提高剔除比例 抑制高價發行

桂浩明（市場資深人士）

在科創板推出5週年之際，監管部門發佈《關於深化科創板改革 服務科技創新和新質生產力發展的八條措施》（簡稱“科創板八條”），以推動其更好地服務科技創新與新質生產力的發展。“科創板八條”既涉及到諸如強化科創板“黑科技”定位以及加強全鏈條監管等系統性問題，也有關於抑制高價發行的具體措施，兼具原則性與可操作性。

科創板現有上市公司超過570家，其中30%以上處於破發狀態，而2023年上市的公司破發率超過50%，另外還有相當數量的公司處於深度破發（市價低於發行價50%以上）狀態。股票價格是由多種因素決定，隨行就市，出現一定比例的破發並不奇怪。但結合歷史數據看，科創板的破發比例的確有點偏高。這裡除了有市場以及行業方面的因素外，其定價模式多少也有影響。

衆所周知，企業在科創板發行股票，其發行價大多都是通過向機構投資者詢價產生的，這裡所依據的基本原則是價格優先。但考慮到市場客觀上存在通過打新來實現盈利的模式，因此採用詢價的機構投資者往往會傾向於儘可能地提高在詢價中的報價，以確保能夠入圍以參與配售。在這種思維的影響下，新股詢價中很容易出現報價偏高的問題，甚至還發生過若干機構相互串價、擡價的問題。

爲此，監管部門在詢價規則中設置了剔除報價排序中前1%~3%的要求。如果某個機構投資者的報價是所有人中最高的，那麼它的報價就會被剔除，這樣就無緣參與申購。這樣的制度安排，有利於機構投資者理性報價，對於抑制股票的高價發行有着重大作用。

不過，從實踐來看，由於一些個體受到自身利益驅動，一般會盡可能地高價申購，在規定的1%~3%的剔除比例中，各方都約定俗成地選擇對報價機構影響最小的1%執行。如此一來，機構高價申購，股票高價發行的問題，只是有所緩和，但還是存在。發行價偏高，這必然導致股票缺乏投資價值，上市後只能成爲炒作的對象。而一旦對該股的炒作退潮，股價自然會明顯下跌，於是破發就成了一種常態。這種狀況的出現及長期存在，助長了證券市場的投機氛圍，也導致見利忘義行爲在部分機構投資者中滋長，而對廣大投資者來說，則是一種嚴重的傷害，並且也對科創板的發展造成了很不利的影響。科創板設立5年，其代表性指數科創50迄今點位在750點附近，較其啓動位置縮水1/4，這顯然不是人們所願意看到的現象。

這次出臺的“科創板八條”，就新股發行中的詢價剔除問題明確表態，要求廢除彈性制，相關部門一律執行3%的剔除比例，同時要求交易所發行部門對詢價剔除過程予以監管。從事實上的1%到強制要求3%，變化的不只是剔除比例的提高，更是表達了抑制高價發行、維護市場公正的態度，是爲了實現科創板的可持續發展與一二級市場的協調運行。當然，要從根本上解決股票高價發行的問題，僅僅靠提高剔除率還是不夠的，需要多管齊下，特別是要對這一過程中的違規違法行爲嚴厲查處。近2年來，已經有一些機構投資者在新股詢價中的不端行爲被揭露並受到查處，這方面的工作還要進一步加強，這也是“科創板八條”中所要求的。

今年以來，新股發行節奏放緩，發行價總體上比過去要低，上市後也基本沒有再出現破發現象，這從一個側面表明，隨着監管的加強，新股高價發行問題是有所好轉的。現在有了“科創板八條”，提出了抑制高價發行的技術性措施，爲鞏固當今股票發行的良性局面提供了相應條件。希望隨着相關制度的進一步完善，股票高價發行早日成爲歷史，證券發行市場能夠更加規範，也更有活力。