田軒：P2P歸零背後，我們需要反思的是什麼？
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作者|田軒（清華大學五道口金融學院副院長、金融學講席教授、本站研究局專欄作家）
田軒
點對點借貸，也就是peer-to-peer lending (P2P)平臺，於2020年11月27日徹底清零，標誌着互聯網金融時代一次大規模探索與創新的終結。回顧13年的P2P發展歷程，不禁唏噓，曾經繁花似錦、高歌猛進，如今倒閉關門、一地雞毛。可是當P2P已成爲歷史，我們真正需要反思的是什麼？
首先，回顧一下P2P在中國短暫的發展史。2005年英國成立ZOPA，互聯網金融首次被引入，這種點對點借貸的模式就是簡單的信息撮合平臺，由出借人出借資金，借款人日後償還。之後傳入美國，在一段時間的無序發展後，發現問題的美國證監會按照證券發行標準對信息披露進行了相關要求。2007年互聯網金融在中國開始生根發芽，而在當時，監管尚處於空白之中，P2P處於野蠻生長階段，開始時的平臺如拍拍貸也是充當信息中介作用，進行簡單的借貸業務。不過，隨着市場規模的慢慢擴大，信息中介逐漸轉變爲信用中介。2013年-2014年多地監管部門出臺政策支持互聯網金融發展，P2P市場迎來快速發展期，資金池、期限錯配、自融、欺詐等違法違規金融行爲披着“普惠金融”、“金融科技創新”的外衣大肆擴張，至2017年頂峰時期P2P市場規模達到5000家，網貸餘額接近萬億元，甚至趣店、和信貸、拍拍貸等平臺紛紛排隊在美國IPO上市。同時，隨着系列爆雷事件的發生，監管部門也注意到了P2P平臺財務包裝等風險問題，開始密集地出臺監管政策和整改措施。2018年隨着國際環境和宏觀經濟動盪以及國家去槓桿等綜合因素影響，P2P平臺開始大面積爆雷，全年848家P2P平臺曝出問題。此時監管部門開始決心整治清理整個P2P市場，2019年“能退盡退，能關盡關”政策表明監管部門放棄整改，給P2P平臺下了最後通牒。最終在各方政府協同下2020年11月27日P2P平臺全部出清。但是，表面上來看P2P平臺清零了，實際上大部分參與者卻無法全身而退，全是輸家。P2P公司老闆有的捲款跑路、有的身陷囹圄，投資人血本無歸，出借者求償無期，監管層後續仍有殘局需要處理。在這場暴風雪中受傷的人更加需要總結教訓、展望未來。
進一步深入覆盤，在這一過程中，存在着哪些問題？背後深層次的原因是什麼？
短短十三年的發展過程中，由開始到興盛到毀滅，P2P共經歷了三次大規模倒閉潮。2015年1000多家平臺倒閉，其中涉及90萬人的E租寶事件成爲當時的典型案例；2017年年底，錢寶網實控人自首引發第二次倒閉潮；2018年爆雷平臺數量佔比51.45%，涉及金額超千億元。P2P本身是信息中介平臺，風控基礎薄弱、無信用保障功能，我國融資結構一直以銀行爲主，爲了獲取客戶，P2P平臺開始推出提供擔保、保本保息和高收益等手段，這是P2P在我國由盛轉衰的關鍵，是第一大問題。爲了擴大募資規模，P2P實控人們開始設立殼公司進行財務包裝、幾十萬的註冊資本便可募資千萬元；還有打着金融創新的名義進行高息自動投標工具、債轉產品等設立，負債端不斷擴大，輕資產結構的P2P風險敞口不斷升高，這是第二大問題。從背後原因來看，主要存在於P2P發展背景、商業模式、市場以及監管四個方面。
1、P2P的發展軌跡是歷史背景使然。2006年諾貝爾和平獎獲得者——格萊珉銀行創始人穆罕默德·尤努斯（Muhammad Yunus），讓世界看到了普惠金融的巨大發展潛力與社會價值，於是P2P在英國應運而生。2007年拍拍貸在中國成立，監管處於空白區，這一階段的P2P主要以借鑑國外模式爲主，發展緩慢。中國恰逢金融自由化、利率市場化發展階段，投融資需求日漸旺盛，2013年開始各方政府陸續出臺支持政策，鼓勵金融創新，而當時的中國房地產處於高速發展階段，資金主要流向房地產企業，中小微企業融資難，中國想要尋求新的發展模式，“互聯網+”概念盛行。2018年宏觀經濟下行、國家去槓桿政策導致資金面收緊，出借人紛紛兌付引發擠兌風險，引發大規模倒閉潮。
