外匯探搜－人民幣中長期下行格局不變

中國大陸出口持續惡化

中美利差擴大，人民幣貶至2007年來低點

圖爲人民幣。圖／本報資料照片

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人民幣兌美元今年來一路走貶，從今年最高點1月13日的6.7082，走跌至8月31日的7.2582，貶幅約8.2％，9月續跌，在岸一度再創16年新低。人民幣大幅貶值的主因，包含貨幣政策和經濟表現不佳。

在貨幣政策方面，美國聯準會從去年3月開始升息，至今已升息21碼，而中國大陸則處於降息趨勢，波及人民幣匯率在8、9月間均曾創2007年以來的低點。在經濟狀況方面，今年以來美國強勁的消費力道和勞動市場幫助經濟展現出驚人的韌性，而中國則是從第二季開始，經濟復甦的動能便欲振乏力，迫使中國官方不得不祭出一些刺激措施以避免經濟失速下行。

中國大陸目前基本國策爲向下管理縮槓桿，經濟求穩、避免螺旋型衰退。7月底中央政治局會議釋出幾項較爲明確的政策指引，包括在金融市場方面，要活躍資本市場、提振投資人信心；在房地產方面，將鬆綁某些限制、房市控管政策將更因地制宜；在地方政府隱形債務方面，制定一籃子方案以降低地方債風險。

之後根據政治局會議的指引，更多詳細且具體的刺激措施推出。在金融市場方面，祭出調降交易印花稅、減少IPO覈准、限制大股東售股等措施。對於人民幣匯市最重要的政策，則是人民銀行調降外匯存款準備金率2個百分點至4％。此爲人行第三次調降外匯存款準備金率，這一次再調降至4％的降幅相對較大，將使金融機構能夠釋放更多外幣供給，有助於拉擡人民幣匯率。

在房地產方面，主要包含兩個部分：其一，祭出認房不認貸、下調首套房與二套房首付比例，並加大房地產開發商的融資額度，期望藉此推升房地產需求；其二，下調首套房與二套房存量房貸利率，放寬首套房認定範圍，藉此提高人民的可支配所得，從而提振消費內需。

在地方債方面，由中央政府協助地方政府置換成利率較低、年期較長的一般債券，藉由降低利息支付與延後本金償還期限，增加地方政府的財政支出能力。不過，整體而言，上述新推出的政策雖有助於中國股市和匯市短期受到提振，但對於實體經濟的拉擡效果有限。

從經常帳來看人民幣匯率，中國大陸出口年增率自4月以來呈現明顯的下行趨勢，5月份更年減7.5％落入負成長，而後降幅持續擴大，7月份年降幅高達14.5％。進口的狀況更加糟糕，已連續十個月呈現負成長，出口衰退幅度小於進口衰退，使得經常帳看似不糟加上中國近期利多政策頻出，有機會提振股市，也將使得人民幣短期內有機會隨着股市反彈而走升。

不過，以中長期的角度來看，四項因素將導致人民幣呈現走貶格局：1、美元走強。隨着歐元區和英國的景氣走弱，避險情緒增加亦將推升美元；2、中美利差擴大。人行將繼續實行寬鬆貨幣政策，而市場預期聯準會降息時間將在明年第二季後；3、出口將進一步惡化。全球商品需求萎縮不利於中國出口，而人行僅會避免人民幣快速貶值，並不排斥有助於出口的弱勢人民幣；4、近期的刺激措施難以反轉中國經濟和股市中長期的下行格局，無法長時間支撐人民幣匯率。

整體而言，人民幣中長期在中國大陸降低經濟槓桿的過程中，將持續反映低利率與低成長而走貶，但是預期短期內人民幣兌美元仍有機會反彈至7.1。