海納百川》大陸「保交樓」的問題與風險（易憲容）

大陸爛尾樓現象頻傳，路透報導，大陸將設立價值3000億人民幣的房地產基金。圖爲南京城東的大樓羣。（中新社）

中共中央政治局7月28日召開會議，把「保交樓」作爲下半年經濟工作最爲重要的任務之一。會議認爲「要穩定房地產市場，堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，要用足用好政策工具箱，支持剛性和改善性住房需求，壓實地方政府責任，保交樓、穩民生。」也就是說，「爛尾樓停貸事件」爆發之後，爲了穩定經濟、穩定房地產市場，中國政府正在推出各種救市政策，並明確提出了「保交樓」作爲經濟工作最爲重要的任務之一，以此來穩住當前房地產市場的信心，不讓該事件迅速地在全國蔓延及導致更大的外溢效應，避免引發全國系統性風險。

那麼如何來「保交樓」？據報導，中國國務院已經批准設立全國性的房地產基金的計劃，將用於支援12家陷入流動性困難的房地產企業，以及部分地方政府新近選定的其他房地產企業。該基金首批將從建設銀行獲得500億元（人民幣，下同），以及從人民銀行取得300億元的再貸款額度。基金規模介乎2000億至3000億元之間。中國國務院設立一個3000億元房地產基金救市，對全國不少陷入困境中的房地產開發商來說，無論是還債還是補助停建的樓盤開工，這些錢肯定是杯水車薪。

因爲，2021年底中國前三大房地產開發商總負債就達5萬億元以上，那麼完全負債性經營的中國10萬家房地產開發商，其負債總額肯定是一個巨大的量。政府希望設立一個房地產基金來解決房地產開發商的嚴重負債問題，那隻能是一種奢望。估計這需要中國房地產市場融資模式的重大變革，這是一個長期任務。對「爛尾樓」停貸的樓盤，據報導，到目前爲止，已經達到320個以上，有分析估計所涉及住房按揭貸款不到2萬億元。但是，按照中國期房建造週期爲2-3年的情況，那麼當前「爛尾樓」停貸樓盤應該是在2019-2021年期間預售的。而這三年中國的住房銷售總額達45兆6734億元，住房按揭貸款達8兆9644億元。所以，設立一個全國性房地產基金更多是用於已經停工的樓盤復工，以此來保證把住房交給購買住房者，穩住購買住房者和房地產市場的信心，化解房地產市場可能面臨的各種風險。

由中國建設銀行和央行爲主導設立一箇中央房地產基金，一則由商業銀行來做，可能在整合資源保證樓盤復工上市場化及法治化程度會高一些。因爲商業銀行對房地產開發停工樓盤專案及市場行情的瞭解會更多一些，特別是建設銀行更有這種專業性。據英國《金融時報》分析，如果中國央行以再貸款的方式向國有商業發放低息貸款有2000億元，那麼商業銀行就能夠通過銀行貸款的係數效應放大至4倍，其房地產基金規模就可達1兆元左右。而且如果通過這種方式在建設銀行試點成功，這還有可能讓全國更多的商業銀行加入。

即使這樣，對於中國商業銀行40兆元的住房按揭來說，同樣是杯水車薪，不過，這是有助於對緩解當前「爛尾樓停貸潮」，但這些「爛尾樓」的信貸風險則可能轉化到中國商業銀行來承擔。因爲，就當前全國各地「爛尾樓」的情況來看，可能停工狀態有很大的差別。比如，部分停工樓盤只有少許部分就能夠完工，部分停工樓盤則已經停工9個月至一年，另有好些爛尾樓項目可能未完成一半都不到等。在這種情況下，如果通過房地產基金讓這些停工樓盤完工交房，這樣既讓購買者收到住房及不讓該事件成爲一個社會事件，也可不讓這些樓盤的按揭貸款成爲商業銀行的壞賬。

但是，這些「爛尾樓」停工都是以預售的方式賣出並已經收款，而且在這些住房專案未封頂前部分商業銀行已經把這些款項轉給了房地產開發商，房地產開發商早就把這些款項花光了。所以，絕大多數停工樓盤專案竣工交房時，房地產開發商並不能再收到多少銷售款還給商業銀行。政府以政治任務來要求中國的商業銀行借款給房地產開發完工，今後其貸款如何歸還應該是相當不確定的，或許會爛在商業銀行賬上。如果是這樣，如果當前的住房預售制度不進行根本的改善，那麼未來幾年房地產開發商的道德風險就有可能會大增。因爲，房地產開發商借商業銀行的錢不用歸還，他們更有願意在房地產市場進行高風險投資。摩根士丹利與部分銀行進行溝通後指出，這種設立一個全國性房地產基金方式，可以更好的控制金融系統風險，但該行估計含房地產建造供應鏈的不良貸款對商業銀行收入影響可能達到5%，而確認全部房地產相關不良貸款要花2至3年的時間。

