誰纔是地平線最重要的投資人

文 | 陳之琰

編輯 | 劉旌

整整十年，地平線終於登陸港交所。10月24日上午，這家智駕科技企業IPO首日便大漲28.32%，總市值超660億港元。這也是港股今年最大的科技IPO。

「暗涌Waves」曾覆盤過許多家明星公司融資故事。這些故事的內核，大體都是財富效應帶來的悔恨或唏噓。地平線的融資歷程卻並非如此。

作爲一個明星創業者，餘凱創辦地平線之時，恰巧是資金和信心都充沛的年代。地平線最初的融資可謂順風順水，也誕生了不少美元基金式的都市傳說。但故事很快就進展到了艱深而具體的環節：一個由多家產業資本、一個個訂單累積而成的階段。

據「暗涌Waves」的不完全統計，過去十年，投資過地平線的機構加起來超過一百家。其中單單是它的C輪，就拿到了幾十家的投資，甚至先後分成10次左右才完成。這也是中國創業公司此前幾乎未有的盛況。

對投資人們，回報當然是金標準。如果參照地平線此刻的市值，很難說這是一筆驚人回報。但接受我們訪談的投資人又都表示，從第一天開始，他們就知道地平線所做之事勢必是艱難的，即便是以IPO論英雄，現在依然爲時過早。

爆裂增長的年代裡，一家公司的成長中，通常充滿了王侯將相的資本故事。但在地平線的故事裡，無論是財務投資人，還是產業投資人，扮演的都是一個“適當位置”：既不可或缺，但也不會喧賓奪主。

「暗涌Waves」訪談了近十位地平線的投資人，試圖解析一個問題：在一個由科技主導的創業時代裡，在一家公司、一個產業、一次創新的演進過程中，投資扮演的角色究竟是什麼。

傳奇故事年代 線性王淮：第一個決定投資的人

這筆投資說來話長。

兩人第一次見面是在2013年11月19日、TechCrunch在上海舉辦的第一屆國際創新峰會上。當時餘凱的身份還是百度深度學習研究院常務副院長；王淮則已經從facebook離開，他寫的那本《打造Facebook》，已經是科技圈的暢銷書，他本人則在做一些天使投資。

在TechCrunch的會上，他們各有環節，本來也彼此不相識，只知道是“朋友的朋友”。加上微信後，便乘興在附近的星巴克聊了很久，話題據說是“深度學習如何改造世界”。

此後兩年，無事發生。不過王淮只要去北京出差時，就會約上餘凱聊聊。其間，餘凱很多次提到人工智能深度學習可以如何改變世界，儘管還遠沒有後來“算力+算法”軟硬件結合的方向，但直覺告訴王淮知道眼前這個人必須投。

王淮後來提到，對這樣一個“有技術、有想法、有憧憬”的創業者，他在用一種潛移默化的“種草策略”：時不時討論“要不要一起出來做點大事？”“如果選擇創業我能如何支持？”云云。所以在談及這筆投資時，王淮說他是把餘凱“忽悠”出來創業的。

地平線也成爲了王淮創辦線性資本後的第一個項目。以此爲原點，線性而也成爲了國內爲數不多“只投科技的VC”。

從上市後的結果來看，對於曾經動輒幾十倍、上百倍回報的VC來說，地平線給早期投資人帶來的回報不算驚人。

“在科技投資裡，十倍綜合回報已經是頂尖了。我們對地平線的投資是遠超這個回報的。”王淮曾不無感慨地說道，科技投資本就是一場“不賺賠率賺勝率”的遊戲，更具價值的是餘凱的對科技改造世界的理想。

高瓴：“意義很大的一個半小時”

不久後，王淮把餘凱引薦給了高瓴。2014年9月，高瓴最先見餘凱的人是李良。

李良2005年就在高瓴，是高瓴創始合夥人之一。畢業於清華大學自動化和系統工程專業，學科上的親近性讓他和餘凱很聊得來。很快，李良便帶他在高瓴的北京辦公室見了張磊。

餘凱曾回憶過與張磊的第一次見面：一個半小時，“意義很大”，“特別有共鳴”。

此時的地平線還沒有完全決定以車爲落地場景，但三人聊了很多有關汽車產業鏈、mobileye（以視覺算法和芯片爲核心業務以色列公司）、以及汽車相關的產業和業務場景。在那個自動駕駛發展的初期階段，投資行業內關注到mobileye的人並不多。但交流中餘凱發現，張磊與李良做過縱向研究。

