務“大換血”。在聯儲證券看來，從嚴監管上市公司的盲目跨界併購很有必要。

前述鬆發股份在被恆力集團“入主”前，也曾經探索跨界併購。這家主營陶瓷業務的上市公司在2016年至2017年多次收購教育資產，進軍教培行業，實施“陶瓷+教育”雙主業模式。後來教培行業在2021年受政策影響，鬆發股份控股的教育板塊處於業務停滯狀態。

對於鬆發股份本次跨界併購，有券商併購人士向券商中國記者分析，該案例是同一實際控制人注入資產，考慮到實控人在管控和經營標的資產已有一段時間，有一定的時間檢驗，相對而言，這類背景下的跨界併購風險可控度較高。

曾有券商投行人士向券商中國記者表示，儘管跨界併購能讓交易雙方、投資者、中介機構在短期內形成共贏，但後續整合難度不容小覷，其提醒稱上市公司應量力而爲，中介機構也應引導公司避免過度激進的併購戰略。

責編：羅曉霞

排版：

劉珺宇

校對：呂久彪