根據《澎湃新聞》報導，鄭州市政府爲了「保交樓」，7月27日，鄭州市房管局召開會議彙報「頭部房地產企業自願退出專案情況」，結合《鄭州市房地產良性迴圈發展相關模式和建議》，針對建業、鑫苑、世茂、康橋、綠地、正商、融創等7家房地產企業給出了紓困專案的開發模式。目前專案紓困模式分爲四種，其中，「棚改統貸統還」模式由政府平臺公司接收，後期政府主導；資產大於負債的，可選擇「收併購」模式，由政府組織國央企、金融機構對接，解決企業現金流問題；資不抵債的，可採用「破產重組」模式，由政府組織破產重組，以保證專案交付；銷售不暢、建設資金困難的，可選擇「保障性租賃住房」模式，由政府組織專項建設貸款等。

參與該次會議房地產開發商認爲，會議文件中所指的「退出」是針對上述4種模式的統稱，並非要退出專案持股；文件目的是政府計劃說明鄭州龍頭優質房地產企業解決當前遇到的困難，履行中央政府「保交樓、保穩定、保民生」的政治及經濟任務，優先幫助7家房地產開發商紓困。對房地產開發商及業主來說，都是解決目前困局，及「保交樓」的良好契機。這裡，鄭州政府提出「棚改統貸統還模式」就是由鄭州市政府設立一個統一的融資平臺，向國家開發銀行申請棚改貸款額度，由該平臺統籌把款項分配給各爛尾樓專案，讓其完工「保交樓」，最後由該平臺融資向國家開發銀行還款。如果這個「棚改統貸統還模式」運行成功，同樣也可能成爲全國地方政府模仿的樣板。

不過，鄭州市政府「統貸統還模式」與設立的全國性的房地產基金在性質上是一樣，只不過所融資的資金途徑有些許的差別。一個是來自商業銀行及央行再貸款；一個是來自政策性銀行。而房地產基金的運作商業化及法治化的程度要高一些，鄭州市政府統貸統還的資金動作行政性色彩更濃。後者同樣存在房地產開發商借錢讓專案竣工交房之後，有沒有賣房收益的問題，如果沒有，鄭州市向國家開發銀行借的錢通過什麼樣的融資方式來還。可以說，對於債務累累的城市投融資公司來說，如果房地產開發商不能夠歸還貸款，更是爲會讓這些城市投融資公司陷入嚴重債務困境中。當然地方政府最爲期望的是完成「保交樓」的政治任務，更重要的是重建房地產市場信心，讓當地的房地產市場重新繁榮起來。

不過，不僅從這次政治局會議的要求來看，只要強調房地產市場「只住不炒」市場定位，當前的房地產市場要重新炒作起來可能性不大。更爲重要的當前「保交樓」的政治任務，可能引發國內房地產市場一系列的新問題及風險。

一是在經過這次「爛尾樓停貸事件」之後，商業銀行不可能再把住房按揭貸款當作優質資產了，即使政策性要求可能會把住房首付比例再降低，按揭貸款利率再降低，但是商業銀行對這些貸款發放一定會比以前慎重，除非完成政治上的要求。但是，一旦這種政治要求嚴重影響商業銀行利潤時，這些要求會弱化。對於房地產開發商的貸款，商業銀行更是會慎重。商業銀行持續減弱對房地產市場融資力度，要想讓房地產市場又回到以前的繁榮幾乎是不可能了。

二是爲了減少未來再發生「爛尾樓事件」，無論是中央政府還是地方政府，會針對現有的住房預售制度進行較大度的改革，而且目前已經有不少地方政府在行動。可以說，住房預售制度的改革同樣可能如「三條紅線」出臺一樣，是對中國當前房地產融資模式重大改革和調整，這對房地產開發商的影響與衝擊同樣一點都不可低估。在新的住房預期制度下，由於受資金運行條件的限制，房地產開發商的銷售規模可能急劇下降。如果這種情況出現當然與當前地方政府出臺的各種刺激住房需求增長的政策是反方向的，所以，新的住房預售制度改革到什麼程度還是存在巨大的不確定性。如果住房預售制度改革只是做表面文章，那麼未來新一輪的「爛尾樓停貸事件」又可能發生。對此，當前地方政府肯定陷入嚴重的兩難之中。

三是這次「爛尾樓停貸事件」不僅對房地產開發商造成了巨大沖擊，甚至於有不少房地產商在「保交樓」事件程序破產消失。所以，房地產開發商進入土地市場的意願將全面減弱；而且這次事件也是對中國購買住房者一次真正清醒的洗禮。這也意味着中國民衆「購買住房就能夠賺錢的拜物教」的終結。如果這種情況真的發生，那麼今年以來地方政府推出的各種刺激住房需求的政策有可能會無疾而終。7月份房地產市場已經露出這種端倪，這對房地產開發商、商業銀行及地方政府來說都不是什麼好事。在這種情況下，中國的房地產市場有可能會走入嚴重不確定性的惡性循環之中。

（作者爲青島大學經濟學院教授）

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