自曝三大固有經營風險 滴滴如何講好IPO故事
經濟觀察網 記者 劉曉林 王子陽 “滴滴轉戰美股，不難理解。（滴滴）如果按照A股或港股的相關要求，只能等待業績改善後再行上市，但共享出行競爭異常激烈，等待下去的結果可能是虧損擴大，上市條件更加不佳。”針對滴滴正式在美國提起上市申請一事，獨立經濟學家王赤坤對經濟觀察網記者做出如上分析。
王赤坤錶示，滴滴這些互聯網項目在早期融資時都有對賭條款，如果沒在協議時間內上市或估值下降，將觸發對賭條款，項目方有兜底和賠償責任。
美國東部時間6月10日，滴滴正式向美國證券交易委員會（SEC）遞交IPO申請，擬於紐交所掛牌上市，股票代碼爲“DIDI”。知情人士曾對路透社表示，滴滴IPO將籌集約100億美元的資金，尋求接近1000億美元的估值。
滴滴上市早有傳聞，並不突然，相比之下，“靴子落地”後更引人關注的是：隨着招股書的公佈，滴滴的業務大盤、運營模式以及盈利狀況得以全面清晰地展示在公衆面前。
招股書顯示，2018年、2019年、2020年，滴滴淨虧損分別爲150億元、97億元、106億元。在滴滴三大業務板塊中，國際業務（國際出行和外賣等業務）和其他業務（車服、貨運、自動駕駛等業務）均處在虧損狀態，僅中國出行業務（中國網約車、出租車、代駕和順風車等業務）2019年後實現盈利。
但針對唯一盈利的出行業務板塊，滴滴也在招股書中披露了該業務的三大固有風險：一是定價模式遭到外界質疑，可能被迫調整；二是車輛與司機的合規性面臨監管壓力。滴滴在招股書中表示，這兩項都將影響企業財務狀況和運營效果。三是面臨着來自現有、成熟和低成本替代品的巨大競爭。
王赤坤對滴滴轉戰美股的解讀，與上述三大風險呼應，闡述了同樣的事實：滴滴改善業績的迫切需求在現有業務模式下並不容易做到，而與“等待業績改善後再行上市”的選擇相比，先上市融資、轉航新業務，纔是改善業績和盈利模式的最有效通道。
轉航新業務的目標在招股書中已得到體現：滴滴計劃將此次上市約30%的募資金額用於提升包括共享出行、電動汽車和自動駕駛在內的技術能力；約20%用於推出新產品和拓展現有產品品類以持續提升用戶體驗。
全球管理諮詢公司麥肯錫發佈報告預測，基於自動駕駛的出行服務訂單金額到2040年將達到約9400億美元。而在自動駕駛領域，中國新一輪的跨界造車項目已經定下了“100億美元”的新門檻——黃金賽道更燒錢，危機意識重重的滴滴，如何以IPO爲新起點，在新的賽道上打造新財富路徑，故事纔剛開始。
三重風險下的盈利挑戰
滴滴出行板塊的盈利並不令業內感覺意外。”共享出行的商業模式和盈利模式是互聯網的優等生。共享出行高頻且剛需，週轉率非常高，拉新成本和流量成本都非常低，且無硬件回收的成本壓力，優於大多數互聯網項目。”王赤坤錶示。
對於滴滴另外兩大業務的虧損，經濟學家宋清輝表示，滴滴的國際業務和其他業務正處在‘燒錢’擴張的階段，特別是國際業務還面臨着國外疫情的壓力，難以迅速攤薄成本，仍需外部持續‘輸血’。而滴滴國內網約車業務2020年利潤率僅爲3.1%，利潤微薄。中短期之內，滴滴要想實現整體扭虧爲盈，並非易事。
需要注意的是，對於中國出行業務這一棵盈利“獨苗”，滴滴在招股書中也並未隱瞞決定該業務收入的定價模式所存在的隱憂。
