聚焦SaaS領域2025年首起併購案：資本退出新方式？

本報記者 曲忠芳 北京報道

“以前SaaS領域受到資本的追捧，但近幾年美元基金撤退，原有的依賴資本模式很難爲繼。接下來的趨勢是AI新技術必然要重塑整個HR（人力資源）市場，企業面臨的最大挑戰是要在外部融資困難的基礎上去加大資金投入做研發創新。因此，在新的市場洗牌到來之際，北森控股（09669.HK）與酷學院選擇合在一起。”1月16日，在北森媒體溝通會上，北森CEO紀偉國向《中國經營報》等媒體記者如是表示。

就在前一天早晨，北森在港交所發佈公告，宣佈收購企業培訓平臺“酷學院”母公司“酷渲（北京）科技有限公司”100%股權，成爲2025年以來國內SaaS領域的首起併購案。北森CFO劉憲娜向記者透露，此次併購最快會在一年內完成，更爲重要的是，未來北森會持續關注行業內的優秀標的以及併購機會。截至1月17日港股收盤，北森股價報4.69港元/股，總市值爲32.85億港元。

“境內現金、境外換股”：1.8億元與5000萬元

北森收購酷學院之所以引發行業內的關注，不僅僅是其爲2025年中國SaaS行業併購首單，而且在於約1.8億元的收購金額及收購方式。

酷學院的賣方包括酷學院創始人華俊武，以及啓明創投、雲啓資本、凱輝基金、源碼資本、華蓋資本、頭頭是道、嘉御資本七家機構股東。根據協議，北森同意以1.8億元的現金代價購買酷渲科技的全部股權，這一金額可能在最終交易時依據特定條款進行微調。交易的現金部分將分兩筆支付。這裡需要指出的是，北森強調使用的是北森的內部資源，而不是全球發售所得的資金來完成交易，也就是說，北森是用自己手頭的錢來完成買賣，而不是通過投資者發行新股來籌集資金，不影響新股東利益。

記者注意到，併購協議中的換股交易看起來稍顯複雜，在這裡簡要概括一下：酷渲科技賣方將用他們從境內股權轉讓協議中獲得的淨現金代價，按一定比例來回購北森的BVI公司（指北森的境外離岸公司）股份，之後北森通過發行代價股份購回，換股交易涉及的金額約爲1.28億元人民幣。最終北森實際支付的現金代價約爲5241.61萬元。因目標涉及的業務要符合中國法律對外資的限制要求，北森計劃在收購完成後進行一系列重組，確保合規合法。

劉憲娜告訴記者，投資人方面的價格經歷了一段時間的爭議與溝通，最終在專業評估分析後達成了一致。從整個1.8億元的交易金額來看，1.28億元都是採用換股的方式，北森支出的現金僅5000多萬元。在劉憲娜看來：“酷學院的投資人是獨具慧眼的，這筆交易的背後不只是1.8億元現金的分配，更重要的是通過持有北森的股票，未來通過公司增值、股價上漲來獲得更大的收益。”

“過往，企業的投資退出方式大多通過IPO（首次公開募股），而現在企業的創始人、投資人，可能會採用創新的方式去完成資本退出。預計在2025年或2026年會看到更多的投資人、創始人接受這種退出方式。”劉憲娜說道。

收購公告披露，截至2022年年底、2023年年底，酷學院的稅後虧損分別爲1.13億元、2570萬元；截至2023年年底，該公司負債淨額約3010萬元。另據北森財報，在截至2024年3月31日的2024財年裡，該公司總營收爲8.55億元，同比增長13.8%；淨虧損32.09億元，同比擴大23.5%。在截至2024年9月30日的2025財年前6個月裡，北森營收爲4.37億元，同比增長9%，經調整虧損淨額約爲2900萬元至4030萬元，同比大幅收窄53.1%至66.2%。

AI降本初顯成效：從300元到20元

除了資本層面的利益追逐之外，北森收購酷學院交易能夠達成的底層商業邏輯在於，雙方均認同AI Agent（AI智能體）對人力資源領域的“重啓”大趨勢。

酷學院創立於2017年，它所在的賽道屬於E-Learning，直譯“電子學習、在線學習”，可以簡單理解爲“企業培訓”，是企業管理，尤其是人力資源管理範疇的一個分支。企業在發展過程中，內部培訓是必不可少的，因此往往需要一個E-Learning平臺或工具去輔助開展內部培訓，旨在提高效率，節約培訓成本。企業級E-Learning在我國經歷了變遷與發展，尤其是2015年以來，隨着SaaS服務模式的興起，以雲學堂（NASDAQ：YXT）、酷學院爲代表的SaaS服務商也吸引了資本的青睞。值得一提的是，創立於2011年的雲學堂於2024年8月在美國納斯達克證券交易所掛牌上市，截至美東時間1月16日收盤，雲學堂股價報2.00美元/股，總市值爲1.20億美元。財報顯示，2024年前三季度，雲學堂收入2.40億元，同比下降26.4%；淨虧損1488.10萬元，同比虧損收窄93.9%。

一位人力資源行業資深人士告訴記者，國內整體E-Learning的市場仍然較爲分散，市場規模也相對有限。尤其是在SaaS整體市場承壓的情況下，以一體化HR SaaS爲打法的北森收購酷學院可能也是個“優解”。

IDC數據預測，到2028年，中國學習管理SaaS市場規模將達到約18億元人民幣，年複合增長率接近20%。紀偉國指出，AI Agent可以通過SaaS模式快速完成在客戶側的部署，從而將助推市場規模再翻1倍。未來3年，AI-Learning將成爲一個巨大的市場。這給整個E-Learning行業帶來了增長潛力和市場機會，要把握這個機會，既需要創新者的勇氣，又需要足夠的資源投入。從E-Learning向AI-Learning的發展過程中，產品的形態將被全面重塑，這無疑需要大規模的研發投入做支撐，同時AI產品的進化還需要大量的客戶持續打磨，以及長時間的技能積累沉澱，這些可能都是擺在傳統E-Learning廠商面前的巨大挑戰。

談及AI Agent的應用及趨勢，紀偉國透露，北森“AI產品家族”中已有AI面試官、AI做課助手、AI陪練等七類AI助手。其中，“AI面試官”自2024年8月啓動商業化，目前成爲北森AI助手中增長最快的產品，它能夠幫助企業解決選不準、成本高、招不快的人才招聘痛點。

“簡單計算一個成本差，線下一場面試的成本大約爲300元，而AI面試的成本約在20元。像在校招社招大批量招聘時，投遞簡歷量大，傳統方式下，HR需要依次篩選、溝通，來回地協調初面時間，人力成本耗費高，而AI面試官可以從職業形象、專業技能、崗位勝任力、心理素質、認知能力、職業選擇偏好方面進行綜合智能評估，成本是傳統面試的1/8左右。”紀偉國說道，費用的節省是非常直觀的。“從300元到20有已經不是企業喜不喜歡用AI的問題了，而是肯定要用、怎麼用得更好的問題了。”

當被問及收購後的計劃，紀偉國表示，“酷學院”品牌將繼續使用運營，“管理團隊一併加入北森，且不會有大規模的裁員”。目前，北森擁有超過5000家收費客戶，酷學院的E-Learning收費客戶爲4000家。合併之後，北森與酷學院將共同爲企業客戶提供快速部署北森AI Agent的服務能力，實現從傳統的企業學習管理模式向AI時代跨越升級。

（編輯：吳清 審覈：李正豪 校對：顏京寧）