餘凱本來擔心他要做的事又難又耗時漫長，投資入們都不容易理解。沒想到，高瓴很快就做出了投資決定。張磊還鼓勵他說，“創業者應該去享受一段不被人理解的創業時間。當別人都把你當傻子的時候，正好可以好好去做。”

投資迅速達成。此後，高瓴對於地平線的意義一方面是資源上的，比如對接了包括美的、百麗這樣的合作方，幫助創業初期的地平線找到第一輪重大客戶和業務落地場景，更重要的可能是戰略上的共鳴和理念上的啓發。餘凱曾提到張磊總是不斷提醒規避“短期行爲”，“他喜歡引述明朝開國功臣朱升進諫朱元璋的策略：高築牆，廣積糧，緩稱王。”

在餘凱後來的公開表達中，能看到這些理念的影子。比如2023年地平線市場佔有率達到第二名時，餘凱明確表示過長期當第二名也挺好的。

高瓴對地平線總計投資了7輪。2017年，李良加入董事會。

對高瓴來說，地平線肯定是他們早期投資的古早案例了。過了幾年，高瓴不但推出了高瓴創投，後來還索性成立了專門的“高瓴種子”，而李良正是這一業務的負責人。

五源：又一個“雷軍時刻”

決定投資後，張磊主動向餘凱提出，此時的高瓴畢竟不是主業做早期的，還可以給他推薦一個位朋友，此人特別擅長輔導天使輪。

於是，張磊又帶來了五源資本的劉芹（當時還叫晨興資本）。

餘凱曾分享過這段經歷：當張磊提出要給他介紹劉芹時，他暗自竊喜：“這可是買一贈一啊。”劉芹和餘凱在很多場合都回憶過他們的第一次見面：北京四季酒店，從晚上9點聊到凌晨3點。酒店的餐廳陸續關門，他們被不同的服務員“趕來趕去”。

但當餘凱對劉芹道出“打造機器人的計算平臺”的初步想法，劉芹的第一反應是“這個願景太大了”。

餘凱的創業方向在劉芹16年的投資經驗之外。劉芹入行做投資是1999年。當年1月，雷軍投資的卓越網上線、2月馬化騰發佈OICQ、4月馬雲創辦阿里巴巴、9 月王志東就任新浪CEO。多年下來，“中國人擅長商業模式創新”似乎已經成爲一級市場投資的金科玉律，而餘凱竟然說“要爲機器人打造大腦”。劉芹覺得這太小衆，而且這事兒太難了，當時中國人從沒幹成過。

但五源的特點在於，會持續關注和支持跨行業、有巨大願景的創業者。與之類似的情況是，劉芹在投資小米之前，也曾與雷軍深夜通話12小時。

彼時彼刻，電話那頭是從未做過手機的“外行”，正如此時此刻，從未接觸過硬件的“外行”。“真正的創新往往都是外行帶來的。”在2020年末的一次訪談中，劉芹曾對「暗涌Waves」這樣說。

最終，在對人工智能未來抱有共識的前提下，餘凱的一句話打動了劉芹：不瞭解算法的人是做不好算力的。

劉芹事後向「暗涌Waves」覆盤過“直覺”背後的更深層邏輯：在計算機時代，能夠帶來全行業變量的關鍵在於Intel和微軟，一個提供計算平臺，另一個提供操作系統。與此相比，餘凱從一個高維的角度出發，爲自己找準了兩個重要定位。“如果你瞭解計算機產業，就會明白，軟件必須依賴於硬件計算平臺，計算架構必須先行定義。他一上來就要解決這個行業裡面最有價值和最難的一件事。”

然後，就是五源經典的“非共識和精選超配”投資策略了。2015年7月，地平線完成首輪融資，五源是這一輪的領投方。

結合「暗涌Waves」訪談中獲悉的多方說法，劉芹是財務投資者中，參與地平線戰略制定、調整最深的投資人之一。根據招股書，到上市前，五源是地平線最大的財務股東，持股6.3%。

2020年10月，在五源更名的CEO峰會上，餘凱略帶幽默地說道：好的投資人要找到那些沒有經驗、但有初心有夢想的年輕人。而劉芹有一個優點是，他還會去找“那些有初心但沒有經驗的老年人”。地平線上市後，餘凱表示：五源是VC投資機構中真正的“科技信仰者”。

五源確定領投之後，金沙江創投、創新工廠等後續幾家投資機構卡線加入。當最終條款落定，地平線首輪的估值已較最初價格上漲超60%。

紅杉中國：從賭這個人，到賭這件事

紅杉中國和地平線的聯繫最早可以追溯到2014年：當時還在百度的餘凱就見過沈南鵬和周逵。

周逵向「暗涌Waves」回憶：彼時餘凱還是一個懷抱夢想、有遠見卓識的“科學家”。“隨後在人工智能、電商、芯片等大方向上，我們一起討論創業機會並一拍即合，積極投資地平線種子輪。”