根據招股書，中國出行業務交易量2019年爲86.69億，同比下降1.36%，2020年爲77.5億，同比下降10.8%。在交易量連續兩年下跌的情況下，該業務整體收入水平卻表現良好。2020年，受疫情影響，中國出行業務收入爲1336.54億元，雖低於2019年的1479.4億元，但仍高於2018年。
在汽車行業分析師張翔看來，在出行業務上，滴滴有可能是通過提高抽成的方式來拉動每單平均收入增長，進而在交易量下降的情況維持收入水平。“現在滴滴提高抽成之後，每單的價格逐漸接近甚至超過出租車的價格，達到了一個更加市場化運作的水平。”他說。
有媒體曾對包括滴滴在內網約車平臺不透明的抽成規則進行了調查，面對輿論與監管壓力，滴滴網約車CEO孫樞5月26日發佈公開信稱，滴滴從5月7日開始排查，30%以上抽成的訂單佔比已下降至0.03%，
對於滴滴而言，定價模式的調整可能將對公司經營產生不利影響。在招股書中，滴滴表示，“公司收入取決於用來計算用戶票價和司機收入的定價模式，該定價模式已經並將繼續受到挑戰，在緊急情況下可能將受到限制、接受監管機構的詢問或調查，公司可能被迫在某些運營城市改變定價模式，但這可能需要大量的管理時間和公司資源，進而影響公司財務狀況和運營效果。”
同時，合規性問題也是滴滴繞不過去的一大風險因素。在國內，出行平臺在不同的城市開展網約車業務還需獲得當地政府發放的相關許可證，而且用於提供網約車服務的車輛必須滿足一定條件才能獲得必要的運輸許可證。
滴滴在招股書中坦言，“我們平臺大量車輛可能沒有必要的運輸許可證。如果我們這樣的平臺沒有必要的執照或許可證，可能會受到行政處罰”，“任何此類處罰都可能擾亂我們的業務運營，對我們的企業、財務狀況和運營效果產生重大和不利影響”。
因合規性問題，滴滴今年4月曾遭到廣東東莞交管部門約談。數據顯示，滴滴平臺在東莞共有4萬多輛車，其中2.6萬輛爲合規車，4萬駕駛員中持證者約爲3萬；滴滴旗下另一平臺花小豬近9000輛的接單車中，合規率爲12%。
此外，競爭升溫也可能會對滴滴的盈利能力構成威脅。滴滴在招股書中稱，共享出行行業競爭非常激烈，滴滴面臨着來自現有、成熟和低成本替代品的巨大競爭，未來滴滴預計將面臨來自新市場進入者的競爭。
近兩年來，長安、上汽、一汽、東風等整車企業紛紛入局出行市場，T3出行、享道出行等出行平臺相繼誕生，覆蓋低端、中端、高端各細分市場。另外，互聯網勢力美團、高德憑藉流量優勢，聚合了大量二、三線網約車平臺，不僅使自身成爲出行市場一極，也使不少弱勢平臺在面對滴滴時獲得了更強競爭力。
一邊是新玩家涌入，一邊是市場增長放緩。根據中國互聯網絡信息中心第47次《中國互聯網絡發展狀況統計報告》，2018年後我國網約車用戶規模、用戶使用率增速均放緩，2020年後甚至出現下滑。2020年12月，中國網約車用戶爲3.65億，與2018年12月相比下降6.21%；使用率爲36.9%，與2018年12月、2020年3月相比分別下降10.1個百分點、3.2個百分點。
轉航自動駕駛與電動汽車
“滴滴早年通過高額補貼跑馬圈地，實現了快速發展。近兩年來，隨着政府監管的加強，出行市場的無序擴張受到限制，再加上吉利、上汽等車企全面入局，滴滴很難再單純依靠流量紅利維持業績增長。”張翔表示，面對存量市場，滴滴必須尋找新的發展方式，佈局新技術、新產品。