2、P2P商業模式決定了其不可持續性。從國外來看，堅持信息中介職能的平臺出現高風險的概率比較低，但是簡單模式的服務費、管理費無法覆蓋平臺成本。轉型爲信用中介職能的P2P平臺面臨風險敞口高企的問題。如美國P2P龍頭Lending Club堅持14年，虧損嚴重並於今年10月份退出歷史舞臺。從國內來看，普通出借人多數爲中產階層，廣泛的理財通道是有着剛性兌付性質的銀行，要爭奪客源，除承諾高收益外，P2P平臺必然要承諾保本保息，實際上職能便已經轉變爲了信用中介。而中國的徵信體系以及P2P那形同虛設的風控部門根本無法阻擋其爲了高額利潤持續擴張負債規模的腳步。
3、市場投機屬性將P2P拖入深淵。P2P肆意擴張初期，享受到紅利的資本開始大規模進局，銀行、國資、民營、上市公司及風投等不同機構紛紛大規模投資P2P平臺。趣店、和信貸、拍拍貸等平臺也紛紛在美國IPO上市，一時間實控人、投資人身價暴漲，風頭無兩。行業內機構趨之若鶩，甚至有些實控人不顧風險累積、鋌而走險，虛構公司進行現金業務，目的是完成對賭協議儘早上市完成變現。
4、監管不到位是關鍵原因。監管不到位主要體現在三個層面：（1）監管政策不及時。P2P剛進入中國市場時，中國監管一片空白，沒有及時對相關模式進行研究，提早佈局，防範風險，直至2015年陸續有大規模平臺出現問題時纔開始嚴肅監管、規範市場；（2）監管政策助長市場惡習。2013-2014年期間不斷有鼓勵措施出臺，如2014年上海市人民政府印發《關於促進互聯網金融產業健康發展若干意見》通知等，導致P2P市場規模極速擴張，社會影響不斷提升；甚至在已經出現問題時，針對P2P提供擔保和剛性兌付承諾，監管層只是督促儘快完成資金兌付，對P2P平臺法律定位（信息中介）與實際職能（信用中介）認識不清，沒有及時進行鍼對性的監管措施。（3）監管政策執行不徹底。2016年《網絡借貸信息中介機構業務活動管理暫行辦法》的正式出臺對P2P信息中介的職能定位作了明確界定，並陸續出臺多個指引文件，標誌着P2P行業進入全面監管時代。但是，在執行層面，並未達到預想的效果，P2P平臺內部仍然繼續從事着資金池、自融、期限錯配等業務，風險持續發酵。
目前，市場上仍存有約800億元資金的債務未得到有效償付。後續除了要持續幫助出借者捍衛權益、完成不良資產處置之外，之前的P2P平臺也面臨着向何處去的問題。2019年開年，《關於做好網貸機構分類處置和風險防範工作的意見》（175號文）發佈，提出“清退”爲主、轉型爲輔的監管思路，2019年11月27日，《關於網絡借貸信息中介機構轉型爲小額貸款公司試點的指導意見》（83號文）發佈，對P2P行業金融政策、轉型時效、轉型條件、監管措施等方面提出了要求。陸金所2019年關閉新增P2P業務之後，存量P2P消化取得較大進展，截至2020年9月30日，陸金所歷史存量產品僅佔客戶資產總規模的8.5%。對一般P2P平臺來說，轉型面臨“無證駕駛”和區域限制等問題。P2P平臺轉型爲互聯網小貸公司、消費金融公司需要向地方金融辦申請金融牌照，准入門檻、合規審查、風控要求等達標的平臺屈指可數，並且由於區域性經營特徵，會對商業銀行發展產生負面影響。目前已有部分平臺轉型爲助貸，但是更多的平臺是沒有優質資產和可持續現金流模式的，轉型存在困難，最後可能只能徹底出局。
這次失敗的探索應該帶給我們的啓示是金融創新永遠要在審慎監管的框架和前提下進行。一方面，繼續鼓勵金融創新，但是金融監管必須跟上。創新和監管本來就是一對矛盾體，是一個硬幣的兩面；另一方面，我們也真真切切地看到了我國金融監管系統性、前瞻性以及原則性等方面的缺失問題。從市場端來看，中國居民投資需要已經向着多元化投資方向發展，但是風險意識和投資領域專業知識淡薄，未來監管應該針對新業務模式提高信息披露程度，加強投資者教育，提升徵信體系建設水平；對於創新金融模式，牌照化運營，嚴格准入門檻要求，嚴格合規流程；嚴格進行風險揭示，就盈利狀況、風險撥備、底層資產、風險協同性等問題進行詳盡披露；在監管手段方面，要與時俱進，提升科技水平，進行全市場、跨區域、全覆蓋的監管模式，提升監管穿透水平；及早佈局，注重監管前瞻性與審慎性的協同驅動效應，避免“一放就亂，一管就死”的局面再次發生。
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