十年間，紅杉中國參與了地平線種子輪及C輪融資。如果說“投人”是其早期最爲核心的投資邏輯，當地平線將業務收斂到智駕軟硬件、並攻克下多家車企客戶之後，公司愈發務實的發展走勢則加強了紅杉中國C輪加碼的決心。

地平線成功登陸港股後，周逵少見地發出了感情強烈的祝賀：恭喜地平線！恭喜餘凱！今天地平線公司邁上了一個新里程碑！

真格：奇妙的命運

真格的投資故事比較奇妙。

徐小平是未來科學大獎的捐贈人之一，2015年時組委會邀請徐老師去看辦公室，其時方愛之也陪着一起。沒想到那天餘凱也在。彼此就這麼認識了。

當時，餘凱已有創業的打算。於是，真格連續在2015年9月和2016年7月兩輪投資地平線。

方愛之事後說，投資地平線是真格“有史以來最奇妙的項目獵取故事”：並非來自彼此的苦苦相尋，而是一次偶然相遇。

但歷史的更奇妙之處在於，當事人自己也沒有發現命運的隱線。

那場令王淮與餘凱結識的TechCrunch峰會，其實徐小平也在場。當時十八屆三中全會閉幕後不到十天，情感充沛的徐老師在現場爲創業者們播放了一首葉倩文的名曲《瀟灑走一回》。他聲音如虹地對在場的人說：“歲月不知人間多少憂傷，何不瀟灑創業一回？創業的黃金十年，到來了！”

青雲、衆爲和今日：投資來自南大校友

在餘凱的衆多投資人中，有兩位他的校友：同樣畢業於南京大學的徐新和於曉璐。

徐大姐無需過多介紹，今日資本是地平線的C1輪投資人。而於曉璐先後供職青雲創投和衆爲資本，分別爲地平線的A輪和C輪的投資人。

2015年末，於曉璐還在青雲創投做投資總監，青雲此前主要的投向是清潔技術，但也試圖在此之外尋找一些新機會。

於曉璐看遍了市面上所有能看的AI項目，在與師兄餘凱聊完後，將地平線推上了投決會。決定此時落子的因素有二：首先是餘凱本身的吸引力，不僅在於其教育從業背景，也在於地平線已有軟硬結合的思路，與當時所有做自動駕駛創業公司的路徑都不同；其次，青雲基金週期較長，也從客觀上實現了對地平線的投資耐心。

“兩個判斷：第一，地平線選擇的方向絕不是一條好走的路；第二，餘凱可能是最適合做這件事的人。”於曉璐對「暗涌Waves」的所述，可以代表絕大多數早期押注地平線投資人的心態。也正是因爲餘凱想做成的事太難，在A輪進入的機構都手握“長錢”。

同在青雲這一輪的投資者是雙湖資本和祥峰投資。前者是龍湖地產的家族辦公室；後者則背靠淡馬錫。三家機構都是算較爲長青的基金。

2016年，青雲創投參與了地平線的A輪投資。於曉璐後來加入衆爲資本後，同樣看好地平線的前景，又在地平線的C輪中領投了一個輪次。

而徐新投進地平線時，已是2020年底。徐大姐領投之後，也正式拉開了地平線史上知名的——大C輪。

從2020年底到2021年6月，地平線C輪融資分成許多輪次、歷時半年，雲鋒基金、CPE源峰、中金資本、IDG資本、君聯資本、黃浦江資本等一衆機構涌入，此舉在中國公司融資史上都是具有開創性的一筆。

至於C輪到底進行了多少輪，市面上並沒有統一的說法。投資人口中的答案也不盡相同，有說7輪的，也有說12輪的。

DST、Baillie Gifford：美元基金裡最極致的錢

開啓C輪融資後不久，地平線於2021年初便宣佈獲得了Baillie Gifford（柏基投資）等機構聯合領投的4億美元融資。其C輪最開始的7億美元融資目標已完成近8成。而早在五年前，地平線還曾獲得了DST的投資。

至此，地平線就已在VC和資管兩個維度拿到了全球美元基金中最頂級的錢。

這兩筆投資各有背景。Baillie Gifford是有百年曆史的英國老牌資管公司、全球知名的長線基金，也是特斯拉的第一大機構股東。Baillie Gifford因其投資中顯示出的長期主義與巴菲特的伯克希爾哈撒韋並稱爲投資領域的兩大高峰。