目前，滴滴“四個核心戰略版塊”分別是共享出行平臺、車服網絡、電動車以及自動駕駛。其中，電動汽車和自動駕駛被滴滴視爲其未來的市場機會，滴滴在招股中表示，“電動汽車的日益普及和自動駕駛的商業化將促進移動出行的增長”。
根據招股書，滴滴已投入大量資金開發新的產品和技術，包括電動汽車和自動駕駛，並打算爲此繼續投入。通過佈局自動駕駛、電動汽車產業鏈爲代表的新技術，滴滴希望從一家網約車出行公司成爲一家技術驅動的公司。
據瞭解，滴滴2016年開始開發自動駕駛解決方案。2020年2月和10月，滴滴自動駕駛子公司完成由滴滴和軟銀願景聯合投資的5.25億美元A輪融資，估值達到34億美元，完成融資後，滴滴對自動駕駛子公司仍擁有絕對控股權，持股比例爲70.4%。截至今年一季度，滴滴自動駕駛團隊人數超500人，擁有超過100輛自動駕駛汽車的車隊。
全球管理諮詢公司麥肯錫發佈報告預測，在中國，到2030年自動駕駛將佔到乘客總里程約13%，自動駕駛乘用車到2040年將達到約1350萬輛；截止2030年，自動駕駛汽車總銷售額將達到約2300億美元；基於自動駕駛的出行服務訂單金額到2040年將達到約9400億美元。
作爲未來城市交通的解決方案，自動駕駛的賽道異常擁擠，既有Waymo這樣的國外巨頭，也不乏百度等傳統互聯網企業以及小馬智行、文遠知行等創業公司。無論從測試里程還是車隊規模來看，滴滴的實力都不算突出。
不過，滴滴也有自身的優勢，即數據採集能力。2020年6月，滴滴自動駕駛CTO韋峻青曾透露，滴滴平臺50%的網約車都安裝了桔視記錄儀，每年可以採集近1000億公里行車中的真實路況信息，這些信息將用於自動駕駛模型的訓練。
圍繞電動汽車，滴滴已針對產業鏈展開佈局。2019年1月，滴滴旗下小桔車服與北汽新能源共同出資成立京桔新能源，佈局新能源汽車運營、網約定製車、充換電等領域。2020年11月，滴滴與比亞迪推出專供網約車的D1純電動轎車。
張翔表示，電動汽車是一個風口，各行各業的公司都在紛紛跨界佈局，一旦在電動汽車產業鏈佈局成功，滴滴將獲得很高的投資回報比。在網約車業務受監管制約的情況下，滴滴依託自身業務資源，佈局電動汽車產業鏈是一條可行的路。
過去兩年，滴滴針對電動汽車的佈局多集中在產業鏈中下游，尚未涉足最具想象空間的整車製造環節。今年4月，有媒體報道稱，滴滴開始啓動造車項目，負責人是滴滴副總裁、小桔車服總經理楊峻，團隊已開始從車廠挖人。
需要注意的是，自動駕駛、電動汽車產業鏈的投資量級都非常大，參考小米、百度等企業，這一領域的投資額動輒數十億元乃至數百億元。滴滴自動駕駛業務，尚處於“燒錢”階段，而目前出行行業在一級市場的融資難度已越來越高。在此背景下，上市顯然是滴滴難以迴避的一種選擇。
在自動駕駛方面，2017年，百度爲自動駕駛設立了100億元的“阿波羅基金”。在電動汽車方面，蔚來創始人李斌曾表示，造車至少需要200億元以上的資金準備。今年3月，小米宣佈造車，首期投資爲100億元，預計未來10年投資額100億美元。
那麼，滴滴爲何選擇赴美上市而不是去港股或A股？“中國互聯網經濟發展迅速，給投資中國項目的國際投資人帶來超額收益，國際資本對中國互聯網經濟的發展整體看好。滴滴經營主體和業務主要在中國大陸，如果在美上市，一些看好大陸市場的國際資本便能方便地從股票入手，參與投資滴滴。滴滴轉戰美股，可以充分利用國際資本，享受更好的資本溢價。”王赤坤說。