英偉達與戴爾表現分化，AI投資邏輯有變？

AI投資熱潮已退？

OpenAI傳聞的融資活動所透露的卻並非如此。

有報道指，OpenAI正在尋求新一輪融資，融資後估值或超千億美元，而在今年初時，纔有傳聞指OpenAI的估值已由上年的290億美元飆升至800億美元，最新的千億美元，或意味着其估值在半年期間又增了四分之一，對於一家盈利尚未得到確證、且估值基數已極高的獨角獸來說，仍是一個大跨越。

可見，AI仍是熱門的投資主題。

英偉達與戴爾績後表現分化

人工智能芯片股英偉達（NVDA.US）公佈了利潤依然大增的截至2024年7月末財季業績。截至2024年7月28日止的2025財年第2季收入同比增長122.4%，達到創紀錄的300.4億美元，非會計準則每股攤薄後盈利達到0.68美元，按年增長151.9%。

然而，英偉達的股價卻大幅回落，市場認爲原因是英偉達的利潤增幅告別“倍”時代，而且Blackwell的交付延後令市場的高估出現了落差。該公司預計，其第3財季收入或爲325億美元，按此計算，按年增幅或僅爲79.4%左右。

畢竟，英偉達今年以來已累計上漲137.48%，從納斯達克交易所的數據來看，按現價177.59美元計，英偉達當前的市值爲2.89萬億美元。按市場一致預期的盈利數據計算，其2025年預期市盈率或爲45.93倍，12個月預期PEG比率爲1.22倍。

另一邊廂，計算機巨頭戴爾（DELL.US）也公佈了截至2024年8月2日止的2025年第2財季業績，季度收入按年增長9.1%，至250.3億美元；非會計準則每股攤薄後盈利爲1.89美元，按年增長8.6%。

但是在公佈業績後，戴爾的股價卻大漲。作爲英偉達的下游客戶，戴爾的表現與英偉達截然不同。

財華社認爲，戴爾的季度業績表現超出預期固然是一個原因，最大的原因是其AI業務的收入爲市場帶來驚喜。

第2財季，戴爾的基礎結構解決方案集團（ISG）錄得季度收入116.5億美元，按年增長37.6%，其中服務器和網絡業務收入達到創紀錄的76.7億美元，按年大增79.5%，抵消了存儲業務收入下降的負面影響。

服務器和網絡業務收入表現如此強悍，最主要受到AI強勁需求的帶動。戴爾管理層在業績發佈會上表示，每個季度購買AI解決方案的企業客戶都在增加，而前一天英偉達在業績發佈會上也提到企業客戶對其AI芯片需求非常強勁。

戴爾的管理層指，第2財季經AI優化的服務器需求爲32億美元，按季增長23%，主要受到二級雲服務供應商推動；而今年以來的需求爲58億美元。

值得留意的是，其手上的訂單仍有38億美元，而問詢量更是其訂單量的數倍。該公司於今年下半年優化了銷售覆蓋範圍，更聚焦CSP（消費者服務供應商）以及大小客戶類別及地區的AI機遇，並大幅提高工程產能，包括數據中心網絡和設計，以爲這些訂單提供支持。

在人工智能的發展鏈條上，戴爾躍然成爲可以處理人工智能工作量的服務器頭號供應商，憑藉與英偉達的密切合作關係，其供應的大部分AI服務器均採用英偉達芯片，尤其受到了雲服務供應商的歡迎，而後者近來需求飆升。

在英偉達的業績發佈會上，黃仁勳就提到了其AI芯片的主要客戶爲雲服務供應商，主權AI需求也十分強勁，戴爾的情況也是一樣。

根據其第2財季業績，戴爾的大部分AI服務器訂單採用英偉達AI芯片，包括H100、H200，以及Blackwell，此外，戴爾還可提供適用於AMD（AMD.US）和英特爾（INTC.US）AI芯的服務器。

分歧的邏輯在哪裡？

由此可見，資本對於AI的熱情追捧尚未過時，只是對英偉達的昂貴估值存有疑慮。

從科技巨頭今年6月財季的報告可以看出，蘋果（AAPL.US）、微軟（MSFT.US）、Meta（META.US）、谷歌（GOOG.US）、亞馬遜（AMZN.US）等均持有大量現金，而且會繼續加碼進行AI投資，意味着AI基建的投資熱潮仍在。

只是，面對英偉達價格高昂、供不應求的AI芯，它們也許不再買賬，而有可能轉向其他供應商，例如AMD或是英特爾，甚至自己解決，例如特斯拉（TSLA.US）及馬斯克旗下的xAI。

英偉達所面臨的競爭將加劇。

另一方面，當前的戴爾在AI服務器領域處於領先位置，將得益於AI服務器的強勁增長。TrendForce於7月份的一份報告向上修正了對AI服務器年度交付量的預測至167萬臺，按年增長達到41.5%，預計2024年AI服務器的市場價值將超越1,870億美元，年增幅高達69%，將佔總服務器市場的65%，並且預計2025年的先進AI服務器市場仍將保持強勁，尤其是在英偉達的新一代Blackwell取代Hopper平臺成爲主流後，這意味着戴爾未來的增長潛力很大。

與惠普（HPE.US）一樣，近年戴爾也因爲傳統服務器的需求疲弱而受挫，不過AI服務器的市場需求飆升，讓這兩家服務器原設備製造商起死回生——它們能夠搶先直接從英偉達和AMD獲得AI芯片的分派，讓它們那些規模不大的客戶也能擁有使用AI的權利，這正是其優勢所在。

戴爾的規模更大，因此相對於同行惠普，更獲資本市場青睞。

而與英偉達不同的是，戴爾在AI產業鏈的優勢纔剛剛顯現，且估值仍低，這是其股價獲追捧的原因。

根據納斯達克交易所的數據，按現價116.37美元計，戴爾的市值爲785.5億美元，2025財年預期市盈率僅16.14倍，遠低於英偉達的45.93倍。