Baillie Gifford對中國市場有長期研究。2008年發行了第一支中國基金，並於2019年在上海設立辦公室，在一二級市場投資了包括本站、騰訊、阿里巴巴、京東、美團、拼多多等超過100家中國企業。

而DST的投資更多是Yuri個人的偏好。DST有個不成文的規矩：5億美金以下的案子，Yuri個人投；5億美金以上的項目，DST基金來做。

在餘凱與Yuri認識之前，後者其實就對他有所耳聞。2016年1月，地平線團隊到他家吃飯的時候，Yuri告訴餘凱，他知道地平線是世界上最頂尖的深度學習團隊。投資地平線也源於物理學家出身的Yuri對於人工智能的強烈興趣。在見餘凱之前，Yuri還和Google CEO Larry Page一起到現場看AlphaGo在韓國的比賽。

投資地平線後，Yuri曾問餘凱：“10年後，我們的生活將因地平線的存在而發生什麼改變？”

餘凱答道：“那時，你的身邊將圍繞着各種智能設備：自動駕駛汽車可以來到住宅門口接你，空調知道你睡覺時最舒適的溫度是多少，冰箱知道你喜歡的食物即將吃完而自動爲你下單購買……你身邊的設備如同有五官，可以感知環境；有反饋，可以人機交互；有大腦，可以作決策判斷。”

CVC們，一個都不能少

地平線的融資故事當然不僅限於上述。

這家公司的特殊性在於：它是一家由科學家創辦的科技公司。這決定了地平線不僅需要拿“本無區別的錢”，也需要拿“帶着資源的錢”。

先合作再投資，幾乎是地平線所有產業股東的進入方式。其中，最值得說道的是英特爾和上汽。

英特爾是最早接觸到地平線的產投方。起因是一次合作中，一個原本需要兩年完成的事地平線團隊通過一個半月就做了出來，這讓英特爾非常吃驚。旋即以“超過很多財務投資人的決策速度”，成爲A+輪的領投方，拿到了那一輪的最大份額。公開資料顯示，2017年9月，英特爾以2000萬美元投資地平線，IPO前佔比2.1%。

餘凱自述接受英特爾投資的原因有這麼幾個：第一，英特爾在芯片行業多年的領導地位，從設計到製造是一體的；第二，英特爾強大的CPU資源，對自動駕駛領域複雜度極高的計算是很好的支撐。同時，地平線還與英特爾約定“不站隊”，處理器可能用英特爾，也可能用英偉達。

拿到英特爾投資後餘凱還對媒體自信地說過：“我還可能用自己的處理器不是嗎？”

除英特爾之外，地平線在半導體領域的產投方還包括SK、韋豪創芯等。

而上汽對於地平線在汽車領域立足也起到了關鍵作用。

地平線招股書顯示，上汽持股8.78%，在所有機構中佔比最高。據「暗涌Waves」瞭解，上汽對地平線的產業投資其實是一個“水到渠成的結果”。

早在2014年，上汽就提出了“電動化、網聯化、智能化、共享化”的新四化發展戰略，而當時的地平線也是國內率先提出軟硬一體的智能駕駛解決方案供應商。兩家汽車產業鏈上的公司就此相交，雙方也從2017年前後開始了前期的預研及合作。

2018年，上汽成爲第一家投資地平線的車企，雙方的合作更加緊密。

有多位財務投資人告訴「暗涌Waves」，在地平線早期探索中國首款車規級AI芯片“征程2”的過程中，上汽投入的資源“相當多”，給到了地平線非常多嘗試、調整、攻克難關的機會。比如，爲地平線芯片端和車端的結合提供多個應用場景，從而加快了其實現車規級芯片在國內率先量產的步伐。

幾乎可以這麼說，2019年“征程2”的流片成功背後，上汽扮演着地平線在“汽車產業引路人”的角色，而這一作用在地平線2019年末將業務向汽車全心聚焦之後，顯得更爲重要。

此後到2021年，地平線完成了長安和理想項目，量產智能駕駛芯片的能力得到了市場驗證。再後來，不同的車企開始主動找上門來。包括廣汽、比亞迪、長城汽車、長江汽車、東風汽車、一汽、奇瑞、大衆在內的多家車企都先後進入地平線的股東序列。

從車企的角度看，落子國內“算法+算力”第一的地平線，在穩定供應商、開拓智能駕駛版圖上等方面有其意義。而對地平線而言，客戶成爲股東的名單越來越長對其產品銷售、進一步研發迭代亦是關鍵的佈局。

