重陽問答︱如何看待近期美債利率快速上行

王慶/文Q：請問重陽投資，如何看待近期美債利率快速上行？

A：9月下旬以來，十年期美國國債收益率從議息會議後的3.75%左右水平快速上行至4.0%以上，收益率曲線繼續陡峭化。

美債市場正逐漸修復此前激進的降息預期定價。9月美聯儲議息會議前，由於就業、通脹數據持續低於預期，衰退定價迅速升溫。根據聯邦基金利率期貨的交易數據，投資者定價年內降息100個基點，2025年繼續降息120個基點，兩年降息合計超過200個基點，這是明顯的偏向衰退且激進的降息路徑。而事實上，如我們此前在重陽問答中所提及的，目前美國的經濟數據尚不足以支持美國即將衰退的觀點。9月美聯儲大幅降息50個基點後，美國初次申請失業金人數連續低於預期，9月非農就業人數25.8萬人大超預期，非製造業PMI數據也超市場預期。這些都顯示美國經濟仍有韌性，此前衰退定價過於激進。截止10月10日美國聯邦基金利率期貨顯示2025年降息預期已從此前120個基點回落至90個基點，長債利率回升顯示市場正在重新校準對美國的經濟預期。

美債後續表現的關鍵仍是美國經濟。從歷史上看，若美國經濟沒有進入衰退，美債利率下行的空間是較爲有限的。美國經濟觀察的重點是降息進程開啓後是否會刺激私人部門加槓桿，一個着力點是觀察美國地產市場。事實上，在此前降息預期快速升溫時，據中金公司測算，隨着十年美債利率的不斷下行，美國新發30年抵押貸款利率已經低於住房市場的租金回報率，三季度銀行信貸標準也轉爲寬鬆。在此背景下，我們更傾向於認爲，在沒有大幅度外部衝擊的情況下，美國經濟軟着陸應是基礎情形。以偏激進的美聯儲9月點陣圖顯示，2026年聯邦基金利率終點在2.9%左右。若美國經濟軟着陸，計入100個基點左右的十年美債與聯邦基金利率的期限利差，美債利率中樞就可能達到3.9%，市場此前3.6%左右的十年美債定價略顯激進。

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