這兩年，大衆則是地平線產投中的另一個關鍵先生。

2022年10月，地平線與大衆汽車旗下智能化軟件公司CARIAD成立合資公司酷睿程（CARIZON）。自2023年開始，地平線向酷睿程授權高級輔助駕駛及自動駕駛解決方案相關的算法及軟件。今年上半年，地平線從酷睿程獲得的授權收入達3.51億元，占上半年總營收9.35億元的37.6%。

在拿到大衆的投資之後，餘凱還曾和高瓴的李良一起去了歐洲，把歐洲所有大的車廠都拜訪了一遍。爲後續產業鏈進一步拉通、上下游的大量合作打下了基礎。

與大衆的合作，也被視爲地平線下一步開拓國際市場的一個信號。

大C輪盛況的背後

寫到這裡，是時候回頭看看真正的主角餘凱。

2000年南京大學碩士畢業後，餘凱在慕尼黑大學獲得計算機科學博士學位，後進入西門子和美國 NEC 研究院做深度學習。2012年加入百度，次年牽頭成立了百度深度學習研究院。

一個有着實實足足學術背景的科學家，會是一個好的創業者嗎？

早期進場的投資人們對這個問題是忐忑的。畢竟對於他們中的大多數人來說，2015年前後投資硬科技和科學家創業者可能都是第一遭。但幾乎所有因餘凱技術能力和願景而成爲地平線股東的投資人，都會在後期爲其CEO的執行力和銷售力折服。

王淮評價餘凱既有leadership又有salesmanship。劉芹說：“在今天to B的CEO銷售裡面，餘凱是非常卓越的。”而君聯則認爲，在餘凱帶領下的地平線團隊具有“遠大格局和前瞻性、有較強的商業落地能力和豐富的企業管理經驗”。

於曉璐則這樣評價：“餘凱是一個情商與格局兼備的企業家。他圓融但又有原則、有底線，能用最容易讓人接受的方式解決棘手問題。”

Wishland Capital創始合夥人張豔曾在雙湖資本時投資地平線。在她的印象裡，餘凱並不是醉心科研的科學家，儘管其認定的算法+算力的路線很前沿，但管理團隊始終重視應用和客戶的聲音。“餘凱是個和光同塵的人。”

餘凱自己的認知則更清晰，他認爲一家好的to B公司CEO，必須在非常強硬的同時“身段柔軟”。也正因此，地平線在業內對客戶有“保姆式服務”的說法。

而地平線融大C輪的故事則從另一個側面說明了，好的科技創業者在leadership與salesmanship之外，還需要有對大環境的敏銳，對決策的自信，以及一絲絲的好運氣。

2019年底，地平線在戰略層面將消費、安防、汽車三塊業務進行收斂，專注於汽車領域，並在疫情發生前裁掉了500名員工。到2020年，特斯拉的興起帶動了整個汽車行業的發展。隨着後來全球經濟放水，資本市場變得非常火熱。

2020年下旬，餘凱“在賬上還趴着很多錢”的背景下，開啓C輪融資。原本的計劃是投前估值35億美元、融資7億美元，通過幾個小輪次籌集8億美元后，餘凱團隊意識到資本市場出現了“不太正常”的熱度。於是，就在不少公司努力推高估值的時候，地平線反其道而行之，維持原本估值不變的情況下，繼續融了更多輪，一次性籌集了16億美元。

地平線的大C輪包括多個小輪次，除了前述大牌PE、半導體與車企產業資本、一衆老股東等外，還吸引了國泰君安國際、韓國KTB、base香港的Aspex 思柏投資、對衝基金CloudAlpha Tech Fund、Neumann Advisors，日本最大的非銀行金融機構和最大的綜合金融服務集團ORIX，山東高速資本、英才元資本、元鈦長青基金和中信建投等一衆機構。

據「暗涌Waves」瞭解，其中的不少入局者是衝着地平線美股上市的夢想去的。那段時間，地平線與字節跳動也是求購老股的需求中出現最多的兩個名字。

地平線於2021年6月宣佈完成整個大C輪融資。一個月後，中國企業赴美上市急轉直下。

餘凱頂着股東稀釋股份的壓力、堅持C輪擴大融資的決策令祥峰投資合夥人夏志進印象深刻。後來發生的事也證明當時決策的正確。地平線因此擁有了一個更好的競爭身位。而坐擁更充足的資金使得地平線在後續與大衆談判時，顯得更開放、更柔軟也更冷靜，進而從同期談判的其他公司中脫穎而出。

“不能在懸崖邊跳舞。”這是一句餘凱很愛說的話。

對於如今一級市場的人們，這句話也不過時。

（頭圖來源 ｜《一個都不能少》劇照）